Bancos centrales: rehenes de su propia burbuja

Probablemente conocen ustedes la historia de aquel hombre que, de madrugada, buscaba algo en el suelo junto a una farola. Un transeúnte pasaba por allí y decidió ayudarle tras explicarle aquél que había perdido las llaves de su casa. Después de un rato de búsqueda infructuosa, le preguntó si estaba seguro de que se le habían caído allí. El primero contestó que no, que en realidad no tenía ni idea de dónde las había perdido pero que allí, bajo la farola, al menos había luz y se buscaba mejor. Pues bien, algo parecido ocurre con los bancos centrales, plagados de economistas con complejo de físicos y empeñados en resolver la crisis económica y financiera con sus modelos matemáticos y cautivos de su propio razonamiento circular.

Hace ahora cuatro años, iniciaba con ustedes este viaje en El Confidencial con un primer post que pretendía ser una declaración de intenciones (Monetae Mutatione, ¿Son inevitables los ciclos económicos?, 6/9/2011). Desde entonces, hemos visto juntos cómo la fase final de la crisis iniciada con el estallido de la burbuja inmobiliaria se ha solapado con la gestación de otro ciclo, consecuencia de la prolongada aplicación de políticas monetarias expansivas por parte de los bancos centrales. Y es que, como ya hemos comentado aquí en el pasado, estos no pueden ser nunca parte de la solución porque son los principales, por no decir los únicos, causantes del problema (Monetae Mutatione, ¿Y si en vez de monetizar deuda cerramos el BCE?, 29/11/2011).

Aún no sabemos si las caídas y rebotes de las últimas semanas son la antesala de un pinchazo en toda regla de la burbuja generada en los activos financieros, en especial en deuda y renta variable. Les he actualizado el gráfico del S&P 500 y la media móvil de las 200 últimas semanas que les mostré en 2013 aproximadamente por estas fechas (Monetae Mutatione, QE-n: la madre de todas las burbujas, 25/9/2013). Como ven, la distancia se ha ido agrandando a medida que la política de tipos de interés cero y el reemplazo del BCE a la Fed en el Quantitative Easing han continuado forzando a los inversores a la toma de riesgos crecientes para obtener algo de rentabilidad. En eso consiste la represión financiera practicada por las autoridades monetarias.

La inmensa mayoría de los análisis que se leen culpan de la reciente debacle de las bolsas a (i) las recientes devaluaciones de la divisa china, (ii) la evolución de las materias primas y (iii) la incertidumbre sobre el cambio de signo de la política monetaria de la Fed. Pero con los beneficios de las empresas cayendo, el apalancamiento en máximos históricos, devaluaciones competitivas en los países emergentes, los países petroleros sufriendo la caída del precio del crudo, Grecia, las tensiones geopolíticas de EEUU y la UE con Rusia, la amenaza del llamado Estado Islámico, el ascenso del populismo o la crisis migratoria, son muchas las excusas con las que se puede justificar un eventual crash de los mercados que dé inicio a un nuevo ciclo recesivo.

La mayoría, les decía, culpa del nerviosismo financiero actual a las recientes devaluaciones de la divisa china. Y es cierto que el crash tiene sus orígenes en una mala política monetaria. Pero no del banco central asiático, sino de las autoridades monetarias occidentales (Reserva Federal, Banco de Inglaterra, Banco Central Europeo) con sus políticas inflacionarias. La dinámica ha sido la de inundar los mercados financieros globales con liquidez y fomentar la asunción de riesgos más allá de lo razonable al imponer un entorno de tipos de interés ultra bajos. Y lo que han conseguido con esta manipulación es introducir un grado de fragilidad en el sistema sin precedentes.

Una fragilidad que se ha acumulado invisiblemente bajo la apariencia de estabilidad –recuerden cuando la bajísima volatilidad era noticia–, hasta que cualquier elemento desequilibrador rompe esa calma. Es en ese preciso instante cuando el mercado se desestabiliza, ya que sus cimientos han sido horadados durante meses y años por la constante manipulación de los bancos centrales. Es inevitable, pues, que la burbuja estalle tarde o temprano. No obstante, no podemos anticipar el momento exacto ni las causas específicas detonantes del crack. Como explica el profesor Huerta de Soto en el capítulo de su libro sobre los ciclos que dedica a la influencia de las fluctuaciones económicas sobre el mercado de valores(*):

Éste aparecerá tan pronto como los agentes económicos pierdan la confianza en la continuación del proceso expansivo, constaten que la expansión crediticia se ralentiza o se detiene, y se convenzan, en suma, de que los efectos de la crisis y recesión van a aparecer en un futuro no muy lejano. A partir de ese momento el mercado bursátil está sentenciado.

Y uno de esos elementos desestabilizadores puede ser, paradójicamente, la propia actuación de la Fed. Pues, como saben, la gran incógnita que planea sobre los mercados es la decisión que finalmente adopte el banco central norteamericano con respecto a la subida de los tipos de interés –primera desde 2006. Aunque en los últimos meses se venía anticipando para este otoño, la volatilidad experimentada la semana pasada ha incrementado notablemente la expectación sobre este cambio de dirección en la política monetaria, especulándose con un posible retraso de la misma e, incluso, con una nueva ronda de liquidez en forma de quantitative easing.

El vicepresidente de la Fed, Stanley Fischer, en su intervención en el tradicional campamento de verano para banqueros centrales en Jackson Hole, celebrado el pasado fin de semana, dejó la puerta abierta al mantenimiento del calendario previsto para la subida de tipos, dando a entender que en la reunión del 17 de septiembre podrían tomar esa decisión. Aunque, posteriormente declaró a la CNBC que es "demasiado pronto para decir" qué decisión tomarán. Por otro lado, poco antes el presidente de la Reserva Federal de Nueva York, William Dudley, había calmado a los inversores mostrándose poco entusiasta acerca del incremento de la tasa de interés.

Les traduzco: la Fed puede o no subir tipos este mes de septiembre, pero seguramente, a menos de dos semanas del comité en el que tendrán que decidirlo, ni ellos mismos saben aún qué es lo que harán. Las probabilidades de que el FOMC eleve la tasa de interés son directamente proporcionales a la subida de la bolsa norteamericana durante los días previos, lo que, a su vez, probablemente desencadene otro proceso de venta masiva. Y si no lo hace, posiblemente asistamos a un nuevo rally de las acciones que impulse a la Reserva Federal hacia la subida de tipos.

Por su parte Mario Draghi confirmó ayer el mantenimiento de la política monetaria y se encargó de dejar claro al mercado que el Banco Central Europeo tiene la voluntad y la capacidad de ampliar el quantitative easing tanto en plazo como en importe tanto como estimen necesario.

Es decir, cuanto más suba el mercado, más probable es que la Fed suba tipos y, como reacción, que el mercado se hunda en un crash y tengan que revertir la decisión, uniéndose a la fiesta el BCE y el resto de bancos centrales. Y viceversa. Por lo tanto, los planificadores centrales más listos de la clase son rehenes de la burbuja financiera que ellos mismos han creado, una burbuja que se vendría abajo sin el apoyo explícito de las autoridades monetarias que dirigen y asesoran. Siguen, pues, empeñados en buscar las llaves debajo de la farola, estando cautivos de un razonamiento circular que tarde o temprano terminará por quebrarse.

(*) Jesús Huerta de Soto. Dinero, crédito bancario y ciclos económicos. Unión Editorial.