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Kike Vázquez

Perlas de Kike

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Necesitamos Draghinomics

Es difícil tomar decisiones cuando parecen existir dos opciones pero no se puede escoger ni la una ni la otra. Hace unos meses Draghi estaba en

Es difícil tomar decisiones cuando parecen existir dos opciones pero no se puede escoger ni la una ni la otra. Hace unos meses Draghi estaba en esa tesitura: ni podía plagiar a Bernanke bajo pena de descarrilar la reforma competitiva y recibir la desaprobación de Alemania, ni podía dejar que todo continuase como estaba porque la Eurozona se hundía. ¿Qué hacer? Draghi decidió jugarse su credibilidad pronunciando el “whatever it takes”, y fue suficiente. Meses después emerge otro nuevo reto, la deflación, ¿podrá Draghi solucionar el problema satisfaciendo a la vez a la Europa del norte y a la del sur?¿Habrá de nuevo "Draghinomics"?

Los últimos datos no dejan lugar a dudas, el indicador adelantado del IPC de España se situó en un -0,1% en octubre de 2013, trazando una trayectoria inequívoca en los últimos meses hacia territorio negativo. Y no estamos ante el único dato preocupante. El indicador “flash” del BCE sobre la inflación de la Eurozona se situó en un 0,7% en octubre, en terreno positivo, cierto, pero indicando una trayectoria igual de peligrosa que la española y escapándose del saludable 2% objetivo. Tan graves son estos datos que, de no ser corregidos, podrían hacer descarrilar la recuperación en ciernes que vivimos, provocando una “japonización”.

placeholder IPCA Oct 2013

No hablamos solo de España, ¡hablamos de la Eurozona! A pesar de noticias positivas, como que la rentabilidad del bono griego a 10 años ya baja del 8%, también existen datos como queel agregado monetario M3 se mantiene deprimido en niveles del 2,3%, cayendo el crédito al sector privado un 2% (-3,8% en el caso de las empresas). ¿Qué está ocurriendo? A pesar de lo que podría parecer por los tipos de interés cercanos a cero, la actual política monetaria de la Eurozona resulta excesivamente dura para sus miembrosprovocando tendencias deflacionarias.

¿Cómo es posible que con unos tipos de interés del 0,5% la política monetaria pueda ser dura? Simplemente porque la economía no entiende de tipos de interés en terreno positivo o negativo, y aunque una cifra cercana a cero pueda parecer suficientemente baja a ojos de la historia, la realidad es que actualmente la Eurozona necesita tipos de interés negativos para armonizarse con el estado de la economía. De ahí que en países como EEUU, siguiendo las revelaciones de la Nueva Economía Keynesiana, hayan optado por el quantitative easing como forma de estímulo y de situar los tipos de interés en terreno negativo (aunque nominalmente sigan figurando como positivos).

placeholder Taylor Rule - SocGen

Según la regla de Taylor, representada en la gráfica de Societe Generale, los tipos de interés de la Eurozona deberían de situarse próximos al -2%. Repito, no hablamos de la periferia, ¡hablamos de la Eurozona al completo! Esta disparidad entre lo que la política monetaria debiese ser y lo que es, y los recientes datos con tendencias deflacionarias, hacen imperativa la intervención del Banco Central Europeo. Aunque existe un problema, y es queel recelo de Alemania está garantizado, por lo que Draghi deberá de hilar muy fino.

La primera opción que tiene el BCE es simplemente bajar los tipos de interés, pero dado que ahora el tipo de interés de referencia está en el 0,5% y el de la facilidad de depósito en el 0%, Draghi deberá escoger entre empezar a meter la patita en los tipos negativos cobrando a los bancos comerciales por la liquidez que atesoran en el BCE(con resultados desconocidos)o bien romper una larga tradición de dejar como mínimo una diferencia de 0,5 puntos porcentuales entre una referencia y otra, lo que se cree perjudicaría el funcionamiento del sistema.

Otra opción plausible es una reedición del LTRO del pasado año, cuando se inyectó en el sistema un billón de euros. La principal diferencia es que ahora no existe “excusa ortodoxa” para aplicarlo, ya que el sistema financiero ha devuelto parcialmente el dinero recibido, por lo que de embarcarse en una política monetaria similar sería simple y llanamentepara inyectar dinero al sistema, expandir el balance y hacer más laxa la política monetaria.

Hay otro punto conflictivo.Para ajustar nuestra competitividad necesitamos diferenciales negativos de inflación con Alemania: cada punto que la inflación crece más en su territorio que en el nuestro, punto que nos ganamos de competitividad. De hecho suele decirse una y otra vez que los salarios crecieron demasiado en España por la evolución delos costes laborales unitarios, lo que mermó nuestra competitividad. Y es cierto, pero no porque los trabajadores lo disfrutasen, ¡fue todo fruto de la inflación!

placeholder Rulc

En la gráfica puede observarse como en términos reales nuestros costes laborales unitarios no difieren excesivamente de los de la alabada Alemania, es más, desde 2012 la evolución nos favorece. O lo que es lo mismo, lo que nos hundió en los últimos años y lo que debemos modificar no es la remuneración real de los trabajadores, ¡es la elevada inflación!Pero a la vez también es cierto que necesitamos una inflación moderada para que la losa de la deuda no se convierta en insostenible, y la única forma de tener diferencial negativoy reducir deuda por medio de la inflaciónes una política monetaria más laxa. Claro que en el norte no están muy de acuerdo....

Igualmente Draghi tieneque actuar, por controvertido que sea. Cierto es que si fija un tipo de interés negativo a la facilidad de depósito será criticado (aun encima quienes más liquidez tienen son los bancos alemanes), si aplica un nuevo LTRO será criticado, si se saca de la chistera algo nuevo también será criticado por heterodoxo… Por desgracia tiene varias opciones y, como antaño, ninguna de ellas está exenta de crítica. Por ello necesitamos su habilidad para salir adelante, y tomar medidas que, sin contentar a todos, satisfacen razonablemente. ¡Necesitamos Draghinomics!

Es difícil tomar decisiones cuando parecen existir dos opciones pero no se puede escoger ni la una ni la otra. Hace unos meses Draghi estaba en esa tesitura: ni podía plagiar a Bernanke bajo pena de descarrilar la reforma competitiva y recibir la desaprobación de Alemania, ni podía dejar que todo continuase como estaba porque la Eurozona se hundía. ¿Qué hacer? Draghi decidió jugarse su credibilidad pronunciando el “whatever it takes”, y fue suficiente. Meses después emerge otro nuevo reto, la deflación, ¿podrá Draghi solucionar el problema satisfaciendo a la vez a la Europa del norte y a la del sur?¿Habrá de nuevo "Draghinomics"?

IPC Banco Central Europeo (BCE) Inflación Eurozona