El día que se rompió el sistema monetario europeo

La historia nos enseña muchas veces a entender el mundo y intentar predecirlo. Las devaluaciones de varias divisas europeas por no poder mantener el ritmo económico alemán en los 90 podrían ser premonitorias en la complicada situación actual de la Zona Euro.

En la década de los años 70 y principios de los 80, la crisis del petróleo desbocó los precios en los principales países del mundo occidental. Las tasas de inflación alcanzaron cifras por encima del 10%. En Estados Unidos, en 1981 superaron el 14%. En Japón, en 1974, la inflación alcanzó en 25%. En Francia, escaló hasta el 15% en 1974 y 13%-14% en el año 1981.

En este entorno de altas tasas de inflación, los países europeos acordaron la creación de una zona monetaria estable. Para ello, en marzo de 1979 se acordó constituir el Sistema Monetario Europeo (SME o ERM, en inglés). El objetivo era reducir la alta volatilidad de los tipos de cambio de las divisas europeas entre sí y crear, por tanto, una zona de estabilidad monetaria que ayudase a aumentar la integración económica europea, promoviendo un incremento de las transacciones comerciales. Este modelo fue el paso previo a la creación del euro en 1999. El SME pasó diversas crisis pero en conjunto pienso que fue un acierto y la prueba es que se pudo crear el euro en 1999, debido a una mayor convergencia en las economías europeas.

El modelo monetario del SME era establecer unos tipos de cambio fijos entre países. Se fijó un margen de variación de las divisas, unas bandas de fluctuación por arriba y por abajo. Cada país debía defender estos tipos máximos y mínimos si su divisa los alcanzaba. Por ejemplo, si la peseta, la lira italiana y la libra esterlina se depreciaban alcanzando el límite inferior, sus bancos centrales debían intervenir en el mercado comprando pesetas, liras y libras vendiendo marcos alemanes, la moneda más fuerte de la época.

Esta estructura monetaria era muy estable y, por tanto, muy buena para la economía de sus países, excepto si algún país sufría fuertes desequilibrios respecto a los países con menores desequilibrios, normalmente Alemania.

Cuando se creó el SME en 1979, Gran Bretaña declinó entrar, lo que creó un debate político en el país. Pero cuando Nigel Lawson entró en el Gobierno como ministro de economía, los ingleses cambiaron de opinión. Lawson era un admirador de la estabilidad monetaria alemana gracias la dura política económica aplicada por el Bundesbank.

En octubre de 1990, Gran Bretaña entró con su moneda, la libra esterlina en el SME con un tipo de cambio fijo de 2,95 versus el marco alemán. Si en los mercados de divisas alcanzaba una cotización de 2,778, el Banco de Inglaterra debía intervenir.

La inflación en Gran Bretaña estaba desbocada y en 1989 y 1990 alcanzó una tasa de 7,8% y del 9,5%, respectivamente. Esta fue la motivación inglesa para entrar en el SME. Querían igualarse a una inflación alemana, tres veces inferior.

La reunificación de Alemania del Este obligó al Bundesbank a subir aún más sus tipos de interés para evitar un recalentamiento de su economía. Recordad que el tipo de cambio fijado entre el marco germano con la divisa de Alemania del Este fue muy generoso con los nuevos alemanes, lo que podía incrementar el consumo de estos al aumentar su riqueza.

Con una economía como la alemana tan sólida y estable, ofrecer al mercado unos altos tipos de interés, no podía sino atraer a inversores de todo el mundo, incrementando la demanda de marcos alemanes y apreciando su cotización. El marco alemán se situaba en el límite por arriba del SME y los países que no seguían su estela por problemas internos de competitividad caían al punto límite de la banda inferior.

Los bancos centrales de Gran Bretaña, España e Italia defendían como podían un tipo de cambio inaguantable. Quedaba claro que solo había una solución lógica y era reconocer que no era posible mantener unos tipos de cambios europeos artificiales. Algunos inversores con mucha visión vieron que aunque la libra, la lira o la peseta estuviesen en el rango mínimo inferior, la realidad acabaría haciendo que tuviesen que devaluar. George Soros y Stanley Druckenmiller, uno de sus cerebros en el hedge fund Quantum, decidieron empezar a comprar marcos alemanes y vender libras en el punto límite. En teoría no había recorrido posible, ya que la libra no podía caer ni el marco apreciarse.

Los políticos europeos, pero especialmente los ingleses defendieron agresivamente en público que no cejarían en su empeño de mantener sus divisas dentro del SME. No solo eso, el Banco Central de Inglaterra subió repetidamente los tipos de interés muy por encima de los tipos alemanes para atraer capital y revaluar su maltrecha divisa. Primero al 10%, luego al 12% y finalmente hasta un 15%. Soros fue incrementando su posición compradora de marcos y vendedora de libras sin vacilar.

En septiembre de 1992, las posiciones vendedoras del hedge fund de Soros ascendían a 10.000 millones de libras. El Banco Central de Inglaterra declaró que quería pedir un préstamo de 15.000 millones de libras. Soros declaró posteriormente que, casualmente, esta era la cifra que querían alcanzar en esta posición que veían muy clara.

Finalmente, esta lucha titánica entre un potente y visionario inversor y uno de los bancos centrales más poderosos del mundo, acabó el miércoles 16 de septiembre de 1992, el llamado “miércoles negro”. El Gobierno de John Major tuvo que rendirse. Su ministro de economía Norman Lamont declaró públicamente que tiraba la toalla y pedía a Bruselas una reunión urgente. No os perdáis el vídeo del anuncio en el que se incluye una agresiva declaración de John Major unos días antes. Gran Bretaña suspendía su pertenencia al SME y su obligación de gastar mas dinero defendiendo su divisa.

España e Italia siguieron el mismo camino y devaluaron sus artificialmente altas divisas. La diferencia fue que España se mantuvo dentro del SME y solo le dejaron devaluar un 5% en septiembre de 1992 para no perjudicar… a Grecia. El mercado obligó a dos devaluaciones más en apenas seis meses, ya que el tipo de cambio aún no era creíble.

La libra esterlina cayó en el mercado un 15%. Gran Bretaña pudo bajar los tipos de interés que ahogaban a los ingleses. George Soros y Druckenmiller ganaron 1.100 millones de libras para sus inversores. Desde aquel día, George Soros es conocido como “the man who broke the Bank of England”.

Siguiendo con la estrategia del fondo de Soros, antes de la rotura del SME, Druckenmiller compró bonos alemanes a largo plazo. Su cálculo fue que si se devaluaba la libra y, por tanto, se revalorizaba el marco alemán, era mucho mejor tener acciones inglesas ya que las alemanas sufrirían por la fuerte apreciación del marco alemán y habría un mayor crecimiento económico en Gran Bretaña que en Alemania. Esta segunda estrategia, derivada de la primera, fue mucho menos conocida, pero generó beneficios adicionales al fondo de Soros y Druckenmiller.

En 1997, el Tesoro inglés estimó que las perdidas del “miércoles negro” fueron de 3.400 millones de libras. Gran Bretaña tenia unas reservas de divisas entonces de 24.000 millones de libras que dedicaba a defender su divisa. Se estima que si el Banco de Inglaterra no hubiese tenido que defender su divisa, con estas reservas de divisas y la depreciación de la libra habría ganado unos 2.400 millones libras. Aunque lo realmente relevante fue la riqueza creada en Gran Bretaña por la subida de su PNB en los siguientes años, mucho mayor que esta cifra anecdótica para el Tesoro inglés

A pesar de esta pérdida del tesoro británico, que una tercera parte fue a manos de los inversores del Quantum Fund, la economía británica se benefició de los tipos bajos y de una divisas depreciadas y dos años más tarde crecía a ritmos del 4%.

Este episodio seguro que influyó enormemente para que Gran Bretaña no entrase en un sistema con tipos de cambio fijos como fue la creación del euro en 1999.

La libra esterlina se movió en un rango lateral bajista hasta 1996 en relación al resto de divisas. A partir de 1997, la divisa británica se apreció bruscamente, y de 1998 a 2008 se mantuvo estable, favoreciendo el crecimiento económico británico.

Además, nos enseña que cuando algo económicamente es desequilibrado e insostenible, aunque una ley, una norma o decreto o un banco central lo defienda, los acontecimientos, la realidad acaba imponiéndose.

La historia nunca es igual pero la situación actual del euro tiene sin duda muchos paralelismos.