Estrategias de 'build up': retos jurídicos en estructuras en constante evolución

En los últimos años, los proyectos de build-up han experimentado un auge significativo en el capital riesgo español. La estrategia es sencilla: consolidar varias empresas de un sector para crecer rápida e inorgánicamente, generando sinergias, multiplicando facturación y EBITDA y logrando valoraciones atractivas en una futura desinversión. Sin embargo, existe una realidad jurídica compleja que no siempre recibe la atención debida.

Habiendo asesorado en los dos últimos años en más de 20 operaciones desde la perspectiva del fondo de private equity consolidador, comenzando por la adquisición de la plataforma inicial, acompañando en asuntos recurrentes, apoyando la integración de add-ons y la entrada de managers en el capital, así como asesorando en la desinversión, esta experiencia me ha mostrado los desafíos prácticos de estas estructuras. La conclusión es evidente: no son grupos estáticos, sino organismos vivos en constante transformación, con socios que entran y salen, adquisiciones continuas, gestores incorporándose al capital, financiaciones y negocios en permanente evolución.

El modelo habitual consiste en crear una sociedad vehículo compradora, financiada con deuda y fondos propios, participada por un fondo de inversión y otros socios que se incorporan a lo largo del tiempo. Esta estructura integra sociedades operativas e incorpora un número elevado y cambiante de socios, lo que dificulta la coordinación y puede ralentizar decisiones estructurales. Al consolidar mediante crecimiento inorgánico, es crucial decidir con rapidez y adoptar acuerdos de forma ágil, especialmente, con una desinversión a medio plazo en mente, evitando que los aspectos legales obstaculicen la gestión.

En este contexto dinámico, el pacto de socios es el documento más relevante, ya que un enfoque incorrecto puede frustrar los objetivos del proyecto. Debe nacer con la primera adquisición, prever cada add-on, futura entrada de socios y las diluciones continuas, estableciendo mecanismos que aseguren una desinversión exitosa. Múltiples socios conviven con posiciones diferentes y objetivos no siempre alineados. El pacto debe ser un documento vivo y flexible que permita adaptarse sin modificaciones constantes.

La clave está en prever situaciones que con total seguridad se producirán, tales como la incorporación de nuevos socios con derechos distintos y la integración de nuevas sociedades. Los derechos de los socios deben vincularse siempre a porcentajes de capital, no a nombres, pues la dilución es constante. No caben derechos individuales con capital atomizado y en evolución.

La limitación de derechos políticos es esencial. En proyectos de consolidación rápida, la sociedad holding no se puede permitir la paralización del negocio por discusiones entre socios. Las decisiones frecuentes (adquisiciones, financiación, ampliaciones de capital) nunca deben ser materias reforzadas. La sindicación de voto puede ser un aliado ya que, al estar prohibido el reparto de dividendos en estructuras apalancadas, no es posible crear participaciones sin derechos políticos. La limitación de materias que requieran mayorías reforzadas, la vinculación de derechos a porcentajes y el control sobre decisiones trascendentales son imprescindibles. Los managers tendrán libertad de gestión en las sociedades operativas, pero el promotor debe tener flexibilidad en decisiones estructurales y capacidad de reemplazar managers si dejan de contribuir.

Otro aspecto clave es el control por el promotor del proceso de desinversión. Conseguir el mejor retorno para los inversores es el fin último del proyecto y, por tanto, el inversor financiero necesitará contar con un drag-along incondicional y automático.

Los mecanismos de salida de socios son críticos. Conviven muchos socios que no siempre encajan personal o profesionalmente. Si la relación no funciona hay que disponer de mecanismos que permitan sacar rápidamente del capital a aquellos socios que dejen de estar alineados con el proyecto. Las opciones de compra se revelan como herramientas fundamentales, permitiendo al socio mayoritario recuperar rápidamente el capital de socios díscolos. Lo más relevante es que las opciones sean fácilmente ejecutables. El mecanismo de valoración debe quedar determinado desde el principio, y si se usan fórmulas, estas deben ser claras, evitando recurrir a terceros independientes que retrasen la ejecución. Incluir en la propia opción el consentimiento para la transmisión y el borrador de escritura de compraventa acordada permite una rápida ejecución.

Por último, los poderes irrevocables pueden ser el mecanismo que permita mantener control y rapidez en el ejercicio de derechos. La adopción de acuerdos por la junta general o la aprobación de una refinanciación no se pueden demorar innecesariamente por no coordinar una pluralidad de socios dispersos. Estos instrumentos permiten al socio mayoritario mantener el control operativo necesario para que el proyecto siga avanzando sin obstáculos burocráticos que pueden resultar fatales en momentos críticos.

En definitiva, el éxito de una estrategia de build-up no solo depende de la calidad de los negocios adquiridos o la gestión financiera, sino también de una planificación legal inteligente desde el inicio. Construir un grupo empresarial mediante crecimiento inorgánico implica construir también una arquitectura jurídica dinámica, que acompañe el ritmo del negocio y permita que la consolidación se realice con seguridad y eficiencia.

* Julieta Bermúdez, asociada Senior del área de Corporate / Private Equity en Bird & Bird.