La prima de riesgo y el peligro de relajación

La influencia de los bancos centrales es tal, que ha bastado que el BCE anunciara que está preparado para comprar deuda pública con vencimiento hasta tres años de forma ilimitada y sin prioridad de cobro, para provocar un desplome de los diferenciales de la deuda sin tener que utilizar un solo euro.

Draghi comenzó a preparar el terreno a finales de julio con el anuncio del compromiso del BCE de hacer todo lo necesario para mantener el euro, de una forma tremendamente convincente (“and believe me, it will be enough”). Con la concreción de las medidas en la reunión de septiembre, el BCE ha conseguido que ningún inversor ose apostar contra la deuda pública de los países periféricos. Los cortos en deuda pública (no sólo hay inversores con posiciones vendidas en renta variable, también los hay en deuda pública) saben que el BCE es un enemigo demasiado poderoso como para apostar en su contra. 

Pese a la escasa transparencia e información sobre las posiciones cortas, es previsible que la subida de precios de la deuda pública (y bajada de rentabilidades) se deba en gran parte al cierre de posiciones cortas o vendidas. El tipo de interés de los bonos del Tesoro a dos años ha pasado del 6,9% al 2,85%. El diferencial del bono a diez años se ha relajado desde un máximo de 640 puntos básicos hasta niveles en torno a 400 pb. Conviene no autoengañarse: esta mejora no se debe al convencimiento súbito por parte de los inversores de las acertadas medidas adoptadas en España, sino que son achacables a la intervención (verbal de momento) del BCE.

La certeza de contar con un comprador de última instancia de la deuda pública española en el mercado secundario en cantidades ilimitadas, cambia las expectativas de los inversores. Afortunadamente, desde que el BCE tomó la decisión, no sólo ha bajado la prima de riesgo, sino que, al menos, las principales empresas y bancos españoles han podido volver a emitir bonos en el mercado a diferenciales razonables y con elevada demanda por parte de inversores extranjeros.

El acuerdo del BCE es una gran noticia y supone un “seguro” para España. Sin embargo, no hay que olvidar que España, u otro país interesado, ha de solicitar formalmente la intervención del BCE, que actuará bajo una estricta condicionalidad impuesta al país afectado. Los comentarios de diferentes representantes europeos permiten albergar la esperanza de no vernos sometidos a mayores condiciones de las ya recogidas en el Memorando de Entendimiento (MoU) acordado para el rescate del sector bancario. A cambio, su cumplimiento deberá ser extremadamente riguroso.

En caso de incumplimiento de las condiciones exigidas a España, el BCE podría vender en el mercado los bonos adquiridos. Tal eventualidad llevaría a España a una situación incluso peor a la existente antes de la intervención de Draghi el 26 de julio. Perderíamos el escudo protector del BCE, inundaría el mercado de bonos españoles y cualquier inversor internacional (o nacional) intentaría deshacerse de sus bonos del Estado. Las siguientes subastas de bonos quedarían desiertas y España se vería obligada a suspender pagos, creando un terremoto financiero de alcance mundial.

La condicionalidad impuesta a España se puede concretar en un solo punto: CUMPLIR EL DEFICIT A RAJATABLA. Bienvenidas sean las medidas del BCE, pero pese a la relajación de la tensión sobre los bonos españoles, sólo se ha ganado tiempo para acometer las medidas que permitan cumplir con la reducción del déficit y sienten las bases de la recuperación del crecimiento económico. Hasta ahora el aumento de los impuestos sólo ha servido para demorar la inevitable tala del enorme gasto público insostenible.

Las medidas que se adopten en los próximos meses o incluso semanas asentarán el actual periodo de calma o nos devolverán a momentos de gran tensión. Esperemos que la tregua actual no lleve a la relajación.