Alemania se planta ante el BCE: en juego el 20% de su PIB

“Los bancos centrales que conforman el eurosistema han asumido en sus balances riesgos excesivos, que se sitúan en el límite de su mandato”. La frase es parte de unas declaraciones realizadas a Der Spiegel por Jens Weidmann, a la sazón gobernador del Banco Central de Alemania o Bundesbank. Siguen a una carta enviada por él mismo la semana pasada a Mario Draghi, cabeza visible del BCE, en el que le exige que endurezca las garantías necesarias para acceder a la financiación de la autoridad monetaria europea. Tal gestos han sido interpretados por la prensa especializada como un capítulo más del conflicto entre la ortodoxia, encarnada en la postura germana, y el pragmatismo que ha decidido adoptar el presidente italiano del banco central a la hora de resolver la crisis del euro. (WSJ, Bundesbank Chief Sparks ECB Rift Over Strategy, 05-03-2012).

Es una visión reduccionista que no entra en el fondo de la cuestión, a saber: el riesgo de contrapartida de Alemania en el sistema Target-2, mecanismo de pago entre los bancos centrales de la Eurozona, se acerca peligrosamente a los 500.000 millones de euros, con un crecimiento exponencial desde el verano (pueden consultar los gráficos en FT, Southern disconform fuels German unease, 01-03-2012). Se trata de una cifra equivalente al 20% de su PIB que molestaba, pero apenas importaba, cuando el riesgo de ruptura de la Unión era cero (WSJ-Heard on the Street, Bundesbank bark is worse than its bite, 05-03-2012). Pero ya no es el caso y en Berlín y Frankfurt han saltado las alarmas. Valor Añadido ya se hizo eco de este problema hace poco más de un año, cuando la cuantía acreedora del Buba respecto al resto de sus colegas europeos apenas superaba los 300.000 millones de euros. Entonces explicábamos lo que era el Target-2 de la siguiente manera (VA, Target-2, el arma secreta con la que el BCE está rescatando Europa, 02-06-2011):

¿Qué son las cuentas Target-2? Básicamente líneas de financiación del BCE con los distintos bancos centrales locales. Permiten cubrir -cuando el flujo exterior de fondos se seca, como ha ocurrido en varias ocasiones desde el inicio de la crisis- la necesidad de liquidez de naciones con abultados déficits por cuenta corriente a través de las aportaciones de otras en situación de superávit. Hay una cuenta asignada por cada miembro de modo tal que, si tiene saldo positivo, es que el país es prestamista, mientras que si es negativo significa lo contrario. Al permanecer en su totalidad en el balance de la autoridad monetaria, este crédito –muy ligado a operaciones intracomunitarias- no supone tanto un cambio en la reserva total de dinero de la región cuanto una transferencia “forzada” de fondos en su seno, de los países exportadores de liquidez a los importadores. Si no ha quedado claro, miren esta imprescindible explicación de John Whittaker sobre el particular, referida al caso irlandés.

Precisamente por eso, “su saldo no se recoge en el balance del BCE, pues la suma agregada de las distintas posiciones acreedoras y deudoras es cero, pero sí aparece en el de cada uno de los bancos centrales nacionales como activos que generan intereses cobrables al BCE o como pasivos pagables al BCE. Hasta mediados de 2007, su importe agregado era insignificante. Desde entonces han crecido a un ritmo de 100.000 millones de euros al año”. En el caso del Bundesbank de 5.000 millones en 2006 a 323.000 en marzo de este año a cobrar. Por el lado de Grecia, Irlanda, Portugal y España, salen 340.000 millones… a pagar (51.000 solo en España), una cantidad equivalente a los déficits por cuenta corriente acumulados por estos cuatro estados entre 2008 y 2010. ¿Mera casualidad? “No estamos hablando de una política monetaria sui generis sino de un rescate en toda regla”, concluye Sinn. Mucho más grande y a un coste menor que el oficial, pero rescate al fin y al cabo.

Los entrecomillados correspondían a citas literales de una pieza firmada por el Presidente del Instituto IFO alemán, Hans-Werner Sinn que, poco después, publicaría junto con Timo Wollmershäuser un imprescindible documento de 43 páginas desarrollando su tesis. A este último informe hace referencia Wolfgang Münchau en su columna de este lunes en el Financial Times en el que da las claves para comprender la postura de Weidmann a la que aludíamos al inicio de este post (FT, The Bundesbank has no right al all to be baffled, 05-03-2012).

Básicamente, viene a decir, la raíz del problema europeo se encuentra en los desequilibrios por cuenta corriente entre sus estados miembros. Su corrección requiere de ajustes por el lado de los estados deficitarios, que los están adoptando forzosamente, pero también de políticas de fomento del consumo en la propia Alemania, que se niega a implantarlas.

Ante esa negativa, la única vía que tienen los germanos para minimizar su riesgo de contrapartida es tratar de impedir que la bola siga creciendo de forma simultánea a las facilidades de financiación del BCE, por una parte, y aumentar la garantía de cobro a través de la exigencia de colaterales de la mejor calidad o en mayor cuantía, por otra.

Como afirma Münchau, “si el Buba busca asegurarse, qué no deberían hacer los demás”. Ese es, por tanto, el quid de la cuestión. Bajo la superficie de lo aparente subyace un riesgo real, perfectamente cuantificado, que exacerba aún más los desequilibrios europeos y las consecuencias derivadas de la quiebra de uno de los miembros de la moneda única. Que aumenta por días y que exige, para su corrección, medidas drásticas como ese paso de una ‘transfer union’ a una ‘support union’, mayor integración financiera y supervisión fiscal, que postulaba Martin Wolf el pasado verano.

No se dejen, por tanto, llevar por las apariencias. Alemania está, también, tratando de salvar sus muebles. Cada vez le va más en ello.