La peor bolsa del año

En el argot bursátil se denomina mercado bajista a bolsas cuyos índices han perdido un 20% de su valor. En inglés, el término que lo denomina, bearish, hace referencia a un oso, igual que el toro hace referencia al mercado alcista (bullish). Aunque se dan muchas teorías al respecto, parece que la que predomina es la que asocia los ataques del oso de arriba hacia abajo, mientras que el toro ataca de abajo hacia arriba.

Pues bien, la bolsa china, medida por el índice CSI 300, es la que peor comportamiento lleva en el año (de las grandes bolsas mundiales), una caída de un 8,5%, mientras que, desde su nivel máximo, acumula una corrección del 34%, caída que rompe con creces la barrera del oso.

Cuando se analizan los fundamentales destaca el que el crecimiento chino esté decepcionando a la baja. Tras las draconianas medidas de confinamiento impulsadas por el Partido Comunista, la apertura iniciada hace unos meses dio pie a la tesis de que la recuperación en China sería en forma de V, muy en línea con el modelo observado en las economías occidentales. Aunque dicha tesis se manifestó las primeras semanas, pronto se mostró que el crecimiento era mucho más anémico del esperado, China se había abonado a la recuperación de la raíz cuadrada (pequeño rebote seguido de un crecimiento inferior al previsto).

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Los motivos que explican esta decepción y que abordamos más abajo están asociados a la pervivencia de la crisis inmobiliaria, al exceso de deuda y a la fragilidad de las finanzas de provincias y empresas públicas.

La crisis inmobiliaria china no ha hecho más que empezar. La quiebra del gigante inmobiliario Evergrande a finales de 2021 no se trataba más que la punta del iceberg. El mercado inmobiliario chino ha replicado los peores parámetros llevados a cabo por España entre 2002 y 2008, y las consecuencias serán parejas. A fecha de hoy convive un sector promotor sobredimensionado (siete billones de dólares de activos), sobre apalancado (dos billones de fondos propios, cinco de deuda), con activos de valor dudoso (casas vacías y terrenos sobrevalorados), y una demanda endeble (se tardaría más de dos años en deshacer el inventario de casas sin vender). Una vez que las casas comenzaron a bajar (algo que se repetía que “no podía ocurrir” —¿les suena?—), la población fue renuente a comprar, y el círculo virtuoso se convirtió en círculo vicioso.

La consecuencia resulta en una fuerte caída en la iniciación de viviendas y de la actividad inmobiliaria en general, sector que representa una cuarta parte del PIB chino. La debilidad se extiende hacia otros sectores, de hecho, la filial del conocido grupo empresarial Wanda, que gestiona hoteles, centros comerciales y salas de cine, ha visto cómo sus bonos han caído un 50%, mostrando señales de posible insolvencia. A su vez, el mercado de bonos de alta rentabilidad (high yield) chino, en gran parte representado por promotoras, cotiza con rentabilidades de más de un 20%, niveles asociados a posibles impagos masivos.

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Las economías cuyo crecimiento ha dependido en exceso del crédito acaban pagándolo en forma de menor crecimiento (lo que dificulta el repagar el crédito), como bien sabemos en España. Los activos comienzan a valer menos y los pasivos en teoría siguen ahí, generándose la llamada recesión de balance. La consecuencia se traduce en muchos años de bajo crecimiento, como le ocurrió a Japón tras 1989. Si las economías occidentales presentan niveles de deuda nacional (gobierno, empresas no financieras y hogares) cercanas a 2,5 veces el PIB, China ha superado las tres veces. La fórmula funciona cuando los activos (bolsas, casas…) suben, pero cuando caen, se genera un profundo problema.

La economía china depende de inversiones en más de un 40%. Aparte del problema de financiar en exceso dichas inversiones con deuda, un tercio de dicha actividad depende del sector inmobiliario, otro tercio de inversiones públicas y otro tercio de inversiones privadas. Las inversiones se llevan a cabo si se pueden financiar y si crees que obtendrán un rédito. Por uno y otro motivo están deprimidas, lo que supone una losa para el crecimiento chino y para su mercado de empleo. En parte, por esta razón el desempleo juvenil ha superado ya el 20%.

Opinión

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En economías sobre invertidas en ocasiones se apela al consumo como fuente de crecimiento marginal. Sin embargo, el comportamiento del consumo chino ha sido decepcionante, quizás por la situación inmobiliaria, por el aumento de desempleo juvenil, o por el exceso de endeudamiento de muchos hogares, en los que el valor de las hipotecas supera al valor de las casas. Según encuestas del banco central chino, la mayoría de los hogares optará por ahorrar sus ingresos futuros, no consumirlos ni invertirlos. En este contexto, no es de extrañar que, a nivel de precios de producción, China afronte ya una deflación, y a nivel de precios del consumidor, una desinflación.

Cuando una economía no puede crecer por sus retos demográficos o porque tiene que digerir enormes volúmenes de endeudamiento, queda la esperanza de crecer por productividad, para lo cual el sector tecnológico es clave. China es una gran potencia en tecnología, pero el intervencionismo de las autoridades chinas ha provocado una debacle en el comportamiento bursátil de dicho sector, que se deja ya la friolera de un 40% desde máximos pospandémicos. Esto pasará factura en forma de menor crecimiento futuro de la productividad. El resultado es el consabido: un crecimiento decepcionante.

En bolsa se dice que “una inversión a largo plazo es una inversión a corto plazo en la que estás perdiendo dinero”. Salvo que cambien mucho los fundamentales arriba expuestos, creo que la situación económica y bursátil en China no deparará muchas alegrías.