Cinco razones por las que sube la bolsa

“La bolsa ha predicho veinte de las últimas tres recesiones”, decía un afamado inversor. Esta cita ilustra bien las recientes subidas de los mercados de valores, pero sinteticemos los puntos que explican dichos movimientos.

Primero: los datos macro avanzados de Julio y Agosto apuntaban a un terrorífico escenario de recesión en los EEUU, en Europa y hard landing en China, que a su vez induciría a una fuerte crisis en los emergentes exportadores de materias primas (Latinoamérica, África); sin embargo, los datos macro de Diciembre-Enero soportan un escenario bien distinto, EEUU creciendo entre el 2 y el 3%, Europa con posibilidades de esquivar la recesión (el composite PMI de la zona Euro un excelente predictor del PIB futuro ya está en niveles de 50,5, por lo tanto apuntado a una no recesión) y China logrando evitar de momento el brusco aterrizaje. Hasta España, que sin duda atraviesa recesión sin posibilidad de esquivarla, acaba de dar un dato macro avanzado muy positivo (PMI español de servicios de Enero, sube de 42 a 46, que aunque indica recesión al estar por debajo de 50, es el nivel más alto en seis meses). Aunque Europa caiga en recesión, ésta será mucho más leve que la inicialmente pronosticada, gracias al buen comportamiento de los EEUU. Una recesión más leve en Europa implicará una recesión menos grave en España.

Segundo: la inversión depende del binomio rentabilidad riesgo. El riesgo en bolsa, a su vez, se mide con la volatilidad (en especial con la de la bolsa norteamericana, el VIX). Ésta superó los niveles del 44% en verano, recordamos que el 44% fueron los niveles asociados a la caída de las torres gemelas (la caída de Lehman vio niveles del 89%). Hoy en día la volatilidad está en su media histórica, en niveles del 18%. Ante una bajada del riesgo implícito se producen mayores asignaciones de activos hacia la bolsa, y por eso sube.

Tercero: A pesar de todas las predicciones de colapso de márgenes empresariales en un fenómeno de “reversión a la media” estos han aguantado en los máximos niveles históricos, probablemente influenciados por motivos estructurales relacionados con la globalización que señalamos en este blog (micro contra macro). Microeconómicamente la combinación de beneficios record y balances en su mayor nivel de caja de la historia resulta atractiva.

Cuarto: como consecuencia de lo anterior la actividad empresarial se intensifica con fusiones y adquisiciones (Glecore-Xtrata), salidas a bolsa (Facebook), emisiones de high yield en Europa (muy fuerte comienzo del año) hasta con emisiones de cédulas hipotecarias españolas (Santander). La inversión empresarial en EEUU no cae a pesar del fin de los incentivos fiscales, y dichos niveles de inversión vienen asociados a fuertes niveles de empleo, como se está observando de una forma sostenida en los EEUU. Los buenos datos de empleo sostendrán un sano crecimiento del consumidor norteamericano, y éste representa un 20% del PIB mundial. Los americanos comprarán productos asiáticos y europeos, y eso aliviará la coyuntura. Por eso la economía europea suele ir decalada unos trimestres con la de los EEUU. Las buenas noticias en EEUU son buenas noticias para todos.

Quinto: la mayoría de los fondos estaban cortos en bolsa en Diciembre. Cuando todo el mundo está vendido no es fácil percibir nuevas caídas, y viceversa. A medida que la situación macro se normalizaba, el escenario negativo micro no se materializaba y la volatilidad volvía a su media histórica muchos fondos han ido neutralizando posiciones cortas en bolsa (sacrificando posiciones en liquidez). El seguimiento de los flujos es clave para entender los movimientos de los precios de los activos.

Los riesgos con todo, siguen siendo formidables: a) una eventual implosión fiscal en los EEUU si sigue su suicida política, b) un desmoronamiento del sistema bancario zombie europeo, que se sostiene sólo con medidas extraordinarias; dicho desmoronamiento podría conllevar la caída del euro c) una caída brusca del PIB chino con el daño colateral a Latinoamérica y África vía precios de materias primas, d) un alza brusca en el precio del crudo como consecuencia de una guerra en Irán, e) un colapso en los beneficios empresariales y f) el posible efecto contagio de una caída de Grecia si ésta entra en bancarrota. A medio plazo el riesgo más considerable será una elevación material de los tipos de interés real y nominal. Estos riesgos, aunque patentes, son sujetos a posibilidades, y todo parece indicar que las posibilidades de que acaezcan son hoy menores que hace unos meses, al menos según juzgan los mercados. Esto quizás entronque con una reflexión que planteamos hace meses (cisnes negros contra cisnes blancos): de tanto mirar los cisnes negros, ¿nos hemos olvidado de que la inmensa mayoría de los cisnes son blancos?

Mientras la bolsa sube por la mejora macro y micro, el FMI publica su revisión a la baja de los estimados macro futuros. ¿Debería preocuparnos? En absoluto. La macro la anticipan los mercados, luego la reflejan los economistas de los bancos de inversión, más tarde el banco mundial y el FMI, y por último los gobiernos. La macro la deciden los empresarios y consumidores con sus decisiones, las predicciones de los economistas son en muchos casos estériles como apunté hace unos meses (predicciones económicas y astrología). Si no me creen lean el pronóstico del FMI de verano de 2008:

“Lo peor de la crisis ha pasado ya”.