El-Erian tenía razón, ¡viva el ‘cash’!

El pasado 5 de abril, Mohamed El-Erian, exCEO y co-CIO en PIMCO, sorprendía a propios y extraños en una entrevista, afirmando que tenía gran parte de su patrimonio en ‘cash’. Las palabras exactas pueden leerlas en el propio medio o bien optar una traducción en el artículo que le dedicamos en su momento titulado “Fiebre por el cash”. Su tesis principal es que los bancos centrales han empujado el precio de todos los activos financieros cotizados hasta niveles demasiado elevados.

Todo aquel que haya confiado en el consejo del inversor se habrá sentido satisfecho con el comportamiento de su cartera. No es para menos, habrá batido al S&P 500 en un 6%, al Eurostoxx50 en un 10%, al oro en un 8%, e incluso a la deuda pública estadounidense a 10 años (el teórico activo más seguro del mundo) en un 1%, ¡casi nada! Las cifras son aproximadas debido a los movimientos de los últimos días, pero nos podemos hacer una idea del ‘bull market’ del ‘cash’ observando la siguiente gráfica:

La gráfica está hecha desde la perspectiva de un inversor estadounidense cuya divisa es el dólar, pero similar suerte ha corrido todo aquel que haya invertido en euros. De hecho en lo que a renta fija se refiere la deuda con grado de inversión pierde un 1,5% en el año, la deuda pública un 0,1% y los bunds un 0,5%. Solo los ‘covered bonds’ se salvan de la quema ganando un 0,3% en el ejercicio. Desde luego podemos encontrar activos concretos que batan al efectivo, pero estos datos sirven como muestra de que el 'cash' ha sido una excelente inversión en los últimos meses.

Creo que nadie puede negar que El-Erian, y todos aquellos que recomendaron prudencia, han dado en la diana. Pero claro, no vivimos del pasado sino del futuro, por ello la pregunta que todos nos hacemos tras esta corrección es: ¿Y ahora qué? ¿Vuelve la gran crisis? ¿Vuelve 2008? ¿Estamos en medio, no de una gran crisis, pero sí de una gran corrección? ¿O simplemente estamos ante una pequeña corrección y pronto todo volverá a la normalidad?

Si acertado fue su llamamiento al ‘cash’, ahora ‘el oráculo’ El-Erian cambia ligeramente su mensaje: pronto será momento de recurrir a nuestra cuenta corriente y comprar buenas empresas baratas. Básicamente su visión de la actualidad se resume en que la volatilidad ha vuelto, cierto, pero no estamos en 2008 y por ello surgirán grandes oportunidades de compra. Dichas oportunidades por el momento son “relativas” pero aparecerán si el mercado sigue corrigiendo, incluso alguna de ellas podrían ser de esas que “solo aparecen una vez cada década”.

Si hace unos meses el riesgo no compensaba el potencial retorno, ahora parece que la relación empieza a ser más favorable para los inversores. Cree que esta caída será profunda, pero no como la vistas en 2008 y, por tanto, no conseguirá descarrilar la economía. Su escenario base es que no exista un contagio a las economías desarrolladas, aunque ese escenario pesimista es el que debemos vigilar, pues de darse produciría un círculo vicioso.

¿Conclusión? Grandes riesgos, grandes oportunidades. Por una parte descarta un 2008, por la otra admite el riesgo de contagio global aunque no sea el escenario base. Precios que a corto plazo serán lo suficientemente atractivos para abandonar su estrategia de ‘cash’, pero una situación lo suficientemente complicada como para poder darse escenarios pesimistas. Lo que parece leerse entre líneas es que no vamos a una gran crisis como la que hemos visto, pero el proceso de ajuste a la nueva normalidad será duro: los precios de los activos tienen que volver a la realidad que vivimos, los estímulos no pueden ser eternos, y cuando eso pase habrá sustos. Y, como suele decirse: ‘miedo = oportunidad’. Los sustos de unos serán las ganancias de otros.

Existen otros puntos de vista complementarios también reseñables. Véase esta gráfica de Deutsche Bank. En ella puede observarse como, midiendo el comportamiento de acciones, bonos y real estate en las 15 principales economías desarrolladas del mundo, estaríamos actualmente en una de las mayores burbujas de los últimos 200 años. Podemos argumentar que el mundo ha cambiado, que existen motivos para que las valoraciones sean más elevadas pero, en cualquier caso, todo está en valoraciones máximas y eso da que pensar.

¿Se equivoca El-Erian? ¿Estamos a punto de ver el pinchazo de una gran burbuja global? No necesariamente estamos ante visiones divergentes. Para empezar, el hecho de que exista una burbuja ‘global’ no quiere decir que no pueda seguir hinchándose o seguir simplemente ‘hinchada’, en cuyo caso ambas visiones serían compatibles. Y principalmente porque el escenario base de El-Erian es uno en el que las economías desarrolladas aguantan, y por tanto prosiguen los altos beneficios empresariales, y por tanto la bolsa sigue siendo atractiva. En unos momentos más, en otros menos, con mucha volatilidad de por medio… pero sigue girando.

¿Qué pasaría si el contagio se produce? Pues que el miedo a una recesión global se haría real, y El-Erian se equivocaría, y la apuesta primitiva por el ‘cash’ sería la correcta. Pero invertir es asumir riesgos, y asumir riesgos es valorar la relación entre el potencial castigo y la potencial recompensa. El-Erian lo ha hecho y, quizá sea lo racional, porque hasta la fecha no hay dato que justifique una próxima recesión en Estados Unidos o la Eurozona. Claro que, eso no quiere decir que no la haya. Es más, probablemente el mercado en los próximos meses cambiará de idea entre el sí y el no en cuestión de días. Y en eso si tendrá razón El-Erian: surgirán oportunidades. Quien reirá el último, eso ya lo veremos más adelante.