Usted no es 'too big to fail'

“«Muchos grandes hombres habían tenido unos humildes comienzos y otros triunfaron tardíamente, pero de fijo ninguno salió hacia la inmortalidad metido en un barril». Lo cuenta la historiadora estadounidense Kathleen Romoli en su insuperada biografía «Vasco Núñez de Balboa. Descubridor del Pacífico». Acompañado de su perro Leoncico, feo y lleno de magulladuras, pero «con una inteligencia sobrehumana» que al parecer le permitía distinguir un indio bueno de otro artero, Vasco Núñez de Balboa emprendió su camino hacia la inmortalidad de polizón en una nao en un barril de harina.

Hace 500 años que Núñez de Balboa se convirtió en el primer europeo que avistó un mar que Colón no sospechaba: el océano Pacífico, aunque primero fue bautizado como Mar del Sur” A.Armada- ABC Jueves 11 Abril 2013. 

(Aunque supongo que ya todos lo sabéis, quizás alguno es lo suficientemente optimista y este artículo pueda serle de ayuda)

Años atrás, en una entidad de banca privada en la que trabajaba, se les ocurrió que podríamos ofrecer a nuestros clientes un bono estructurado emitido por Morgan Stanley con vistas a ocho años y cobrar -a vencimiento- unos cupones mínimos del 4% y máximos del 10%, y entre medias cobrando el Euribor si se encontrara entre ambos niveles y siendo una estructura de capital garantizado, si no recuerdo mal. La ventaja era que este bono era deuda senior y que el emisor, Morgan Stanley, era una entidad de las que se acababa de considerar demasiado grandes para quebrar… por lo tanto ¡no habría ningún problema (salvo los recogidos en la letra pequeña, apartado riesgos), ya que al emisor de este bono no le dejarían quebrar, pasara lo que pasara! Un chollo, ¿verdad?

Bueno, no tanto. Afortunadamente, no lanzamos dicha estructura, pero por mi parte aproveché para explicarles a algunos clientes cuál era el truco y por qué no me parecía interesante en absoluto. Vamos a hablar de las dos falacias con las que se envían falsas señales de seguridad a los inversores actualmente (igual que antes de la crisis, por otro lado). La primera es que nuestro bono es senior -por tanto, cobraremos los primeros en caso de quiebra de la entidad- y la segunda es la que da título al artículo: el emisor es demasiado grande para quebrar -too big to fail-.

Es cierto que, salvo otras emisiones de mayor prelación, los bonos senior ofrecen “mayor garantía” que el resto de las emisiones… pero sólo si la entidad emisora no se ha puesto como loca a emitir deuda senior, en tal volumen que, aunque seamos los primeros en cobrar, vamos a vernos forzados a asumir una quita porque el activo del emisor no cubre el total de dichas emisiones de igual rango entre sí. Y, por otro lado, como en el caso de Pescanova, por poner un ejemplo actual, aunque la emisión de sus bonos sea convertible, pero senior, resulta que en el prospectus se especifica que en caso de problemas -como los que ahora están sufriendo- estos bonos van por detrás de los emitidos a los Project finance, la deuda con proveedores y filiales. Es decir, serán senior, pero la propia emisión especifica que en caso de liquidación nuestro rango de cobro es de los últimos. Poco consuelo saber que tenemos deuda senior.

Al explicar el bono estructurado de Morgan Stanley, les decía que dicho emisor se había considerado por todos los grandes jefazos de los gobiernos y mandamases mundiales -la pera en bote, vamos- como una entidad que, jamás, pasara lo que pasara, iban a dejar que quebrase… pobrecita ella, no vaya a ser. Pero la explicación venía con una advertencia: “Ojo, que a Morgan Stanley no le vayan a dejar quebrar no significa que no te vayan a dejar quebrar a ti. Tú no eres Morgan Stanley y es posible que para que la entidad no quiebre tengan que dejarte quebrar a ti”. 

Pensad que al final, si tenéis una estructura, lo que tenéis es deuda de un determinado emisor y si este tiene problemas, estos no vienen derivados de tener muchos ingresos, sino por un exceso de deuda que no tiene suficiente para pagar, para devolverla. Por tanto, se encontraría en una situación que, en estos momentos actuales, con Chipre y demás, son bastantes conocidos: cuidado con la deuda excesiva, que luego viene el bonista y quiere cobrarla. ¡Qué cosas se les ocurren a algunos! (A otros les da por chupar candados, pero no nos vayamos por las ramas).

Dado que el emisor tiene una deuda, si no puede pagarla está obligado legalmente a presentar el concurso de acreedores y, en su caso, la disolución y liquidación de los activos de la compañía. Como a Morgan, entre otros, se les ha jurado que ni locos le dejarán quebrar (también es cierto que es una promesa política, por lo que yo de Morgan y demás too big to fail entities me lo pensaría mucho antes de creerlo a pies juntillas). Para evitarles su mal trago de exceso de deuda, es más que posible que se produzca la negociación con los bonistas y el posterior acuerdo de quitas y/o entregas de acciones para que la entidad con problemas quede saneada, el típico bail-in tan de moda actualmente.

¿Y usted en qué queda en todo este embrollo –supuesto-? Pues bastante fastidiado, por no usar palabras más gruesas. Se encontrará con que pensaba que tenía un producto con un riesgo determinado y que cuando se produzca el escenario improbable que el modelo estadístico de la entidad calificaba como “uno entre 10.000 años”, por ejemplo, se queda aprendiendo en su propia billetera cómo el tener deuda senior no es garantía de nada per se y cómo el hecho de que el emisor no quiebre nunca no significa que no le puedan fastidiar a usted.

Como diría Buffett: “Cuando el hombre con dinero se encuentra con el hombre con experiencia, aquél se queda con la experiencia y este con el dinero”… Que no le pase a usted. Quizás muchos estéis en el camino hacia la inmortalidad, como Núñez de Balboa, pero, por si acaso, que no os metan en un barril, salven la nao y os dejen a vosotros perdidos en medio del Océano.

Nos vemos en el próximo artículo. Un abrazo a todos.