La última milla en la lucha contra la inflación

Afirma Luis de Guindos, en una reciente entrevista para el Financial Times, que la última milla de la lucha contra la inflación será la más complicada: “La última milla no será fácil: los factores que pueden torpedear el proceso de desinflación son poderosos”. No debería sorprendernos: a la postre, la inflación de dos dígitos que emergió en la eurozona en 2022 no fue solamente un fenómeno de demanda corregible a través de la remisión monetaria y fiscal, sino también un fenómeno de oferta derivado de la ruptura de cadenas de valor globales (especialmente energéticas) a raíz de la guerra en Ucrania.

Por ello, una vez salvados los reajustes en las cadenas de valor globales (o, al menos, en ausencia de nuevos shocks negativos que generen nuevas tensiones desde el lado de la oferta), fuimos capaces de corregir con rapidez el grueso de esa inflación: pero el resto que todavía subsiste, esa última milla de la que habla De Guindos, ya es inflación mayoritariamente de demanda que aún no se ha corregido a pesar de las subidas de tipos de interés. Y no es que los mayores tipos de interés ya hayan desplegado la totalidad de sus efectos sobre la economía y los precios, pero, como ya hemos explicado en artículos anteriores, la política fiscal expansiva (sobre todo en EEUU) está manteniendo la inflación por encima del objetivo a medio plazo de los bancos centrales.

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También en esta dirección se pronuncia De Guindos: “Después de cuatro años sin reglas fiscales en la Unión Europea, los distintos gobiernos pueden haberse acostumbrado a un poco de whatever it takes con respecto a la política fiscal. Y eso tiene que cambiar: endurecer la política monetaria y, al mismo tiempo, mantener una política monetaria expansiva sería una mezcla muy mala”. Pero decirlo es más fácil que hacerlo: no solo porque, de por sí, subir impuestos o recortar gastos les resulte antipático a los votantes y, por tanto, también a los gobernantes, sino porque los bancos centrales, tras más de una década de flexibilización cuantitativa, se han vuelto en parte rehenes de los gobiernos.

Si los gobernantes se niegan a reducir sus déficits, ¿qué hará el BCE? ¿Seguir subiendo tipos de interés arriesgándose con deteriorar gravemente la solvencia de alguno de los Estados miembros (de los que el propio BCE es un gigantesco acreedor)? Puede que el banco central amague con semejante amenaza, pero, después de tantos años de laxitud tras el whatever it takes de Draghi en 2012, también es comprensible que los políticos nacionales contemplen con absoluto escepticismo tal posibilidad.

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Entonces, ¿qué queda? ¿Un Pacto de Estabilidad y Crecimiento que jamás ha concluido en la sanción de ninguno de los Estados miembros y que, para más inri, los propios Estados miembros actuales quieren renegociar en una versión más laxa? Acaso esto último podría ser de utilidad si se transara cierto rigor por un mayor automatismo en las sanciones, pero nuevamente está por ver que los propios perpetradores del desajuste fiscal decidan colocarse a sí mismos una camisa de fuerza que resulte verdaderamente efectiva.

Todo ello, en suma, complica tanto económica como políticamente, la última milla en la lucha contra la inflación. Al menos, claro está, desde las coordenadas del “aterrizaje suave”: si la contracción monetaria terminara siendo de tal magnitud que arrastrara a nuestras economías a una apreciable recesión, entonces sí se calmarían, aunque fuera temporalmente, las alzas de precios. Pero, dado que congelar el gasto agregado mediante alzas de tipos de interés comporta también importantes riesgos para la estabilidad financiera de la economía, más valdría no delegarlo todo en los bancos centrales y comenzar a equilibrar, de una vez, las cuentas públicas. No parece que, por desgracia, ni Francia, ni España ni, sobre todo, Italia estén por la labor.