Políticas de estímulo: impotentes frente al coronavirus

El coronavirus es ante todo una crisis sanitaria de primer nivel: una pandemia altamente contagiosa que amenaza con desbordar el sistema sanitario de cualquier país y que, una vez desbordado, se vuelve enormemente letal para ese 15%-20% de los infectados que necesitan cuidados intensivos en unos hospitales saturados (ahora mismo, la tasa de letalidad de Lombardía supera el 8%). Pero, a su vez, el coronavirus también amenaza con convertirse en una crisis económica profunda si no lo controlamos a tiempo. En cierto modo, de hecho, este es el miedo que están recogiendo los índices bursátiles: que haya secuelas persistentes sobre el crecimiento de nuestras economías.

Primero, el coronavirus constituye un brutal 'shock' de oferta sobre nuestras economías: si se decretan cuarentenas generalizadas para romper las cadenas de transmisión, la economía no produce nada porque no hay casi nadie produciendo. Las fábricas y las tiendas se mantienen cerradas salvo para los productos más básicos, de modo que la oferta se desploma. Un claro ejemplo de esto es la prohibición decretada por Trump de que todas las personas que hayan estado en Europa durante los últimos 14 días pisen suelo estadounidense: una prohibición a que las aerolíneas transporten viajeros y a que los hoteles acojan turistas. La suspensión de la actividad económica ha sido, en esencia, el protocolo que se aplicó originalmente en China (y con especial intensidad es Hubei) y es también el protocolo que se está aplicando en el conjunto de Italia: cierre a cal y canto del país hasta que el virus deje de propagarse.

Segundo, este brutal 'shock' de oferta puede, a su vez, reverberar en forma de un 'shock' de demanda. La altísima incertidumbre generada por el 'shock' de oferta tiende a disparar la demanda de liquidez entre familias y empresas para hacer frente a lo desconocido: si dejo de producir durante un tiempo indeterminado y, por tanto, mis ingresos regulares se ven mermados, ¿cómo asegurarme de que voy a poder hacer frente a mis pagos esenciales salvo atesorando ahora liquidez, esto es, recortando mis desembolsos superfluos y acumulando activos monetarios? La contracción originaria de la oferta, pues, se traslada en un recorte adicional del gasto (consumo familiar e inversión empresarial) que todavía hunde más la actividad de aquellas unidades empresariales que sí continuaban produciendo. Nuevamente, el hundimiento de la bolsa también refleja esa búsqueda de refugios de liquidez: huir de los activos volátiles realizando cualquier pérdida.

Tercero, la parálisis de la actividad empresarial resultante del 'shock' de oferta y de demanda amenaza con degenerar en una crisis financiera. Si las empresas no producen, tampoco ingresan y, si no ingresan, no pueden hacer frente a sus pagos salvo por la liquidez que tuvieran atesorada. Es decir, las empresas se enfrentarán a serias dificultades para pagar los salarios a sus trabajadores (no digamos ya los dividendos a sus accionistas) o los vencimientos de deuda a sus acreedores (generalmente bancos). En otras palabras, el 'shock' de oferta y de demanda degeneraría en una crisis de liquidez que, además, adquiriría una dimensión internacional: si las cadenas de suministro son globales, las cadenas de pago también se vuelven globales y, por tanto, el 'shock' de oferta entre las empresas de un país puede terminar generando problemas de liquidez en las empresas de otros países.

Este tercer escenario sería, con mucha diferencia, el más preocupante: si los 'shocks' de oferta y de demanda pasaran rápido, la actividad empresarial podría reanudarse aceleradamente una vez superada la pandemia. Pero si se prolongan en el tiempo (y no olvidemos que Hubei lleva dos meses cerrada y en España ya se barajan cifras de hasta cinco meses para derrotar al virus), entonces la crisis de liquidez será inevitable. En tal caso, podríamos enfrentarnos a suspensiones de pago empresariales (con sus correspondientes liquidaciones y reestructuraciones) así como a una descapitalización del sistema financiero. Una réplica parcial de los sucesos que asolaron la economía mundial en 2008.

A este respecto, el margen de actuación de las políticas públicas resulta muy reducido: ni las políticas fiscales ni las monetarias desplegarán los efectos que habitualmente se espera de ellas, a saber, que impulsen la actividad incentivando un mayor gasto agregado. Estimular el gasto podría contrarrestar parte del 'shock' interno de demanda, pero, como decimos, no conseguiría en ningún caso compensar el 'shock' de oferta, pues si el problema no es que no gastemos sino que no estamos autorizados a producir, más gasto no restablecerá la actividad.

El BCE trata de frenar la crisis del Covid-19 inundando el mercado de dinero

Óscar Giménez

Lo que acaso sí podrían lograr parcialmente las políticas fiscales y monetarias es paliar los daños potencialmente derivados de la crisis de liquidez. Una política fiscal expansiva canalizada hacia los sectores afectados les permitiría reemplazar por transferencias estatales parte de los ingresos perdidos: eso es lo que ocurre, por ejemplo, cuando el Estado se hace cargo de las bajas de los trabajadores o cuando suspende la recaudación impositiva (dejando de drenar liquidez del sector privado). Por otro, la política monetaria expansiva también podría contrarrestar temporalmente la crisis de liquidez: las líneas de crédito abiertas por el Banco Central Europeo a la banca para que refinancie a sus deudores contribuyen a instaurar una especie de moratoria generalizada de deuda, esto es, a alargar el plazo de vencimiento de los pasivos de familias y empresas.

Ahora bien, no nos engañemos pensando que estas medidas serán suficiente a medio plazo para despejar los riesgos económicos de la pandemia. El problema de fondo sigue siendo exactamente el mismo, con o sin 'estímulos': si no producimos, no podemos gastar salvo endeudándonos con quien sí produzca y nos quiera vender (esto es, no podemos gastar salvo deteriorando nuestra solvencia: perdemos renta y la suplimos con deuda). Si Europa se para, el abastecimiento de productos básicos deberá venir de la importación, es decir, de comprarles a quienes sí producen a cambio de entregarles nuestros pasivos (en este caso, pasivos 'respaldados' por los Estados: deuda pública y divisas de euro), pero entonces la clave seguirá estando, por un lado, en que quienes nos venden no se vean a su vez afectados por la pandemia (en cuyo caso dejarían de producir y, por tanto, de poder vendernos) y, por otro, en que quienes nos venden sigan queriendo recibir nuestros pasivos a cambio de su producción. Si la parálisis económica se circunscribe a Europa y la crisis no se prolonga demasiado, entonces sendas condiciones se verificarán. Si la pandemia hace colapsar la economía mundial o si mantiene estrangulada a Europa durante muchos meses, entonces los estímulos internos suministradores de liquidez no contrarrestarán el desabastecimiento y solo generarán inflación. No hay otra solución a esta crisis que derrotar la pandemia.