¿Puede la economía real tomar el relevo de la monetaria?

Se ha discutido largo y tendido sobre los supuestos efectos hiperinflacionarios que podrían tener medidas como el quantitative easing, se ha discutido largo y tendido sobre la multitud de burbujas que una medida así podría generar… pero paradójicamente el escenario que aparece ante nosotros no es ninguno de los planteados, por la contra en Estados Unidos a lo que se enfrentan en la actualidad es a una retirada de estímulos, o lo que es lo mismo, tras seis largos años de crisis la economía real tomará el relevo de la “economía monetaria”. ¿Está preparada la economía real? ¿Habrá funcionado tan bien el “quantitative easing” como para conducir a la economía real hacia una verdadera recuperación?

Vamos a Estados Unidos, país que liderado por Bernanke, puede ser el primero que salga de esta crisis. Un crecimiento económico espectacular, un desapalancamiento fantásticamente ejecutado y una bolsa de valores en máximos históricos los avalan. ¿Ciencia económica o ciencia ficción? ¿Estamos ante algo sostenible? Pues a priori todo parece indicar que 2014 será un año con un gran comportamiento de la economía norteamericana, ya que aunque existan incertidumbres que también veremos, las familias y empresas se encuentran en una posición financiera favorable.

Las familias por ejemplo, hoy realizan un esfuerzo menor para hacer frente a la carga financiera de sus deudas del que han realizado en los últimos 30 años. En concreto el “Debt Service Ratio” se situó a finales de 2013 en el 10% de la renta disponible, como podemos comprobar en la gráfica de JP Morgan AM, lo que indica que las familias solo dedican un 10% de su renta disponible a pagar sus hipotecas y créditos al consumo. Si vamos a un indicador más amplio como es el “Financial Obligation Ratio”, que también incluye otros compromisos adquiridos, este se sitúa ligeramente por encima del 15%, en niveles de principios de los años 80, y mínimos de más de 30 años.

Es cierto que estamos en un momento con tipos de interés en mínimos históricos, lo cual minora a su vez la carga financiera asociada. Eso es cierto, y ajustando este efecto entenderemos por qué los hogares estadounidenses actuales, aun siendo los que menos pagan, no son los menos endeudados. Pero por otra parte también es indudable que, por un motivo u otro, esto les otorga una mayor renta disponible que repercute favorablemente en la economía. De hecho, la deuda parece haber dejado de ser un problema para las familias de Estados Unidos, pues vuelven a endeudarse de nuevo.

En el caso de las empresas la situación aun es más llamativa. Las empresas no solo han reducido su endeudamiento, también han aumentado sus activos líquidos a niveles no vistos durante años, lo que unido a unas mayores necesidades de inversión puede llevar a que el denominado “CAPEX” se dispare. ¿Por qué existen mayores necesidades de inversión? Vemos que las familias disfrutan una mejor posición financiera, vemos que los países desarrollados tienen mejores perspectivas de crecimiento para 2014… simplemente con esos dos motivos ya habría fundamentos para defender dicha postura, pero es que hay más.

¿Por qué es esperable que las empresas comiencen a invertir? Pues simplemente porque llevan años postergándolo y no se puede diferir infinitamente. Según David Rosenberg se necesita un crecimiento medio del CAPEX del 4% simplemente para evitar la obsolescencia. ¿Cuál ha sido el dato de los últimos 5años? ¡Un 1%! No solo eso, el inmovilizado actual estaría alcanzando récord de “vejez” hasta niveles no vistos desde el año 1958. En aquella ocasión la evolución del CAPEX pasó del -6% al +13,5%, solo de producirse una mínima parte de dicho efecto tendríamos un fuerte motivo para pensar en una fuerte economía privada. Los indicadores adelantados muestran un pequeño aumento.

Es cierto que también hay motivos para la preocupación. Uno de ellos es que los bajos tipos de interés y un mayor número de oferentes que de demandantes de crédito, estarían provocando que modalidades de crédito como el “covenant-lite” (60% del total en 2013) o “PIK”, laxas en cuanto a los requisitos de concesión o devolución, sean predominantes o aumenten a niveles pre-crisis. Esto es, se está aumentando vertiginosamente el riesgo asumido en las operaciones crediticias, algo que si bien no explota de un día para otro sí que supone una traba a la sostenibilidad futura. Hoy no es un problema, mañanaya veremos.

Otro motivo de preocupación es el extraordinario comportamiento de la bolsa estadounidense. Se argumenta que es difícil que continúe la fiesta tras tantos años de buenas rentabilidades, que al desaparecer los estímulos de la Reserva Federal la magia se irá, o que es difícil que lo márgenes netos actuales, en niveles históricos del 9,6%, no reviertan a la media, hecho que para muchos estaría a punto de ocurrir atendiendo a los últimos resultados presentados que lejos de “sorprender” apuntan a revisiones a la baja.Si bien, el hecho de que las cosas tengan que caer porque “llevan altas mucho tiempo” tiene pocos fundamentos científicos, e incluso en los márgenes empresarialesexisten argumentos para pensar que no caerán. Una corrección sería saludable pero, ¿algo más allá de eso?

Hay un tercer motivo para el miedo, y es que poco a poco la Reserva Federal abandona sus estímulos con un potencial efecto negativo en todo lo que supuestamente ha influenciado hasta el día de hoy. ¿Saben qué? Es posible que Bernanke haya alterado nuestra conducta, pero si la bolsa ha subido no ha sido por ninguna imprenta sino por un aumento de los beneficios, y si la economía ha crecido no ha sido más que por el comportamiento de la economía privada. ¡Son los ciudadanos quienes han protagonizado el cambio!

¿Conclusión? Todo parece indicar que el balance de los hogares y las empresas estadounidenses se sitúa hoy en una posición financiera mucho más ventajosa que en años anteriores. Tanto que 2014 debería de ser un buen año para el PIB estadounidense, según algunas voces incluso mejor de lo esperado. ¿Conseguirá la economía privada tomar el relevo de los estímulos monetarios? Pues, si bien hasta el momento es posible que Bernanke modificase las expectativas para provocar un correcto desapalancamiento, quizá hayamos llegado al punto en donde la propia economía haya generado sus propios incentivos sustituyendo a los de la Reserva Federal. Quizá por eso Nomura titula 2014 con un poético “The end of the end of the world”, estamos ante “el final del final del mundo”.