Por qué se tambalea el coloso chino

“Dejad que China duerma, porque el día que despierte hará que el mundo tiemble”. Esta frase, atribuida con razón o sin ella a Napoleón Bonaparte, es una pequeña falacia. Hacia 1800, China representaba un 50% del PIB mundial. Desde entonces, casi todo lo hizo mal. La mejora empezó intensamente hacia el año 2000. Por lo tanto, el proceso vivido en estos últimos años ha sido una pequeña reversión hacia la historia. Como dijo un mandatario chino dirigiéndose al Congreso de los EEUU en 1999: “la historia de China es un éxito, ha sido sólo en los doscientos últimos años en los que nos hemos equivocado”.

Como saben mis lectores, he sido siempre bastante escéptico a la hora de proyectar crecimientos pasados hacia el futuro. Me parece que la lógica intelectual de semejante análisis es nula, y así se demostró con las falsas predicciones al respecto de la Unión Soviética, Japón o los dragones asiáticos. En estas semanas algo muy especial está ocurriendo en China, y su evolución marcará quién tiene razón: si el consenso de economistas que pronostica un aterrizaje suave y una vuelta a crecimiento tendencial elevado que siga acercando a China a su peso histórico en PIB, y evitando convulsiones sociales o bien la intensa minoría que defiende que China es un gigante con pies de barro que se dirige irrevocablemente a un aterrizaje forzoso, y que puede afrontar una crisis bancaria y económica de gran dimensión.

En mi opinión, hay unos cuantos datos que poco a poco inclinan la balanza hacia la minoría:

Primero: el Gobierno chino acometió un gigantesco programa de estímulo fiscal en 2009 para contrarrestar los efectos de la recesión mundial. En total, se inyectaron dos billones de yuanes (algo menos que 250.000 millones de euros) en la economía, muy centrados en la inversión residencial, llegando la inversión a pesar la friolera de un 49% del PIB. Como tantos estímulos keynesianos en el pasado, la construcción de “puentes a ninguna parte”, o en este caso de pisos vacíos, ha generado dos graves problemas en la economía: la sobreinversión y la burbuja de activos.

Segundo: una economía sobreinvertida es una economía en la que los estímulos monetarios dejan de surtir efecto. Los analistas internacionales se congratulan del hecho de que el Banco Central de China, preocupado por la inflación, subió el coeficiente de reserva de la banca china 21 veces, y tan sólo lo ha bajado dos, luego, aducen, tiene mucho margen de maniobra para estimular la demanda. Yo no me lo creo. En una economía bajo sobreinversión no se genera demanda de crédito por mucho que se abarate éste, y si no que se mire a Europa. China afronta la maldición del “liquidity trap”, por mucho dinero que se inyecte éste no circulará por la economía. La velocidad del dinero se irá progresivamente reduciendo y esto impacta inexorablemente en la demanda agregada y en los precios de los activos. Por eso, los crecimientos de masa monetaria siguen estando muy por debajo de las expectativas del banco central chino y de los economistas internacionales. El problema es de demanda no de oferta.

Tercero: una sobreinversión ligada a una inyección de fondos públicos pareja a un gigantesco incremento de la masa monetaria (fuerte incremento de los balances bancarios) es un cóctel peligrosísimo. Se puede gestar una crisis bancaria según la sobreinversión redunda en caída de precios de los activos, esta caída afecta negativamente a la solvencia bancaria y la contracción de masa monetaria produzca aún mayores bajadas de precios de activos, empeorando más la situación de solvencia bancaria. Este fenómeno, avanzado en los años 70 por Hyman Minksy y tan tristemente conocido en España, puede estar en génesis en China a tenor de lo rápido de la inyección de volumen crediticio como porcentaje del PIB, según expone la siguiente gráfica:

Se puede aducir que China parte de un endeudamiento inferior a otras economías, y que su PIB per cápita es también inferior, pero semejantes inyecciones crediticias en tan poco tiempo unidas a un sistema bancario que cohabita con uno parabancario del que hay pocos datos, no preconiza ningún desenlace feliz.

Cuarto: el PIB chino está desequilibrado, no depende del consumo, sino que descansa en la inversión y en las exportaciones. China está intentando migrar su economía hacia el consumo, pero es un proceso que lleva décadas y requiere la construcción de un mínimo Estado de bienestar. En una economía sobreinvertida el crecimiento vía inversiones a futuro es incierto. Si el crecimiento descansa en las exportaciones, la recesión en Europa y la desaceleración de EEUU auguran un panorama sombrío.

Quinto: los datos avanzados apuntan a que el crecimiento del PIB no ha tocado fondo y comienza a recuperarse, sino más bien lo contrario. Los PMI auguran un menor crecimiento de la economía, y el crecimiento del consumo eléctrico chino año sobre año está por debajo del 4%, muy lejos del teórico crecimiento del PIB al 8%. La producción industrial crece al menor ritmo en tres años. Por último, los beneficios de las firmas industriales están creciendo casi al 0%. En pocas palabras: los datos apuntan a hard landing.

Las consecuencias sociales de semejante augurio no son nada halagüeñas, máxime teniendo en cuenta que se producirá un cambio de cúpula en el Partido Comunista Chino a final de año, en un momento en el que se dan las primeras fricciones públicas en el Politburó. Un aterrizaje forzoso de China es además mala noticia para los emergentes, en especial Latinoamérica y el África subsahariana (que es precisamente la segunda región del mundo en crecimiento detrás de China). También es mala noticia para exportadores de materias primas como Canadá y como Australia, y es muy mala noticia para las exportaciones alemanas.

En un mundo con mayor inercia de crecimiento económico estas consecuencias podrían ser llevaderas, pero con una Europa en recesión y EEUU en fuerte desaceleración, las consecuencias pueden ser formidables.

Afortunadamente, creo que llegarán pronto buenas noticias desde Europa.