Los tipos de interés dejan atrás el QE del BCE

España y el resto del sur de Europa han vivido en una burbuja de crédito laxo desde, al menos, 2015 (en realidad, desde 2012). Fue en 2015 cuando el Banco Central Europeo comenzó a comprar deuda pública del conjunto de Estados de la eurozona para, según su propio relato, contrarrestar las fuerzas deflacionistas que se cernían sobre el euro. Los canales mediante los cuales el QE tenía que generar inflación nunca estuvieron demasiado claros (si depreciar el euro, si facilitar que los bancos otorgaran mayor crédito, si estimular una mayor inversión en proyectos de más alto riesgo…), pero uno de los efectos, deseado o no deseado, que ciertamente conllevó tal medida fue el de abaratar el coste de financiación de los Estados menos solventes dentro de la eurozona: una bienaventurada situación a la que los gobiernos se adaptaron con rapidez. Si los tipos de interés se hallan por los suelos, ¿para qué esforzarnos en reducir el déficit y el endeudamiento público?

En principio, todo marchaba sobre ruedas. Si el BCE podía comprar ilimitadamente deuda de los gobiernos nacionales y no pasaba nada, ¿por qué no aprovechar la barra libre? ¿Para qué exigir recortes presupuestarios o subidas de impuestos a los gobiernos nacionales si simplemente podían seguir colocándole su deuda al BCE y no pasaba nada grave? Pero que no ocurriera nada no significaba que la operación no conllevara sus riesgos: si la compra de deuda terminaba causando inflación o si la inflación regresaba aun cuando no fuera provocada por la compra de deuda, el margen de maniobra del BCE para contrarrestar la inflación se vería comprometido por la delicada situación financiera de los gobiernos que él mismo había impulsado con su financiación barata.

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Pues bien, los riesgos se han terminado consumando y ahora el BCE se halla en una disyuntiva. Para combatir la inflación, necesita subir los tipos de interés, pero las subidas de los tipos de interés pueden destrozar las finanzas de algunos gobiernos nacionales. De momento, los mercados ya anticipan el fin de las extraordinarias inyecciones de liquidez de los últimos años: el tipo de interés de la deuda pública española a 10 años superó el pasado viernes la marca del 2,4%, lo que implica que se ubicó en su nivel más alto en cualquier momento desde 2014, esto es, desde antes de que el BCE iniciara su programa de QE.

La velocidad a la que están subiendo los tipos es inquietante: hace medio año, ni siquiera llegaban al 0,5%, y desde entonces ya se han multiplicado por cinco. No solo eso, las primas de riesgo también están empezando a repuntar entre aquellos países más endeudados: si nuestro diferencial con Alemania oscilaba entre los 50 y los 60 puntos básicos durante los últimos años, ahora mismo ya asciende a 120. La situación de Italia todavía es peor: su deuda pública ya ha de abonar unos intereses del 3,5% y su prima de riesgo se ha duplicado durante los últimos meses hasta 220 puntos básicos.

¿Y ahora qué? En gran parte, la subida de tipos de la deuda pública se limita a anticipar la subida de tipos que se espera que el BCE acometa durante los próximos meses para contener la inflación. Pero en otra parte, como ya hemos mencionado, se debe al riesgo creciente que conllevan ciertos países cuando el coste financiero de su deuda aumenta. Alemania podría pagar sin problemas unos tipos de interés del 5% o del 6%, no es ni mucho menos obvio que España (o Italia, o Grecia) pueda hacerlo. Por tanto, si la inflación se frena durante los próximos trimestres sin mayores intervenciones monetarias del BCE, entonces la sangre no tiene por qué llegar al río, pero si la inflación no remite y es necesario aumentar sobremanera los tipos de interés, entonces la sangre llegará al río. O bien algunos gobiernos europeos se enfrentarán a muy serias dificultades financieras o bien la inflación no podrá ser controlada por la inacción del BCE ante el riesgo de manufacturar una crisis de deuda. Demasiada imprudencia durante demasiado tiempo.