Trump contra Powell... y contra Trump

La presión de Donald Trump para decapitar anticipadamente al presidente de la Fed, Jerome Powell, crece cada día. Este pasado miércoles, la Casa Blanca incluso llegó a filtrar a los medios de comunicación que su destitución era inminente y que Trump ya tenía escrita la carta de cese. Finalmente, el globo sonda estalló con la reacción de los mercados de deuda, nada favorables a una intromisión tan descarada del gobierno en la independencia de la Fed y en la consecuente subordinación del banco central a las necesidades financieras del Tesoro.

Porque esto es justamente lo que se está dilucidando ahora en este choque de trenes entre el gobierno estadounidense y la Reserva Federal: si se termina imponiendo la dominancia fiscal en la determinación de la política monetaria del dólar. A la postre, hay varias razones que impulsan a Trump a reclamarle a Powell rebajas en los tipos de interés: la primera, buscar preventivamente un chivo expiatorio a una posible ralentización de la economía estadounidense como consecuencia de sus desnortadas decisiones arancelarias; la segunda, abaratar el crédito privado para estimular a corto plazo la economía real y alimentar los ánimos de la economía financiera; y la tercera, la que de verdad preocupa al secretario del Tesoro Scott Bessent, abaratar el coste de financiación de los pasivos estatales de EEUU.

No en vano, el gasto presupuestario en intereses ya supera ahora mismo los 1,1 billones de dólares: más del doble que, por ejemplo, en 2019. Una parte de ese fuerte aumento del gasto en intereses se debe simplemente a que el monto de la deuda pública total se ha disparado desde 22 billones de dólares en 2019 a 36,2 billones en la actualidad. Pero otra parte viene causada por la subida de los tipos de interés: si el Tesoro abonara en estos momentos el mismo interés medio sobre sus pasivos que en 2019, el gasto en intereses sería 200.000 millones de dólares inferiores. Peor todavía: si los tipos de interés de mercado se mantuvieran en sus niveles actuales y, por tanto, el coste medio de financiación del Tesoro continuara aumentando en alrededor de un punto porcentual, el pago de intereses aumentaría en 360.000 millones de dólares (en realidad, más porque, hasta que llegue ese momento, el stock de deuda pública habrá seguido aumentando).

De ahí, pues, las fuertes presiones de Trump para que Powell baje los tipos de interés. Sin embargo, hay una cuestión que el republicano y su equipo económico parecen estar soslayando: no existe una conexión inequívoca entre la evolución de los tipos de interés a corto plazo (que es lo que puede aspirar a determinar la Fed) y los tipos de interés a largo plazo de la deuda pública. Baste echar un ojo a lo acaecido con Reino Unido o con la Eurozona: en Reino Unido, el Banco de Inglaterra ha recortado sus tipos de interés en un punto porcentual desde mediados de 2024 y el coste de financiación del bono a 10 años ha subido desde entonces medio punto porcentual; en la Eurozona, el BCE ha bajado dos puntos porcentuales sus tipos de interés desde finales de 2023, y el coste de financiación de la deuda pública alemana o francesa a 10 años se ha mantenido estable. Incluso en EEUU, la Fed ha recortado sus tipos en un punto porcentual durante el último año y el coste del bono a 10 años ni se ha inmutado.

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Todo lo cual, pues, apunta hacia otra dirección: que la resistencia a la baja de los tipos de interés de la deuda pública a largo plazo en la mayor parte del mundo desarrollado no guarda relación con la política monetaria de sus bancos centrales, sino con la política fiscal de sus Tesoros. Si la deuda pública no se abarata es porque los distintos Tesoros nacionales planean emitir en el futuro mucha más que aquella que los inversores privados tienen capacidad o voluntad de absorber (máxime en un contexto no recesivo donde la demanda de activos libres de riesgo sí se dispara). Es una mera cuestión de oferta y de demanda.

Algo que, por cierto, no va a cambiar sustancialmente por el hecho de que la Fed baje sus tipos de interés o incluso entre a comprar títulos de deuda pública en el mercado. Un aumento de la oferta de dólares canalizada, directa o indirectamente, a la adquisición de pasivos del Tesoro solo redundaría en un exceso de oferta de esos dólares en relación con su demanda y, por tanto, en una pérdida de valor de la moneda. Y, en ese caso, una de dos: o la Fed revierte su política monetaria instrumental a la financiación del Tesoro o, si se consolida un aumento de las expectativas de inflación, las mismas se trasladarán en un aumento de los tipos de interés nominales de los pasivos del Tesoro.

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Por consiguiente, más allá de que tal vez la Fed cuente hoy con un cierto margen para recortar marginalmente sus tipos de interés, el grueso del coste de financiación del Tesoro no depende de su política monetaria, sino de la política fiscal de ese Tesoro. Demasiado nuevo endeudamiento público se traslada en mayores tipos de interés y el banco central ni puede ni debe hacer nada por evitarlo. Al contrario, le corresponde al Tesoro poner en orden sus cuentas para sanear su posición financiera.

Al igual que sucedía con el déficit comercial de EEUU, los altos tipos de interés de la deuda pública nacional son responsabilidad de las decisiones fiscales que adopta el gobierno del país, en este caso Donald Trump y el resto de su gabinete. Ni hacían falta aranceles para contrarrestar el déficit comercial ni es necesario una política monetaria ultraexpansiva para abaratar el coste de la deuda. La solución está en las manos de Trump -achicar el déficit público- y no parece que esté por la labor de hacerlo. Probablemente por ello necesite buscar víctimas propiciatorias a las que culpar.