Por qué los bancos centrales vuelven a crear 'dinero'

Hace unos meses, el escenario que dominaba las proyecciones se basaba en que los bancos centrales pasaban de ampliar balance a reducirlo. Así, el que el BCE terminara sus compras adicionales de bonos dejaba al banco central japonés como único banco de relevancia en expansión de balance, expansión que era contrarrestada con creces por la reducción que estaba llevando a cabo la Fed desde finales de 2018. En neto, se observaba una reducción de los balances agregados, posiblemente por primera vez desde la crisis.

En los últimos meses, hemos visto cambios muy profundos en los fundamentales de la economía mundial, cambios que explican el profundo viraje del panorama descrito en el párrafo anterior. Así, el Banco Central Europeo tomó hace poco la decisión de volver a comprar bonos adicionales, a un ritmo de 20.000 millones de euros al mes. Esta decisión ha sido criticada por una serie de banqueros centrales, predominantemente del norte de Europa, pero el consejo de gobierno del banco central sigue dominado por una clara mayoría que opina que ante la debilidad económica actual, así como ante el escenario de desinflación, corresponde reaccionar con más estímulos monetarios. Es cierto que el BCE ha reclamado a los países que tienen margen estimular sus economías mediante política fiscal, pero eso es harina de otro costal. Dado que el BCE lleva ya muchos años sin conseguir que la inflación se acerque a su objetivo del 2%, es previsible que los actuales ritmos de compras se mantengan durante un buen tiempo.

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Agencias

A su vez, el principal banco central del mundo, la Fed, ha realizado un profundo viraje. Durante 2018 y una parte de 2019, estaba procediendo a un doble proceso de contracción de política monetaria. Así, no solo subió los tipos hasta la zona del 2,25% sino que procedió a reducir balance a un ritmo de unos 40.000 millones de dólares al mes. El efecto conjunto de ambas medidas ha supuesto el equivalente a una 'subida' de tipos de interés de más de un 6%, lo que provoca con efectos retardados una desaceleración de la economía de los EEUU, desaceleración que se hará sentir en el segundo semestre de 2019, con riesgo de recesión técnica en 2020. De producirse una recesión técnica, las consecuencias políticas (más que económicas) pueden ser relevantes, teniendo en cuenta que el país afronta elecciones presidenciales en noviembre. Esto puede explicar el énfasis que el presidente Donald Trump ha puesto en que la Fed cambiara su política monetaria, violando por lo tanto la costumbre política de que el presidente no opine sobre política monetaria.

A medida que la incertidumbre provocada por los aranceles hizo mella en el crecimiento económico mundial, observamos un fenómeno novedoso: si en el pasado la economía de los EEUU era la primera en 'tirar del carro' de la economía mundial y también la primera en 'estornudar', acción a partir de la cual el resto del mundo 'se resfriaba', esta vez es la debilidad económica mundial la que comienza a generar ralentización en la economía de los EEUU.

Como consecuencia, la Fed suspendió la reducción de balance el segundo trimestre de 2019, e inició un proceso de bajada de tipos el tercero. Desde entonces, se han observado fuertes tensiones en el mercado de dinero ('repos') norteamericano. En teoría, los relevantes excedentes que los bancos comerciales tienen en forma de reservas deberían provocar que presten dichos excesos de liquidez en los mercados de dinero, de forma que los tipos de interés a un día se sitúen en niveles similares a los de los tipos fijados por la Fed (a los que se financia la banca).

Sin embargo, observamos hace tres semanas cómo los tipos de los 'repos' a un día subieron hasta casi un 10%. ¿Qué está ocurriendo? Pues que los intensos requisitos de liquidez de las regulaciones aprobadas tras la crisis aplicadas a los bancos han provocado su incapacidad para prestar dinero en el mercado de 'repos' en las cantidades esperadas. La consecuencia ha sido la subida de tipos tan abultada que hemos mencionado (coincidiendo con necesidades puntuales de las empresas para pagar impuestos), de lo que se deduce que la política monetaria (los tipos que fija la Fed) dejaría de generar un efecto transmisor en el conjunto de la economía.

Para hacer frente a estos retos, la Fed de Nueva York realizó varias intervenciones de urgencia en los mercados de 'repos', y muy recientemente la Fed anunció que volvería a expandir balance, en forma de compras de letras a los bancos comerciales, por un importe de 60.000 millones de dólares al mes. Por lo tanto, estas acciones generarán más exceso de reservas en los balances de los bancos de los EEUU, y así, se espera que si estos excesos superan con creces los requisitos regulatorios, se dejarán de experimentar tensiones en el mercado de dinero, la 'fontanería' de la arquitectura financiera.

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El resultado final es que hemos pasado de que Europa y EEUU estuvieran en una reducción neta de balance de unos 40.000 millones de dólares al mes a una expansión de balance superior a los 80.000 millones mensuales (los japoneses siguen inyectando unos 30.000 millones de dólares mensuales). ¿Es esto dinero? Depende de si este se define como balance de los bancos centrales (en cuyo casi sí) o si se define como aumento en el dinero en circulación. En este caso, la creación de balance de los bancos centrales no tiene por qué provocar aumentos similares en el dinero en circulación, como bien hemos aprendido durante la crisis y a lo largo de este artículo.

Las consecuencias de estos ejercicios monetarios sin parangón son imprevisibles. Lo que sí sabemos, como dijo Robert Farrell, es que “no existen nuevas eras… los excesos nunca son permanentes”.