Síntomas de resurrección en el inmobiliario… al otro lado del Atlántico

Mientras que en España nada se mueve en el sector inmobiliario, a la espera de lo que pueda suceder con la Sociedad de Gestión de Activos (también conocida como ‘banco malo’), al otro lado del Atlántico los síntomas de mejoría en el sector empiezan a ser más que notables. El último martes del mes de septiembre se conoció que el índice de precios Case-Shiller subió por tercer mes consecutivo.

Aunque el autor del índice, el profesor Robert Shiller, es cauto (tras cuatro intentos fallidos de hacer suelo como puede verse en el gráfico) y prefiere no pensar que se ha tocado fondo hasta que el índice arroje doce meses consecutivos de subidas, hay otros indicadores que apoyan la posibilidad de que se pueda estar haciendo suelo. Estos son el ratio de Precio/Renta que está a niveles de 1998 y el Affordability Index publicado por la asociación nacional de promotores,  que mide la capacidad de compra de la familia media, que está en 182, muy por encima del nivel de los años de la burbuja en los que oscilaba entre el 120 y el 140.

Otro argumento alcista es el de la demanda contenida por la escasa creación de nuevos hogares en los últimos cuatro años, y la existencia de un ‘stock’ menguante debido a que en los últimos cuatro años el inicio de nuevas viviendas unifamiliares ha estado por debajo de las 500.000 unidades, cuando la media del periodo 1992-2007 era de 1.300.000 unidades.  También son alentadores los resultados publicados por los ‘homebuilders’ (promotores de viviendas), que muestran un aumento de las ventas en el entorno del 20% respecto al 2011 y una expansión de los márgenes operacionales.  Los bajistas esgrimen como argumentos a favor de su tesis la existencia de un ‘stock’ oculto y la débil confianza de los consumidores reflejada en el bajo número de peticiones de hipotecas (ver: Business Insider, Bearish Housing Thesis).

En el gráfico de abajo puede verse la evolución de tres de los principales promotores (MDC Holdings, KB Home y Toll Brothers) desde la publicación de la carta a los accionistas de Berkshire Hathaway, en la que Buffett apostaba por el sector residencial. El ETF que replica el desempeño del sector de Homebuilders se ha duplicado en el último año.

Cabe preguntarse si sigue habiendo recorrido al alza tras este ‘rally’. Mucho va a depender de que el proceso de desapalancamiento en Estados Unidos continúe por la senda actual de Beautiful Deleveraging, como lo denomina Ray Dalio. De ser así, podemos estar ante un proceso reflexivo que se autorefuerza, con el aumento de precios de la vivienda incentivando el inicio de nuevos proyectos, lo cual se reflejaría en la mejora del empleo y en un aumento de la confianza del consumidor que conllevaría más creación de hogares y más demanda por viviendas.  Objetivo al que parece estar apuntando la Fed con el QE3 centrado en la compra de activos respaldados por hipotecas.

Incluso si el proceso de desapalancamiento se le fuera a la Fed de las manos y acabara en uno hiperinflacionario, el sector inmobiliario sería un excelente refugio, dada la alta correlación de sus retornos con la inflación. ¿Y qué pasa con los tipos de interés en este caso? Al menos históricamente, según se puede leer en “This Time is Different”, los gobiernos han logrado en estos casos mantener la represión financiera con tipos de interés oficiales muy por debajo del índice de inflación, lo cual favorece a los hipotecados.

En caso de proceso deflacionario simplemente no hay que estar en el sector inmobiliario como nos demuestran las experiencias de la España actual y del Japón de los años noventa. Pero éste es un escenario con el que pocos gestores cuentan.