La política monetaria "pasivamente" restrictiva del Banco Central Europeo se acentúa

La última reunión del Consejo de Gobierno del Banco Central Europeo (BCE) del pasado8 de mayoterminó sin la introducción de estímulos monetarios y la única novedad del preanuncio de que si fuera necesario se tomarían medidas de relajación monetaria en la próxima reunión de junio.

El BCE se está quedando sin argumentos para retrasar la aplicación de medidas monetarias contundentes que ayuden a corregir la debilidad persistente del crecimiento en la zona euro, situación agravada por una baja tasa de inflación (por debajo de su meta del 2%), por la fortaleza del euro con las principales monedas internacionales y por la continuación de las políticas fiscales restrictivas.

En el contexto actual, el BCE no ha agotado ni el margen de la política monetaria convencional (bajando tipos de interés y posiblemente introduciendo tipos negativos en la facilidad de depósito de los bancos) ni las posibilidades de las políticas no convencionales, como la compra masiva de activos titulizados (privados y públicos) y un nuevo programa de Operaciones de Financiación a más Largo Plazo (programa LTRO) a tipos de interés fijos, pero vinculado a algún tipo de obligación para que la banca use esos fondos para prestar, no para comprar deuda pública (el fenómeno conocido comocarry trade).[1]

Por el contrario, los bancos centrales del resto de economías avanzadas (especialmente la Reserva Federal de EEUUy el Banco de Japón) han llevado a cabo políticas monetarias agresivamente expansivas a través de operaciones de expansión de sus balances–lo que se conoce comoquantitative easing(QE)–. Frente a esta estrategia, el balance del BCE se ha contraído de manera significativa desde julio de 2012 como consecuencia de las devoluciones anticipadas de parte del programa LTRO. El resultado es una política monetaria "pasivamente" restrictiva, en comparación con la llevada a cabo por otros bancos centrales.

En el gráfico adjunto se muestrala evolución de los activos del balance de la Reserva Federal(en millones de dólares) y del BCE (en millones de euros) desde junio de 2004 a abril de 2014 (hacer clic sobre el mismo para verlo más grande).

1. Desde principios de 2008 –en plena crisis financiera internacional– y hasta la actualidad, los activos del balance de la Reserva Federal han pasado de 922.000 millones de dólares a 4,30 billones de dólares, lo que representa un aumento del 366%. Por el contrario,los activos del balance del BCE han pasado de 1,33 billones de euros a 2,16 billones de euros, lo que representa tan sólo un aumento del 62%.
2. Mientras que en este periodo enero 2008-abril 2014, los activos del balance de la Reserva Federal no han hecho más que crecer, los activos del balance del BCE se han contraído en casi un billón desde julio de 2012.

Esta política monetaria "pasivamente" restrictiva resulta desconcertante, ya que el balance del BCE se estaba contrayendo a medida que la zona del euro caía en un período de recesión económica y de muy baja inflación, en el que actualmente todavía seguimos anclados.

[1]Desde que comenzó la crisis, las Operaciones de Financiación a más Largo Plazo (OFMLP o por sus siglas en ingles LTRO)han desempeñado un papel hegemónico en la provisión deliquidez de BCE al sistema crediticio a plazos cada vez mayores (3 meses, 6 meses y 1 año) en detrimento de las Operaciones Principales de Financiación semanales (OPF o por sus siglas en inglés MRO). Se realizaron dos subastas de OFMLP a tipo fijo (del 1% el primer año), con vencimiento a 3 años y posibilidad de amortización anticipada. Estas subastas han devenido en inyecciones masivas de liquidez al haber sido realizadas por importes en volumen nunca utilizados hasta ese momento.En la primera subasta a 3 años, de 21 de diciembre de 2011 y vencimiento 29/01/2015, se adjudicaron 489.190 millones de euros a un total de 523 entidades solicitantes.En la segunda subasta a 3 años, de 29 de febrero de 2012 y vencimiento 26 de febrero de 2015, se ha adjudicado un volumen mayor, 529.530 millones de euros, a mayor número de entidades, 800.