Espejismo en los tipos de interés

Tras sólo una semana de aplicación del programa de compra de activos (QE) por parte del BCE, se pueden extraer relevantes conclusiones:

- El efecto del anuncio del programa del BCE y el inicio de la compra de bonosestá llevando a los precios de todos los bonos soberanos de la Eurozona, con la excepción de los griegos, a máximos y, consecuentemente, los tipos de interés a mínimos históricos.

- Actualmente, el comportamiento de los tipos y evolución de la prima de riesgo de los distintos países no tiene ninguna relación con la situación y evolución económica de cada uno de los países. La distorsión de los precios y los tipos de interés es talque incluso Portugal se financia a diez años al 1,52% mientras que EEUUlo hace al 2,09%. El Tesoro luso tiene actualmente una prima de riesgo negativa con EEUU.

- El BCE está dispuesto a comprar bonos con tipos negativos, poniendo como límite precios que proporcionen una rentabilidad negativa igual al tipo de interés correspondiente a la Facilidad Marginal de Depósito (-0,2%), el tipo de interés que cobra el BCE a los bancos por permitirles depositar dinero en su balance. Es difícil decir hasta qué nivel pueden llegar los tipos de interés de los bonos de los distintos países. Dependerá sólo de las compras del BCE.

- La caída de los tipos de interés de los bonos soberanos se está trasladando a los tipos de los bonos corporativos. Así, empresas como GDF Suez han podido emitir bonos a dos años “sin rentabilidad”, al 0%, o Enagás bonos a ocho años al 1%. La bajada del coste financiero de los bonos de las empresas con grado de inversión ha caído sensiblemente por debajo del coste de los préstamos bancarios para dichas entidades. En consecuencia, las entidades financieras disponen de más liquidez para financiar a empresas que no pueden acceder al mercado de emisión de bonos.

- El BCE no tendrá fácil comprar los 60.000millones de euros en bonos al mes programados. Los principales tenedores de los bonos soberanos de los distintos países de la Eurozona (bancos domésticos y extranjeros, compañías de seguros, fondos de inversión y de pensiones) no tienen ningún incentivo para vender dichos activos.

- Los bancos y compañías de seguros se ven incentivados a mantener bonos soberanos en su balance, al ser considerados activos libres de riesgo y no consumir capital. Adicionalmente, mientras el coste de la financiación de los bancos a través del BCE, actualmente en el 0,05%, sea inferior al tipo de interés que ofrezcan los bonos soberanos, la banca seguirá financiándose en el BCE y comprando bonos soberanos.

- El BCE puede forzar a la banca y a las compañías de seguros a vender bonos soberanos. Basta con que se dejen de considerar activos libres de riesgo y, por tanto, consumirían capital. Las entidades se verían forzadas a vender al no tener un excedente de capital que les permita mantener los bonos soberanos en cartera. El Comité Europeo de Riesgos Sistémicos (European Systemic Risk Board), presidido por Draghi, acaba de publicar un informe en el indica la conveniencia de comenzar a considerar los bonos soberanos como activos CON riesgo. La implementación de esta medida será paulatina, pero cambiará radicalmente el mercado de bonos soberanos.

Si se aprueba la consideración de los bonos soberanos como activos con riesgo, los bancos se verán obligados a vender gran parte de su cartera de ellos. De momento, no hay peligro de desplome del mercado de bonos soberanos porque el BCE compraría un elevado importe de los bonos vendidos forzosamente. Ahora bien, si el BCE acierta en sus previsiones de llegar al 1,8% de inflación en 2017 y para entonces ha dejado de adquirirlos bonos, ¿quién adquirirá los bonos soberanos que necesariamente tendrán que emitir los países del euro para refinanciar sus vencimientos y financiar los déficit públicos? ¿A qué tipos?