No baje la guardia

Esta semana he recibido numerosos comentarios respecto a la situación del mercado que plantee en esta misma sección hace unos días y sobre el grado de acierto que tal escrito puede contener. Incluso, se ha vuelto a despertar esa pugna ideológica que mantengo con el bueno de Carlos Doblado y sus argumentos totalmente contrarios a los míos. Esto me ha llevado a que hoy le dedique una segunda parte para intentar aclarar la idea mostrada.

El siguiente gráfico muestra la situación actual de los mercados. Una comparativa simple de la valoración de los activos financieros respecto al ingreso disponible. Bastante clarificadora.

Sin embargo, sigo manteniendo que, a estas alturas del ciclo, nadie tiene la más remota idea de hasta cuándo durará este mercado alcista. Hablo del S&P como mercado director y cuya correlación con Europa, por ejemplo, sigue siendo muy elevada como puede ver perfectamente en el gráfico.

Hacer market timing no funciona. El comportamiento irracional del inversor puede llevar, como es el caso actual, a valoraciones irracionales que se prolonguen en el tiempo. Eso hace que no se pueda predecir ni cuándo ni cuánto subirá o bajará el mercado, ni a saber qué hechos no esperados pueden impactar en los precios. Si le añadimos las emociones que nos dominan y que, lamentablemente, no somos mejores que el mercado, sólo nos queda intentar gestionar el riesgo de nuestra cartera para, por lo menos, tener el ratio rentabilidad/riesgo bajo control.

Fíjese cuál es la distribución de la duración de los ciclos económicos hasta la fecha. El gráfico muestra la duración en meses de la expansión económica (USA) y se ve claramente que no podemos sacar, de esos datos, conclusión alguna sobre a qué atenernos en tiempos.

El exceso de liquidez existente en los mercados, obra de las políticas ultraexpansivas de los principales bancos centrales, nos ha llevado a lo que se viene llamando un mercado secular alcista. Aquí surgen las primeras diferencias y errores entre muchos analistas. Se confunde un mercado o un activo cíclico versus uno secular. Este último dura más tiempo y puede tener períodos de movimientos contrarios sin romper la tendencia. Para entenderlo, si tomamos una compañía cíclica su rentabilidad irá bien mientras la economía crezca de forma importante. Mayor crecimiento económico, mayor impacto en los resultados de una empresa química, de maquinaria, acereras o aerolíneas. Si se fijan en nuestro mercado, no les ha ido muy bien a estas en los últimos años. Arcelor o IAG son unos ejemplos. Empresas seculares, sin embargo, son aquellas que no precisan del crecimiento económico para seguir produciendo. Empresas de alimentación, de servicios básicos e incluso podríamos meter a Inditex. No dejarás de comer ni vestirte pese a que tengas un bajo crecimiento económico.

Si esto lo aplicamos al mercado, fuera del título individual, es de vital importancia para saber dónde estamos pues eso determina el nivel de resultados que se pueden esperar. Así mismo, conocer ese detalle es necesario para los gestores activos por cuanto condiciona la estrategia de inversión.

Vamos a utilizar un gráfico muy interesante para ver esos conceptos. Las líneas azules muestran mercados seculares que llevan a máximos de precios no conquistados antes. Por ejemplo, desde 1982 hasta el 2000, mercado secular con alza del 666%. Sin embargo, el periodo de 1932 a 1937, con alzas importantes, no es un mercado secular pues no se rompe el máximo anterior.

Y ahora estamos en otro mercado secular, que no cíclico, iniciado en el 2009 pues se han superado máximos anteriores. Si lo ponemos en perspectiva sacando la línea de regresión y el canal donde se han movido los precios, obtenemos una mejor visión de dónde podemos estar.

En el gráfico vemos como los precios están un 88% sobre la media y mostrarían de nuevo que, sin tener que dar por finalizado el movimiento alcista, los niveles de sobrevaloración vienen a ser históricamente elevados.

Y esto me lleva, de nuevo, a recordar que la rentabilidad de un activo (acción) viene de la suma del crecimiento de los beneficios empresariales y de la rentabilidad por dividendo. Los primeros dependen del crecimiento económico y suelen ir en concordancia con aquel. La rentabilidad por dividendo viene condicionada por el nivel del PER, que actualmente en USA estaría sobre el 2%. Así mismo, un incremento del PER supone un incremento de rentabilidad y, un descenso, un decremento de rentabilidad. A día de hoy tenemos estos datos; BPA estancandos, que si se mantiene el crecimiento del -0,3% para el tercer trimestre supondría seis trimestres consecutivos de caídas del crecimiento y unos niveles del S&P sobrevalorados.

Viendo esos datos y siendo conscientes del crecimiento (GDP), es fácil concluir que la rentabilidad que ofrece el mercado de acciones (SP) es totalmente nula. Luego si volvemos a calcular el ratio de rentabilidad/riesgo que estoy asumiendo, vuelvo a la conclusión del otro día: un inversor que viene comprado desde hace varios años con rentabilidad positiva no debe vender. Tiene que llevar a cabo ciertas operaciones de cobertura (tipo seguro, por lo que pueda pasar) pero no sería lógico inducirle a vender por lo que pueda pasar. Sin embargo, un nuevo comprador, ante ese panorama con riesgos mucho mayores que beneficios a conseguir, no debería caer en la tentación de comprar ahora.

Fíjese que, sin embargo, no digo que haya que abrir posiciones cortas. Una cosa es un seguro frente a terceros y otra cosa estar bajista. La principal razón que veo para que pueda estar equivocado es, sin duda, el nivel de cash que existe ahora mismo entre los inversores. Pareciera que son solo los bancos centrales y cuatro más, los compradores actuales en mercado. El miedo a una ruptura de la Unión Europea, una burbuja del mercado de acciones y bonos, los temas políticos a nivel mundial, etc. están llevando a un sentimiento de pesimismo que no cuadra, para nada, con un fin de mercado alcista. Eso hay que reconocerlo. Fíjese en los niveles alcanzados en liquidez superan el momento pos-Lehman.

Si les pregunto qué les dice este gráfico de Microsoft actual, podremos ver las diferentes opiniones entre unos y otros. Una parte de los inversores dirán que, de haber invertido 5000 USD en la salida a bolsa de 1986, hoy tendrían 4 millones de USD. Otros, sin embargo, verán la zona de máximos alcanzada esta semana, como el nivel similar a partir del cual los precios se desplomaron.

Sólo es cuestión de tiempo que unos u otros tengan razón. La parte positiva es que, la resolución del conflicto, no creo esté ya muy lejos. Recuerde que ahora, se trata de preservar el capital y no de buscar rentabilidad. Todo se andará y tal vez, yo esté muy equivocado.