Otra revolución 2.0: adiós, industria de gestión de fondos, adiós

Entre todos la mataron y ella sola se murió.

La industria de la gestión de fondos, al menos en su concepción tradicional, está herida de muerte.

Ha llegado a esta situación debido tanto a los signos de los tiempos, en términos de regulación y transparencia, cuanto a sus propios errores. Lo cierto y verdad, en cualquier caso, como diría cualquier político iletrado, es que le va a costar levantar cabeza. Y hacerlo pasa, necesariamente, por recuperar su capacidad de generar el suficiente valor diferencial para el cliente como para justificar sus comisiones. Si no lo hace, y pronto, la gestión pasiva casi el único jugador en un mercado copado en su día por nombres señeros. El proceso de sustitución está siendo muy rápido: en la última década, los ETF de bolsa USA han captado solo en aquel país 671.000 millones de dólares, mientras que los fondos tradicionales han vivido reembolsos por valor de 731.000 millones. Jugadores como BlackRock, Vanguard o State Street se llevan el gato al agua en una concentración no exenta de riesgos, como nos recordaba el pasado viernes Javier Molina, de quien tomo prestado también el siguiente gráfico.

Aparentemente, no es tan grave.

¿No estamos de acuerdo en que el 80% del comportamiento de una cartera se deriva de una adecuada asignación de los fondos entre las distintas categorías de activos, según el mantra tradicional de la banca privada? ¿Y no es igualmente cierto que los productos que replican los índices son los más fieles y baratos —Fidelity ha rizado el rizo, al rebajar el coste minorista de algunos de sus ‘replicantes’ al 0,09%— a la hora de implantar esas decisiones?

¿Entonces?

Pues tiene mucho más impacto de lo que parece, aunque no sea el objeto de esta entrada. La falta de diferenciación dentro de cada ‘asset class’ afecta a la selección natural entre títulos ‘buenos’ y ‘malos’ y, por tanto, a la formación de los precios, a la negociación individual que se ve relegada en función de la del ETF, a la cobertura por parte de los analistas, que se abandona, e, incluso, a la motivación para cotizar de cada uno de los miembros de los índices de referencia.

No es, por tanto, baladí.

Luego volveremos sobre esto.

A día de hoy, la regulación va contra el modelo activo de manejo del dinero de los partícipes, tanto en Europa, con una Mifid II que apela a la transparencia en los costes asociados a la misma y a su reparto entre gestor y distribuidor, como en Estados Unidos, donde se está endureciendo la regulación a tal fin, tal y como informaba el pasado domingo 'Financial Times' (FT, “Obama´s ‘fiduciary rule’ adds to active fund woes”, 11-09-2016). Mantener el 'statu quo' de ingresos actual va a exigir a los actuales actores, bien ajustar lo que cobran, bien reconocer su dependencia en términos de viabilidad de las retrocesiones de comisiones.

No obstante, la cuestión clave es ¿por qué se está produciendo esto?

Se trata de la pregunta del millón y es ahí donde realmente está el origen de la crisis que afecta a la industria. Durante muchos años, se ha vendido como gestión pasiva lo que no lo era. Se ha aprovechado la inercia de los mercados para encubrir como alpha, aportación de valor, lo que no era si no beta, réplica de la rentabilidad de los selectivos usados para construir los ‘benchmark’. Se ha vendido gato y se ha cobrado como liebre, un fenómeno que en España se ha visto reforzado por el sometimiento de los colocadores a las servidumbres comerciales de la banca.

Con la crisis de los últimos años y la descorrelación de activos, la marea se ha retirado y se ha visto algo que las 'ratios Sharpe' —relación entre ‘performance’ y riesgo asumido para alcanzarla— anticipaban en muchos de los productos existentes en la actualidad: la desnudez de una incompetencia remunerada a precio de oro, algo especialmente sangrante en el universo ‘hedge fund’. A agosto de este año, solo un 15% de los fondos de ‘equity’ norteamericanos batían al Russell1000. Su peor resultado desde 2003 (WSJ, “Small comfort for battered stock pickers”, 08-09-2016).

Eso es, precisamente, lo que toca corregir.

Nadie dice que sea fácil, como nos recuerda este interesantísimo artículo de 'The Irrelevant Investor' sobre qué hace que un gestor pueda batir al índice (elegir el 25% mejor y evitar ese 40% de valores que sufren pérdidas superiores al 70% y nunca se recuperan).

Y, de esta manera, volvemos a la reflexión que hacíamos a mitad de este 'post': la pérdida de selectividad, representatividad y profundidad en algunos mercados provocada por la generalización de los fondos cotizados y productos similares va a propiciar que aquellas gestoras capaces de mantener sus propios equipos de análisis y selección de valores se lleven el gato al agua, al poder identificar en un entorno de baja competencia oportunidades únicas. Esa es la tesis propugnada también por John Authers, el analista del FT (FT, “A prescription for embattled active asset managers”, 07-09-2016).

De hecho, en España tenemos numerosos ejemplos que así lo acreditan.

Morirá la gestión activa 1.0. Parece inevitable. Pero abrirá el camino, para bien, a la 2.0. No por el canal por el que se comercializa sino por el valor que genera.

Ha llegado su hora.