Los retos de Luis de Guindos

El nombramiento de Luis de Guindos como vicepresidente del BCE, y por lo tanto miembro de su comisión ejecutiva, es una buena noticia para España

Foto: Luis de Guindos. (EFE)
Luis de Guindos. (EFE)

El nombramiento de Luis de Guindos como vicepresidente del BCE, y por lo tanto miembro de su comisión ejecutiva, es una buena noticia para España. Con todo, una vez sea nombrado, se deberá a todos los ciudadanos de la zona euro, y no solo a los españoles. Las decisiones a tomar en los próximos años hacen frente a retos extremadamente difíciles. Observemos cuáles.

Primero, determinar acabar con los tipos de interés negativos en la tasa de depósito. Los tipos de interés negativos son una clara anomalía histórica, y el tiempo dirá el coste de haberlos mantenido. Para que una economía funcione bien y de una forma sostenida, es imprescindible que el sector bancario sea solvente y rentable. Los tipos negativos merman rentabilidad, lo que explica por qué una parte muy relevante de la banca pierde dinero, en términos económicos (no cubren su coste de capital). Ahora que la economía vuelve a crecer con fuerza es el momento de terminar con los tipos en negativo, el debate será sobre el momento ideal (yo opino que será el segundo semestre de este año), y sobre eso habrá opiniones encontradas.

Segundo, los tipos de interés a corto, expresados en el EONIA, que a su vez determina el euríbor, empezarán a subir en 2019. Si las subidas son muy pausadas y graduales, se corre el riesgo de que la inflación acabe apareciendo como consecuencia de la mejora del desempleo, de la plena utilización de la capacidad instalada, del aumento de la masa monetaria y quizá del incremento en la velocidad del dinero. Esto tendría un coste político enorme para el BCE, especialmente en Alemania. Si las subidas son rápidas, se puede generar una nueva crisis financiera, que podría afectar a los países con mayor nivel de deuda pública (Italia, Grecia, Bélgica y, en menor medida, España). La Fed se encuentra precisamente en esta encrucijada, que afectará al BCE a mediados del año que viene.

Tercero, el BCE tendrá que tomar la decisión pronto de si continuar con las compras de activos ('quantitative easing') actuales, de 30.000 millones al mes hasta septiembre. Las compras han provocado las mayores burbujas en siglos en la valoración de muchos activos, especialmente en el bono soberano. Estas burbujas han generado complacencia con el riesgo, y ahí puede radicar el germen de una futura crisis de crédito. Los 'halcones' del BCE, impulsados por el presidente del Bundesbank, Weidmann, posible sucesor de Draghi, defienden que las compras deberían terminarse en septiembre. Las 'palomas', más alineadas con Draghi, plantearán reducir a la mitad las compras y mantenerlas hasta final de año. Luis de Guindos deberá posicionarse en una u otra postura. A este autor, en base a las circunstancias actuales, le convencen más los argumentos de Weidmann.

Cuarto, como consecuencia de muchos años de tipos de interés al 0% y de una histórica expansión cuantitativa se han generado episodios evidentes de inestabilidad financiera, y la inestabilidad financiera puede repercutir en una nueva crisis de crédito. Existen dos teorías en política monetaria sobre cómo lidiar con la inestabilidad financiera. La primera es que debe acometerse a través de políticas macro y microprudenciales. Por ejemplo, limitar el porcentaje de una vivienda que puede ser financiada por un banco en una hipoteca. Estas medidas se están ya discutiendo o implementando en países en los que hay evidentes burbujas de la vivienda alimentadas por una deuda de hogares excesiva, como Canadá o Australia. La otra escuela defiende que las burbujas de activos han de ser combatidas con la normalización de la política monetaria (subir tipos hacia niveles neutrales) cuanto antes, ya que la experiencia demuestra que las medidas macro y microprudenciales suelen ser aplicadas tarde y mal. Nuestro ministro deberá también posicionarse entre ambas escuelas porque el BCE afrontará este dilema muy pronto.

Quinto, el BCE se marca a sí mismo un mandato de alcanzar una inflación en la zona euro del 2%, y como tal realiza las políticas en su mano para intentar alcanzarla. Como hoy en día la inflación se encuentra más cerca del 1%, eso explica la agresividad de sus medidas. Sin embargo, un sector del pensamiento emergente, liderado por el banco internacional de pagos, el banco de los bancos centrales (BIS por sus siglas en inglés), defiende que los objetivos de inflación 'históricos' como el 2% son erróneos en un mundo en el que convergen fuerzas estructurales desinflacionistas, a saber, la contención salarial asociada a la globalización y la amenaza de substitución de trabajo humano por robots. Teniendo en cuenta estas fuerzas, argumenta el BIS, empeñarse en conseguir el 2% 'contra natura' mediante la expansión masiva del balance provocará muchos daños a medio plazo por las burbujas generadas, que antes o después explotarán. Guindos deberá también posicionarse entre la corriente dominante en el BCE (2%) o los argumentos del BIS.

Sexto, si la Fed lleva a cabo una política monetaria para todo EEUU ya que los diferenciales en desempleo y en inflación entre sus diferentes estados son reducidos, haciendo de EEUU una zona monetaria óptima, el BCE tiene un papel mucho más difícil, ya que existen abultadas diferencias entre países, especialmente en niveles de desempleo (por ejemplo, entre España y Alemania hay más de 10 puntos de diferencia en el nivel de paro). En ocasiones, una política monetaria beneficiosa para el norte de Europa será negativa para el sur, y viceversa. Esas decisiones tendrán mucho calado e impacto político, y cada miembro del comité ejecutivo deberá retratarse.

Séptimo, ya que la zona euro crece al mejor ritmo en muchos años y el euro vuelve a consolidarse como divisa refugio alternativa al dólar, el euro ha reaccionado con una fuerte apreciación frente a la divisa de los EEUU. Los fundamentales favorecen al euro, ya que la zona euro presenta un déficit fiscal muy acotado (1%, frente a un 5% en EEUU) y además mantiene un suculento superávit de cuenta corriente, frente al déficit de los EEUU. Además, el riesgo de una recesión en EEUU hacia 2020 también apuntalará la apreciación del euro. Esta apreciación puede dañar la competitividad de la industria exportadora europea, clave en el empleo, en el crecimiento y en el superávit de cuenta corriente. La política que lleve a cabo el BCE tendrá un impacto directo en el euro. Si se normaliza muy rápido la política monetaria, el euro se apreciará con fuerza; si se hace más lentamente, la apreciación será más pausada, pero en este caso se generará más riesgo de inestabilidad financiera.

Octavo, en un par de años, el BCE tendrá que debatir el comenzar a reducir su gigantesco balance, tal y como ya está haciendo la Fed. Esta decisión tendrá enormes consecuencias en los precios de muchos activos, y en la financiación de muchos gobiernos. A medida que los halcones ganen peso, defenderán una normalización más rápida, en tanto que las palomas defenderán una salida lenta y gradual. Guindos tendrá que posicionarse.

Cuando Luis de Guindos fue nombrado en 2011 ministro de Economía, le mandé un correo felicitándole y dándole ánimos porque tendría que tomar decisiones épicas. Mi opinión es que el trabajo realizado, sin estar afiliado a ningún partido político, ha sido excelente en unos años muy convulsos, y que la Historia acabará agradeciéndole la labor que hizo por España.

Los años venideros en el BCE tendremos el viento a favor de la economía, pero las decisiones serán igual de épicas ante los enormes retos que afrontamos.

El Observatorio del IE

Escribe un comentario... Respondiendo al comentario #1
7 comentarios
Por FechaMejor Valorados
Mostrar más comentarios