En los círculos académicos y financieros ha circulado como la pólvora en los últimos días el último informe publicado por el McKinsey Global Institute bajo el extenso titular Debt and deleveraging: The global credit bubble and its economic consequences o, lo que es lo mismo, “Deuda y desapalancamiento: La burbuja global de crédito y sus consecuencias económicas”. En él, el brazo investigador de la consultora realiza un análisis retrospectivo de 45 episodios acaecidos desde 1930 en los que los diez países desarrollados y cuatro emergentes objeto de su estudio han tenido que reducir su deuda global, pública y privada, en términos de PIB. Fruto de tal investigación es la identificación de hasta cuatro arquetipos de proceso distintos, por una parte, y de las consecuencias económicas que se derivan de los mismos, por otra. Las conclusiones son a junio de 2009 y, como viene siendo una triste tradición, sitúa a nuestro país en el lado de las naciones que más sacrificios tendrá que asumir para superar la actual coyuntura. Menuda novedad.

Por partes. Quizá lo más adecuado para una lectura rápida sea acudir al resumen ejecutivo que se recoge en las páginas 9 a 15 del documento o acudir al buen compendio que ha realizado el siempre interesante Zero Hedge. Básicamente lo que viene a decir es: estamos en los inicios de un camino que siempre ha sido doloroso, que se ha prolongado de media entre seis y siete años en su versión más corriente, que ha concluido con contracciones medias equivalentes a una cuarta parte del endeudamiento total existente en el sistema y que siempre ha supuesto un lastre para el crecimiento económico del territorio afectado durante el periodo de tiempo en el que se materializa. Antes de entrar en lo que nos deparará el futuro, sólo una consideración sobre la gestación de la crisis: España fue el país en el que más creció el crédito en el periodo 2000-2008, un 7.4% por ejercicio. De esos barros vienen estos lodos.

A partir de ahí, nos detendremos en cada uno de los aspectos antes comentados. La sustitución de deuda pública por privada ha impedido que se inicie de forma significativa el desapalancamiento del sistema. La contracción de la segunda se ha derivado fundamentalmente del ajuste que se ha producido en el sector financiero, consecuencia de la mejora de los ratios de capital, de modo tal que la proporción de financiación ajena se ha situado, con carácter general, por debajo de la media 1993-2007 para estos agentes económicos. Eso sí, España es, junto a Canadá, el único país que se encuentra un 10% por encima de dicho promedio, lo que aventura un seguro reforzamiento de los niveles de solvencia de la banca y un mantenimiento de la prevención en la concesión de créditos por parte de la misma.

De hecho, en el agregado de particulares, empresas, inmobiliario, gobiernos e instituciones financieras, nuestro país es el único que necesita reducir deuda en cuatro de cinco categorías, siendo previsiblemente la nación en la que el ajuste va a ser más intenso y duradero. La carta de colores a través de la cual McKinsey expone tal panorama, ver la página 12 del documento, no admite dudas. La adecuación se puede producir por cuatro vías que no tienen por qué ser excluyentes. Intuitivamente se puede percibir, por el contrario, que la simultaneidad de algunas de ellas parece inevitable. Así, la Historia demuestra que, para minorar deuda sobre PIB, se puede recurrir: a la austeridad, mediante el crecimiento del crédito por debajo del PIB hasta que se produce el reequilibrio; a los impagos masivos; a la inflación elevada (que reduce el valor real de lo adeudado) y, por último, a un aumento brutal de la riqueza nacional debido a una circunstancia extraordinaria. En los tres primeros casos la actuación sería sobre el numerador y, en la cuarta, sobre el denominador del cociente.

En la mitad de los casos analizados por los autores del informe, la austeridad fue la vía finalmente elegida. Un proceso que normalmente se inicia a los dos años de iniciada la crisis y que se prolonga, como ya comentamos con anterioridad, entre seis y siete años más con las consecuencias ya citadas. Cabe extraer tres reflexiones de esta parte del informe. Uno, cuanto más tarde en iniciarse el proceso, más tarde se completará. Y aún no ha empezado. Dos, el suelo del PIB se materializa normalmente en los primeros años de reducción del endeudamiento, lo que reforzaría la tesis de los defensores del doble suelo en la economía. Y tres, en las economías más abiertas y especialmente en las exportadoras, la corrección se acelera por el apoyo que la debilidad de la moneda del país que sufre el ajuste ofrece a sus exportaciones y, por ende, a su PIB. Tampoco es el caso de España que carece de la flexibilidad que ofrece una moneda propia y de las ventajas derivadas de una competitividad que es menor que la del resto de los miembros de la UE.

A partir de ahí, McKinsey a vender su libro, como no podía ser de otra manera. Sin embargo, el informe tiene una enorme trascendencia en el fondo, más allá del sesgo potencial del autor y de las formas. Y es que desde el inicio de la crisis hemos ligado su solución, en primer lugar, a una estabilización en el precio de los activos, fundamentalmente inmobiliarios, que son el componente principal de la riqueza ciudadana en los países desarrollados. Los recientes datos tanto en Estados Unidos como en España aventuran que el proceso está lejos de haber concluido (les recomiendo leer la Lex Column de hoy For sale, for sale, for sale, for sale y ver la correlación que hace entre empleo y vivienda). En segundo lugar, a la eliminación del exceso de apalancamiento del sistema, razón última de la actual  coyuntura, que fue causa, entre otros factores, de las fuertes correlaciones a la baja de toda clase de activos que se vivieron en los meses álgidos del descalabro financiero. Como concluye el documento objeto del artículo de hoy, queda mucho por recorrer. Tercero y último, a la mejora en los indicadores de desempleo como clave para mejorar la confianza ciudadana. Aunque es cierto que el ritmo de destrucción de empleo se ha reducido, los datos positivos son aún una excepción. Así, por tanto, es difícil ser optimista. Claro que, ¿a quién le importa?

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