Tres convicciones en un mundo de incertidumbre

Decía Keynes, tan mencionado en los últimos tiempos, que los mercados pueden comportarse de modo irracional mucho más tiempo del que un país puede mantenerse solvente. Y, lo cierto es que España está llegando al límite. Sin embargo, en un entorno de incertidumbre general de los mercados, en Arcano estamos convencidos de existen tres premisas que arrojan un poco de luz a este verano de previsible tensión.

La primera de nuestras convicciones es que, de producirse finalmente la asistencia financiera de España e Italia, no será un rescate al estilo de Grecia, Irlanda o Portugal. Los mecanismos de financiación flexible establecidos en la última cumbre de jefes de Estado hacen que quede descartado de momento el rescate total, abriendo la posibilidad a una asistencia más suave a través de las compras de deuda pública que pueda realizar, tanto en mercados primarios como secundarios, el Fondo de Estabilidad Permanente (ESM). Esta opción tiene la ventaja de que al no considerarse un rescate en sentido estricto, no se bloquea el acceso a la financiación del Estado en los mercados de capitales. Ahora bien, para garantizar que el ESM es efectivamente percibido como una red de salvaguarda, es importante que se amplíe su limitado capital (500.000 millones de euros), con la posibilidad de apalancamiento.

Nuestra segunda premisa es que España e Italia no están amenazadas en el corto plazo por una reestructuración de la deuda. Somos conscientes de que el proceso de consolidación fiscal de ambas economías es duro, aunque lo creemos posible siempre y cuando, los ajustes internos se complementen y coordinen con medidas de asistencia externa instrumentada a través del ‘European Redemption Fund’. Este fondo, que englobaría de forma solidaria todo el excedente de deuda por encima del 60% de cada uno de los países miembros, ayudaría a disminuir el coste del servicio de la deuda de los países más débiles con el consiguiente incremento del superávit primario de su balanza fiscal y, por tanto, de sus ratios de Deuda/PIB. Por el contrario, una unión fiscal llevada a cabo exclusivamente desde los ajustes internos, no sólo limitaría sus posibilidades de éxito, sino que pondría en riesgo el crecimiento de estas economías en situación de inferioridad.

En tercer y último lugar, consideramos que el riesgo de desintegración de la moneda única sigue siendo relativamente bajo, especialmente tras la última cumbre de jefes de Estado celebrada el pasado 29 de junio, sin duda un hito muy importante para la continuidad del proyecto del euro. La intención de establecer una unión fiscal y bancaria constata una voluntad firme de supervivencia de la moneda única, en base al refuerzo de sus reglas y mecanismos de supervisión. Desde la perspectiva de los países más sólidos, tanto para Alemania como para Francia, el coste económico asociado a una ruptura del euro sería muy superior al que representa el apoyo a los países más débiles. Por otra parte, no descartamos la posibilidad de una salida de países más pequeños como Grecia o Finlandia, lo cual posiblemente aceleraría la adopción de una hoja de ruta definitiva para el resto de países integrantes de la moneda única.

En cualquier caso, de cara a los próximos acontecimientos, vemos necesario un verdadero liderazgo del Ejecutivo, logrando un pacto de Estado para el Plan Presupuestario presentado a Europa, y, desarrollando un enfoque tecnócrata de la gestión, que no evalúe el coste político de ciertas medidas que son precisas para reconquistar la confianza de los mercados y de los socios europeos.

Cuando inversores nos preguntan cómo actuar ante este panorama, nuestra recomendación es mantener altos niveles de liquidez de las carteras en fondos monetarios de países AAA, al mismo tiempo que se limita el riesgo. Para esto último, en Arcano sugerimos la diversificación de divisas, privilegiando las divisas como el dólar canadiense, el dólar de Singapur o la corona noruega frente al dólar americano. Asimismo, proponemos inversiones tácticas en momentos de estrés de la deuda, como la compra de letras del Tesoro y bonos del Estado español con vencimiento inferior a los dos años, descartando la posibilidad de una quita en el corto plazo. También vemos atractivos los bonos soberanos italianos ligados a la inflación con vencimiento 2035, por ofrecer una rentabilidad superior al 5%, por encima de la inflación europea, y una buena protección en caso de quita, limitando las pérdidas por ser el bono italiano de valor más bajo. Por último, son interesantes las calls índice de España e Italia frente a puts S&P500 en Renta Variable y las cédulas hipotecarias españolas.

Paolo Mezza, Director de Inversiones de Arcano Wealth Advisors EAFI