¿Podría España evitar la austeridad fuera del euro?

Existe la muy generalizada idea de que la pertenencia de España a la eurozona nos obligó en el pasado a practicar una dañina austeridad presupuestaria y podría volvernos a forzar en el futuro a cuadrar innecesariamente las cuentas en caso de que la coalición de los frugales fuerce al BCE a cerrar el grifo del crédito y, en consecuencia, a que nos deje sádicamente sin financiación barata. No en vano, se nos dice, los bancos centrales cuentan con la capacidad de proporcionar un crédito ilimitado a los Estados e incluso de condonar su deuda, de forma que si España dispusiera de soberanía monetaria para emitir pesetas a través de su propio banco central, podríamos instrumentalizarlo en nuestro propio provecho sin que ningún alemán, neerlandés o finés se interpusiera.

Siguiendo este razonamiento, empero, uno debería ser capaz de observar en estos momentos cómo otros Estados europeos fuera de la eurozona están siendo capaces de acumular 'stocks' de deuda gigantescos al tiempo que mantienen tipos de interés muy bajos y no sufren ninguna tensión inflacionista. Pero no, eso no sucede en Europa. Y es que, en 2021, hay ocho países dentro de la Unión Europea que no cuentan con el euro: Bulgaria, Croacia, República Checa, Dinamarca, Hungría, Polonia, Rumanía y Suecia. Analicemos sus principales indicadores.

Primero, la deuda pública de todos estos países se halla muy sustancialmente por debajo de la de España. En el segundo trimestre de 2020, nuestro país cargaba con unos pasivos equivalentes al 110% del PIB, frente al 21,3% de Bulgaria, el 37,1% de Suecia, el 39,9% de la República Checa, el 41,1% de Rumanía, el 41,4% de Dinamarca, el 55,1% de Polonia, el 70,3% de Hungría y el 85,3% de Croacia.

Segundo, prácticamente todos estos países esperan reducir sus déficits primarios este año mucho más que España: de acuerdo con la Comisión Europea, nuestro país concluirá 2021 con un déficit primario del 4,4% del PIB (6,7%, teniendo en cuenta los intereses) frente al superávit primario del 0,1% del PIB en Croacia y al déficit primario del 1,2% del PIB en Bulgaria, del 1,5% en Dinamarca, del 1,6% en Hungría, del 1,8% de Suecia, del 2,4% en Polonia y del 3,1% en República Checa. Solo Rumanía —que, no lo olvidemos, parte de un 'stock' de deuda pública del 41,4% del PIB— espera terminar 2021 con un déficit primario del 9,6% del PIB.

De entrada, por consiguiente, observamos que todos los países dentro de la Unión Europea y fuera del euro son muchísimo más austeros que España: casi todos ellos tienen un volumen de deuda y un déficit público muy inferiores a los de España; y cuando un país tiene un 'stock' de deuda cercano al de España (Croacia o Hungría), su déficit público primario es muy inferior; o cuando un país tiene un déficit público primario muy superior al de España (Rumanía), su 'stock' de deuda es muy inferior.

Y aunque para un análisis completo de la solvencia de un Estado necesitaríamos considerar no solo los pasivos sino también los activos públicos, el volumen presente y futuro de deuda puede ser considerado un primer 'proxy' de esa solvencia. ¿Y qué sucede cuando la solvencia de un deudor se deteriora? Que el valor de sus pasivos se deprecia: la depreciación de los bonos estatales conduce a una subida de los tipos de interés, y la depreciación de su moneda, a una caída de su tipo de cambio frente a otras divisas (el tipo de cambio no depende solo de la solvencia relativa, pero sí es uno de sus determinantes).

Varios de los países de la UE que están fuera del euro son percibidos por los mercados como menos solventes que España a pesar de que su 'stock' de deuda y su déficit son sustancialmente inferiores

Así pues, en tercer lugar, podemos observar cómo varios de los países de la Unión Europea que están fuera del euro son percibidos por los mercados como menos solventes que España a pesar de que su 'stock' de deuda y su déficit son sustancialmente inferiores. Así, mientras que el tipo de interés del bono soberano a 10 años ronda el 0% en España, los otros países registran unos tipos de interés mayores, así como monedas que se han depreciado frente al euro: República Checa paga un tipo del 1,2% por su bono a 10 años y su moneda se ha depreciado un 3,8% frente al euro en 2020; Polonia abona el 1,23% y su moneda se ha depreciado un 7,2%; Hungría experimenta un tipo de interés del 2,1% y su divisa ha caído un 10%, y Rumanía marca un tipo de interés del 3% con una depreciación del 1,8%. Croacia, Bulgaria y Dinamarca exhiben tipos de interés bajos (0,66%, 0,27% y -0,45% respectivamente) y sus monedas están atadas al euro, mientras que Suecia abona un interés del 0% y su divisa se ha apreciado un 4,3% frente al euro. Es decir, que pese a que todos estos países tienen mucha menos deuda que España y todos ellos, salvo Rumanía, mucho menor déficit primario, los pasivos de varios de ellos (República Checa, Polonia, Hungría y Rumanía) se han comportado notablemente peor que los de España en los mercados durante 2020.

El subsidio de los frugales a nuestro endeudamiento no será eterno: por eso nos terminarán reclamando austeridad más adelante

La conclusión, en suma, debería ser obvia: para que una España fuera del euro mantuviese la estabilidad cambiaria y los bajos tipos de interés actuales, esa España debería haber sido y debería estar siendo muchísimo más austera de lo que lo es ahora. O, en sentido contrario, si España mantuviese los presentes niveles de deuda y de déficit fuera del euro, ahora mismo estaría sufriendo altos tipos de interés y altas depreciaciones cambiarias. El Banco de España no podría evitarlo, pues si optara por monetizar el déficit público para reducir artificialmente los tipos de interés, solo acentuaría más la depreciación externa y la inflación interna. El euro permite, pues, que España se endeude mucho más y a tasas mucho más bajas de lo que lo haría con la peseta. La razón es simple: el euro, en su configuración actual, mutualiza el coste de la deuda, y la solvencia de los Estados 'frugales' avala la de España. Pero el subsidio de los frugales a nuestro endeudamiento no será eterno: por eso nos terminarán reclamando austeridad más adelante.