Por qué sube el dólar (una explicación táctica)

En lo relativo al comportamiento del dólar contra nuestra divisa, el euro, es interesante destacar cómo dicha fortaleza ha tenido lugar contra la mayoría de pronósticos de mercado

Foto: Pantallas con información sobre el cambio de divisas. (Reuters)
Pantallas con información sobre el cambio de divisas. (Reuters)

Decía Greenspan que la mejor forma de pronosticar el movimiento futuro de una divisa era lanzar una moneda al aire… Las últimas jornadas han visto al dólar apreciarse frente a la mayoría de divisas, tanto desarrolladas (euro, yen, libra) como emergentes (especialmente destacamos la caída relativa al dólar del peso argentino, la lira turca y el peso mexicano).

En lo relativo al comportamiento del dólar contra nuestra divisa, el euro, es interesante destacar cómo dicha fortaleza ha tenido lugar contra la mayoría de pronósticos de mercado, pronósticos que auguraban un mayor potencial al euro. Quizás aquí convenga distinguir entre táctica y estrategia. En mi opinión, el movimiento del dólar frente al euro de estos días se debe a factores tácticos.

Retirada de estímulos de la Fed

En lo que a crecimiento respecta, el decepcionante dato del primer trimestre (2,3% anualizado) será compensado con un muy fuerte avance del segundo (4,1%, según el estimador en tiempo real de la Fed de Atlanta). Con todo, quizás el dato más importante sea el PCE subyacente, o inflación subyacente, según el indicador favorito de la Fed. Este indicador contrasta con el IPC en su fórmula de cálculo, ya que los pesos de las cestas de bienes y servicios se ajustan dinámicamente, y además se tiene en cuenta el peso de los servicios y bienes que otros pagan por los consumidores, por ejemplo el gasto en seguros médicos que realiza un empleador para sus empleados.

Pues bien, el PCE subyacente acaba de tocar el 1,9% por primera vez en mucho tiempo, es decir, cerca del objetivo del 2% de la Fed. En este contexto de aceleración de crecimiento y precios convergiendo con los objetivos del banco central, los inversores anticipan una política monetaria de la Fed más agresiva en la retirada de los enormes estímulos llevados a cabo desde la crisis.

Así, los tipos a corto subirán continuamente durante los próximos dos años, hasta situarse al menos en el 3%. A su vez, el ritmo al que la Fed reduce su enorme balance, de unos 20.000 millones de dólares al mes, posiblemente se acelere, hasta alcanzar en unos meses el ritmo máximo de 50.000 millones mensuales.

El PCE subyacente acaba de tocar el 1,9% por primera vez en mucho tiempo, es decir, cerca del objetivo del 2% de la Fed

Esta reducción de balance supone que la Fed no reinvierte la cantidad obtenida de los bonos del activo de su balance que vencen, sino que los amortiza, lo que se traduce en una menor demanda, factor que explica por qué el bono por antonomasia, el del Gobierno de los EEUU a 10 años, toca el nivel del 3%. Como hoy por hoy no parece descontarse un escenario de inflación descontrolada, el hecho de que la Fed normalice su política monetaria provoca subidas de expectativas de rentabilidades en letras y bonos de los EEUU, lo que a su vez provoca la fortaleza del dólar.

Política expansiva del BCE

Mientras, la batería de malos datos europeos acaecidos durante las últimas seis semanas se traduce en que los inversores retrasan el momento en que el BCE anunciará el inicio de la normalización de su laxa política monetaria. El BCE sigue inyectando 30.000 millones de euros al mes en los mercados (algo 'a priori' negativo para una divisa), y la bonanza de la zona euro hasta hace mes y medio se traducía en una expectativa de que en junio el BCE anunciaría que dejaría de comprar más títulos (expandir su balance) a final de este año, algo que eventualmente podría hacer subir al euro.

Sin embargo, la ralentización de la economía se traduce en que el BCE retrasará el anuncio de poner fin a la expansión de su balance, quizás hasta un momento más avanzado del verano, lo que provoca una debilidad relativa del euro. Por lo tanto, más ortodoxia de la Fed y más heterodoxia del BCE se traducen en una repentina fortaleza del dólar, especialmente en un contexto en que se daban enormes posiciones netas especulativas vendedoras de dólar y compradoras de euro.

El dólar también se ha apreciado frente a otras divisas desarrolladas, en parte por los factores de política monetaria arriba expuestos, pero también por factores intrínsecos de otras economías de la OCDE. Así, los datos económicos en el Reino Unido han sido escabrosos, lo que aleja una nueva subida de tipos, algo negativo para la libra. Algo parecido ha ocurrido con los decepcionantes datos japoneses más recientes, lo que también aleja una eventual ralentización del ritmo de expansión del balance del banco central japonés. A su vez, siguen creciendo las voces que avisan de los importantes riesgos sistémicos en forma de endeudamiento masivo hipotecario y burbujas inmobiliarias que empiezan a cambiar de ciclo en economías como Australia, Canadá o Suecia, lo que lastra sus divisas.

Amenazas para Turquía y Argentina

En lo relativo a la evolución del dólar frente a otras divisas emergentes, en general la subida de tipos de interés de activos en dólares atrae flujos compradores en parte provenientes de países emergentes, lo que explica la debilidad relativa de dichas divisas. Además, hay factores concretos, como la posibilidad de que un candidato que alarma al mercado gane las próximas elecciones en México, o los déficits gemelos, fiscales y de cuenta corriente, que lastran divisas como la lira turca o el peso argentino, dos países que además han de hacer frente a un enorme endeudamiento en dólares, por lo que la subida de tipos de la Fed y la del dólar frente a sus divisas suponen amenazas muy serias, sobre todo para sus deudas corporativas.

Crecen las voces que avisan de los importantes riesgos sistémicos en forma de endeudamiento masivo hipotecario y burbujas inmobiliarias

En este artículo, hemos expuesto factores tácticos que explican la fortaleza reciente del dólar, factores que pueden tener importantes consecuencias micro y macroeconómicas. Otra cosa es analizar los factores más estratégicos (de medio plazo), que en mi opinión son más favorecedores para el euro frente al dólar, y menos favorecedores para la mayoría de divisas emergentes frente a la divisa norteamericana.

Cuando a principios de los años setenta EEUU comenzó a abandonar el patrón oro, se generó una importante debilidad en el resto de divisas mundiales. El ministro de Finanzas francés se quejó a su homólogo de los EEUU, John Conally. Y este respondió a las críticas con una frase para el recuerdo: “El dólar es nuestra divisa, pero es su problema”.

Estamos ahí todavía, casi 50 años después.

El Observatorio del IE

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