¿Por qué la deuda pública española cotiza a tipos negativos?

Recientemente, la deuda pública española a 10 años fue colocada por primera vez en la historia a tipos de interés negativos. Hace menos de una década, en cambio, los muy altos tipos de interés de nuestros bonos soberanos a punto estuvieron de llevarnos a la bancarrota. ¿Cómo es posible que la situación haya cambiado tanto en tan poco tiempo?

De entrada, seamos conscientes de que este es un fenómeno que ocurre globalmente: la deuda pública de gobiernos solventes cotiza a muy bajos tipos de interés o incluso a tipos de interés negativos. La razón es que existe una fuerte demanda de activos libres de riesgo (o con muy bajo riesgo) por parte de los grandes 'pools' de dinero (como las reservas internacionales de los bancos centrales, las mesas de tesorería de las grandes empresas o los inversores institucionales) que supera la oferta de esos activos (a pesar de las muy cuantiosas emisiones de deuda pública): y cuando la demanda de un activo supera suficientemente su oferta, su precio puede subir por encima de su valor nominal, generando el fenómeno de los tipos de interés negativos.

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Carla Raffin

Ciertamente, uno podría plantearse por qué todos estos grandes 'pools' de dinero no mantienen su liquidez en efectivo o en depósitos bancarios en lugar de adquirir una deuda pública con tipos negativos (que devuelve un principal inferior al precio de adquisición). Y la razón es bastante simple: por un lado, atesorar efectivo también es caro y muy poco funcional (no puede transferirse con rapidez y a bajo coste); por otro, los depósitos bancarios son activos financieros muy arriesgados por encima del importe cubierto por los fondos de garantía estatales (puesto que los bancos son actualmente entidades extremadamente ilíquidas y apalancadas, en consecuencia muy expuestas al riesgo de insolvencia). Por eso, la deuda pública de gobiernos solventes constituye para estos inversores una de las mejores alternativas para almacenar sus enormes volúmenes liquidez aun cuando ello suponga soportar un cierto coste (como si de una comisión de custodia se tratara) en forma de tipos de interés negativos. No en vano, la deuda pública es un instrumento a través del cual adquieren un derecho (coactivo) de cobro sobre todos los proyectos generadores de valor dentro de una economía.

Pero, ¿por qué la deuda pública española es ahora considerada por la comunidad inversora como el pasivo de un gobierno solvente cuando en 2011 y 2012 nos cerraron el grifo de la financiación por niveles de endeudamiento muy inferiores a los actuales? Pues, en esencia, porque desde julio de 2012 (tras el 'whatever it takes' de Draghi) sabemos que el Banco Central Europeo está respaldando la deuda pública española: más en concreto, el BCE está trocando (y se halla dispuesto a trocar en mayores cantidades si fuera necesario) deuda pública española y de otros países periféricos a cambio de pasivos del propio banco central. Un 'swap' de deuda nacional problemática por una deuda de la unión monetaria mucho más segura (pues países solventes como Alemania están detrás). El caso no es exclusivo de España: la quebrada Grecia apenas abona un interés del 0,6% sobre sus bonos a 10 años y Portugal entró en tipos negativos antes que España.

Nuestros políticos no deberían usar la financiación barata para sobreendeudarse

En resumen, la fuerte demanda global por deuda pública solvente está llevando a esos títulos a cotizar a un tipo de interés negativo y la deuda pública de España se halla dentro de la categoría de deuda pública solvente por contar con el aval implícito del Banco Central Europeo. Pero que podamos endeudarnos por ahora a tipos de interés negativos, ¿significa que debemos aprovechar la situación para hipertrofiar nuestro endeudamiento público? No, tanto por motivos reales como financieros.

Entre los motivos reales conviene recordar que todo proyecto financiado con deuda pública debería superar un análisis costes-beneficio, esto es, debería ir destinado a generar más riqueza de la que consume. El hecho de que nos podamos endeudar subsidiadamente no significa que debamos despreocuparnos por el valor añadido que generan esos proyectos, como si la economización de los recursos resultara irrelevante. Y, en este sentido, es harto dudoso que el Estado sea capaz de conocer suficientes proyectos rentables como para canalizar centenares de miles de millones de euros.

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Entre los motivos financieros, hay que destacar el riesgo de subida de tipos de interés futuros. Este es un fenómeno que puede suceder ya no por motivos que afecten al emisor (el sobreendeudamiento de la eurozona podría generar endógenamente una escalada en su coste de financiación si es que la deuda pública empieza a acarrear riesgo), sino por motivos macroeconómicos: si durante las próximas décadas asistiéramos a una escalada de los costes financieros reales (ya sea porque muchos agentes desean volver líquida y gastar su riqueza o ya sea porque los ahorradores encuentren inversiones alternativas suficientemente rentables como para no aparcar su patrimonio en deuda pública), entonces un 'stock' demasiado voluminoso de deuda pública devoraría nuestros Presupuestos y nos aplastaría. Y démonos cuenta de que una posible subida de los tipos de interés reales no podría ser evitada por el activismo monetario de los bancos centrales (monetizando la deuda pública a bajos tipos de interés nominales únicamente generarían inflación).

En suma, es perfectamente explicable que la deuda pública española esté empezando a abonar tipos de interés negativos (esto es, a cobrar intereses a los acreedores) pero nuestros políticos no deberían perder la cabeza por esta circunstancia: no deberían usar la excusa de la financiación barata para sobreendeudarse.