Repsol, Argentina y el fastidioso hedor del intervencionismo

Las amenazas lanzadas desde el entorno de Cristina Kirchner sobre Repsol YPF, aumentan semanalmente. A cierre de este artículo, ha conseguido desplomar la cotización de YPF en Buenos Aires un 19% desde las buenas noticias de los descubrimientos de petróleo no convencional, y, con la acción, hundir a buena parte de los sufridos fondos de pensiones locales. Repsol por su parte pierde un 18% anual con respecto a su sector, el SXEP Index, un valor que empezaba el año con 23 recomendaciones de comprar y ninguna de vender, y buenas perspectivas exploratorias pero unas estimaciones de resultados que, como hemos comentado muchas veces, estaban un poco infladas.

Repsol hoy cotiza descontando que YPF no será nacionalizada pero que su rentabilidad sobre el capital invertido será muy inferior al coste de capital a perpetuidad, destruyendo un 2,8% de valor anual, lo que hace a algunos pensar si la nacionalización no sería una bendición escondida, que liberaría a Repsol de un 33% de su coste de inversión y un resultado operativo que prácticamente no puede repatriar, para centrarse en áreas con mejores rentabilidades.

La retórica amenazadora llega cuando la economía de Argentina se desploma a pesar de unas cifras oficiales que parecen a simple vista atractivas, PIB creciendo el 8,8%, desempleo del 6,7%, superávit y producción industrial creciendo un 2%. ¿Suena bien, no? Excepto que al superávit oficial de $143 millones en enero le acompaña un déficit fiscal de casi $1.000 millones anuales.

Las cifras oficiales esconden un paro que se estima es varias veces superior al oficial y un empleo subvencionado. De acuerdo a un estudio del Instituto para el Desarrollo Social Argentino (Idesa), el empleo público en Argentina creció cinco veces más que la población en los últimos quince años. La tasa de crecimiento promedio del empleo público fue del 5% anual, mientras que los habitantes crecieron a razón del 1% anual. En 1997, los empleados del sector público eran 720 mil. En 2011, tras ocho años de gobierno de Néstor y Cristina Kirchner, alcanzaron la cifra de 1,5 millones, más del doble. ¿Les suena? Grecia, etcétera…

¿Quién paga esos empleados públicos? Una economía masivamente subvencionada. Un 5% del PIB son subsidios, con un gasto publico que sólo se dirige a pagar una casta política hipertrofiada y a enmascarar el coste real de los bienes y servicios con tarifas injustificablemente bajas, sin invertir un peso en infraestructuras, para tapar el agujero que hace sobre el bolsillo del ciudadano una moneda en devaluación constante y una inflación desbocada, que las cifras oficiales estiman en un 9,7% pero que los analistas internacionales, PriceStats, por ejemplo, estiman en un 30%.

Y a pesar del enorme gasto público (político), el país no invierte en infraestructuras, que están en estado ruinoso, carreteras, oleoductos, los trenes tienen accidentes constantes con víctimas mortales,… Ante tal situación, el gobierno decide no buscar soluciones, sino buscar cabezas de turco, o excusas: las Malvinas, las petroleras, YPF…

Aun recuerdo hace una década cuando, encerrado en el Hotel Alvear de Buenos Aires entre protestas masivas, corralitos y cambios mensuales de gobierno, una escritora comentaba en la televisión local “Argentina tuvo la oportunidad de elegir entre ser y parecer, y decidió parecer”. Y como todos los sistemas subvencionados, cuando se acaba el dinero de los demás hay que buscar alternativas. Re-nacionalicemos lo que vendimos.

La tentación de nacionalizar YPF para seguir alimentando la máquina de subsidios es fuerte, pero no soluciona nada.

La retórica anti-Repsol esconde cifras que no concuerdan con la versión oficial de que “las petroleras no invierten y se lo llevan crudo”. Por ejemplo, YPF es quien más invierte en Argentina de todas las empresas industriales, y, entre las petroleras, Pan American Energy tiene un 20% de reservas superior a YPF pero produce un 50% menos. ¿Quién es el que no produce o no invierte?. Si añadimos que YPF vende, por ley, un 40% de su gas a $0.60/mmbtu, o $3.70/barril equivalente, o sea, a perdidas, ¿Quién exprime a quien?

YPF ya invierte anualmente una cifra equivalente al 100% de su resultado operativo y paga un dividendo que se acordó con las autoridades para que la familia Eskenazi, cercana al gobierno, pudiese comprar su 25,4%, que está soportado por un préstamo, operación acordada para mantener “la argentinidad” de YPF, pero también para hacerlo atractivo a los fondos de pensiones locales.

Si YPF invierte por encima de sus posibilidades, en una empresa que genera un margen neto inferior al 11%, y ya es una empresa muy endeudada  (79% deuda sobre capitalización 2012), utilizar a YPF como maquina de subsidios es hundirla aun más, y la llevaría a estar en quiebra técnica en 2015. Con un precio del gas y del petróleo limitado por ley y la imposibilidad de exportar, las inversiones en petróleo en Argentina son ya ruinosas, un 10% de ROCE (rentabilidad sobre el capital empleado) comparado con un coste de capital medio del 9%. Y el ejemplo de nacionalizadores compulsivos tipo Venezuela ha demostrado como la producción y la inversión caen exponencialmente cuando un ente estatal opera los campos y las cuentas estatales no mejoran.

Aerolíneas Argentinas se quejaba esta semana de que las petroleras “cobran por el fuel más que el coste de extracción”. Toma ya. Las petroleras como ONG. El jueves,  Julio De Vido, Ministro de Planificación, y Axel Kicillof, Economía, se presentaron en el Consejo de YPF junto a Roberto Baratta, representante del Gobierno en YPF, como maniobra amedrentadora pero sobre todo para demostrar que el que manda es el Estado. Por supuesto, se les denegó participar en la reunión del consejo. Según me comentan, Máximo Kirchner, hijo de la Presidenta y segundo en la sombra, ha declarado "guerra abierta" a YPF y Repsol y planea tomar represalias.

Cristina Fernández de Kirchner sufre una crisis y no sólo económica, que ha paralizado prácticamente al Gobierno. Marzo y abril se perfilan como meses muy complicados económicamente hablando, e YPF puede ser un buen golpe de distracción. Buscar cabezas de turco.

El problema con el que se encuentra Repsol es decidir qué política tomar. Mano dura, al estilo Exxon o Chevron o continuar con el  estilo diplomático utilizado hasta ahora. Para Repsol, Argentina ha sido un problema desde que se decidió en altas estancias de nuestro gobierno, hace ya más de una década, que era una estupenda idea mantener más del 50% de cuota de mercado en dos países de “alto crecimiento”, España y Argentina, en vez de seguir la idea original cuando se compró YPF, recordémoslo, en un proceso abierto y competitivo por el que el estado argentino ingresó 15.000 millones de dólares y, sobre todo, se aseguró un crecimiento de inversiones. La idea era reducir parte de la posición en YPF, el llamado “modelo Shell”, que es no tener más de un 20% de cuota de mercado en ningún país, para que no te usen los gobiernos como una ONG forzada. Desde entonces, la empresa ha intentado mantener una línea muy política de apoyo a los gobiernos de Argentina, ha reducido su participación en YPF al 57%, y ha intentado apaciguar, trayendo ejecutivos cercanos al gobierno. Pero es complicado, porque la máquina de tragar subsidios no para, y reniega ahora de apoyar hasta a los propios accionistas argentinos y sus aliados, la familia Eskenazi.

Repsol es con mucha diferencia una de las petroleras más “diplomática” y cooperadora con los estados. Repsol participaba recientemente en la reunión de la fundación de la Alianza Bolivariana para los Pueblos de Nuestra América, que une a Bolivia, Cuba, Ecuador, Nicaragua y Venezuela, o como dice un amigo, “la asociación arriba parias de la tierra”. No sabemos si funcionará o no, desde luego a BP y a Total el estilo diplomático les ha ido regular, y a  Repsol… veremos. Al menos saben que ninguno de esos países considera que un solo dólar de beneficio es aceptable y que hay que invertir/gastar a fondo perdido.

Las aguas volverán a su cauce, y los inversores con nervios de acero pueden acotar el riesgo argentino entre €2 y €2,4/acción. Mientras tanto, Argentina debería valorar las enormes inversiones que hace Repsol, pero sobre todo, debería valorar que, como empresa petrolera, es mucho más diplomática y cooperadora que ninguna otra y que YPF por sí sola no accedería al mercado de capitales ni podría acometer las inversiones necesarias. Probablemente están todos condenados a entenderse.