Adiós a Draghi, el banquero que salvó el euro

El 3 de noviembre de 2011, Mario Draghi afrontó su primera rueda de prensa, hace ahora ocho años. Ese día, aplicó por sorpresa una rebaja de tipos para revertir parte de las subidas acometidas por su antecesor y que tanto fueron criticadas por muchos. A la pregunta de uno de los periodistas (ECBwatchers) sobre si el BCE podría ser prestatario de último recurso de los Estados o sobre si un país podría abandonar el euro, respondió con contundencia: “No y no”. Esa valentía es la que ha demostrado durante sus ochos años de mandato con una gestión de la política monetaria que le ha valido el apodo de Super Mario. Las medidas no convencionales y el abandono de la rígida ortodoxia que marcaban las decisiones hasta ese momento han posibilitado que ningún país haya abandonado el euro.

No solo Draghi ha hecho un uso inteligente de las herramientas de política monetaria, sino también del lenguaje. De hecho, es posible que la forma y el fondo del mensaje de política monetaria transmitido hayan tenido incluso más importancia que las propias decisiones de política monetaria 'per se'. Siendo el momento más ejemplar de esto su famoso “whatever it takes” durante el discurso sobre la irreversibilidad del euro, en la conferencia UKTI’s Global Investment celebrada en Londres el 26 de julio de 2012. Ese fue el momento en el que quedó claro que más allá de las medidas de expansión de balance y provisión de liquidez, la comunicación y la gestión de expectativas —lo que resumimos como 'forward guidance'— se consolidaron como instrumento indispensable y más potente, no tanto para garantizar la estabilidad de precios como para evitar la fractura del proyecto común.

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En la actualidad, una nueva ronda de relajación monetaria ha vuelto a entrar en escena para afrontar la renovada atonía de la actividad, el deterioro de la inflación y el peso de una serie de incertidumbres globales que, lejos de disiparse, cristalizan cada vez más. Pero esta vez la situación es diferente y nada garantiza que se repitan los éxitos del pasado. En especial, porque las medidas orientadas a la provisión de liquidez no son ya ni tan accesibles ni tan eficaces como lo fueron desde el año 2011.

Como mencionamos en nuestro informe 'Panorama económico y sectorial', por un lado, conseguir una compresión del tipo de referencia suficiente para revertir los efectos de una posible recesión, que normalmente se estima en 350 puntos básicos, requeriría aumentar el balance del BCE con activos por valor adicional de otro 20% del PIB de la UEM, algo factible pero poco recomendable debido a los esperables efectos que pueda tener especialmente sobre el sistema financiero, máxime en un contexto próximo a 'zero lower bound'. Por otro, a fecha de hoy, no está claro el efecto que esto pueda tener, dado que nos encontramos en una situación bien diferente a 2011 en términos de valoración de activos, 'spreads' y otras variables nominales. El consenso es que los multiplicadores de la política monetaria, la capacidad de hacer reaccionar a la economía con impulsos adicionales, son ahora exiguos.

Lagarde, que hereda la renovación de la política ultra acomodaticia, se enfrentará a la incertidumbre de los posibles efectos de esas nuevas compras de 20.000 millones de euros mensuales durante 'el tiempo necesario', conocedora del escaso margen de maniobra que existe en el momento. Ese es a nuestro juicio el éxito de su nombramiento, la elección de un gobernador que, conocedor de estas limitaciones y de las virtudes de la comunicación, mantendrá los éxitos de la gestión del pasado 'comunicando', garantizando la resiliencia del euro a través de la gestión de expectativas, por un lado, y coadyuvando en la consecución de consensos, sea en el consejo del BCE o entre las instituciones y gobierno de la zona, por otro, que faciliten una nueva etapa en la política económica. Una etapa marcada, como ya expresó hace unos días Mario Draghi, por las posibles bondades que la vía fiscal podría tener en este momento.

En este sentido, creemos que uno de los retos que Christine Lagarde tiene por delante al frente de la institución es fortalecer el euro para cumplir con la promesa de hacer 'lo que sea necesario', con el fin de que el proyecto europeo perdure incluso en tiempos tan complejos como el actual.

El balance de Draghi, por tanto, pese a no haber conseguido cumplir con el objetivo de mantener la inflación en niveles cercanos, pero por debajo, del 2%, ha sido positivo por salvar el euro en el peor de sus tiempos y por garantizar su resiliencia hasta la fecha de hoy. Pasa el testigo y se lo pasa al gobernador idóneo para manejar la comunicación, su mejor legado.

* Gonzalo de Cadenas es director de Análisis Macroeconómico y Financiero del Servicio de Estudios Mapfre.