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Amadeus, ¿compañía inmersa en causa de disolución? (I)
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Tomás Iglesias

El Detective Contable

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Amadeus, ¿compañía inmersa en causa de disolución? (I)

Tenemos encima de la mesa una oferta pública de suscripción –OPS- y, a la vez, una oferta pública de venta –OPV-, de Amadeus IT Holding, S.A.,

Tenemos encima de la mesa una oferta pública de suscripción –OPS- y, a la vez, una oferta pública de venta –OPV-, de Amadeus IT Holding, S.A., (que, en adelante, llamaremos Amadeus), destinada exclusivamente a inversores cualificados. La primera consiste en la emisión de un número indeterminado de acciones, para alcanzar 910 millones de euros, mientras que la segunda persigue vender en el mercado  36.957.382 acciones ya emitidas. Supongo que la mayoría de los lectores conocen la empresa que ya cotizó en el pasado en el parqué hasta que, en 2005, se lanzó una OPA que la retiró del mercado. No me extenderé sobre ella.

En esta serie de cuatro posts, que inauguran este espacio, voy a tratar de sacar cierta información de la documentación que la empresa ha registrado en la CNMV. No hay más que ir a la página web del regulador, entrar en la consulta de registros oficiales, seleccionar Amadeus por empresa y buscar el informe financiero de 2009 (en adelante, cuentas) y el folleto y díptico de la emisión. 

Una idea que me gustaría exponer para este espacio es que analizando las cuentas de una empresa, se supone que disponemos de información sobre la situación de la misma, ya que en ellas se recoge toda la información relevante para tal propósito. Al menos así debería ser. Jamás podremos decir que alguien nos ha estafado si ha puesto la información necesaria para evaluar un negocio; otra cosa es que esta información haya que tratarla y buscarla, y ahí es donde espero que entre este espacio.

En la oferta nos presentan el siguiente resumen:

  1. La capitalización de la compañía, para una horquilla entre 9,20 y12,20 por acción, estaría entre 4.267 y 5.361 millones de euros, importe muy inferior ala valoración.
  2. Se valora la compañía entre 7.272 y 8.366 millones, asumiendo una deuda financiera neta pro-forma de3.005,1 millones.
  3. El PER, lo sitúan entre 15,68 y 19,70, calculado sobre los beneficios pro-forma a 31 de diciembre de 2009.

Uno. El proceso se ha hecho al revés. En determinados medios de prensa, se ha recogido que estos datos están en línea con las previsiones de los analistas, y lo cierto es que nadie parece advertir que se ha cometido cierta alteración del proceso normal de valoración de una acción. Lo normal es valorar una empresa, luego descontar lo que debe y, al final, dividir el resultado entre el número de acciones emitidas para deducir el precio correspondiente a cada parte de la empresa, que a fin de cuentas es una acción.

Dos. Sin que haya intervención independiente. Como es costumbre, en la primera página del díptico depositado en la CNMV nos comunica que no hay experto independiente que asuma ningún tipo de responsabilidad por tal valoración. Nos informan en la oferta que la valoración ha sido establecida por la sociedad, página 27 del díptico, previa consulta con las entidades coordinadoras globales, Morgan Stanley, Goldman Sachs y J.P. Morgan. En todo caso, en la página 347 se hace constar que tanto éstas como las aseguradoras tienen vinculación con Amadeus en función del préstamo sindicado, que se va acancelar en parte con esta operación, y, en algunos casos, mediante swaps. Las vinculaciones se extienden al resto de entidades aseguradoras, salvo Banco Santander S.A. (previsible aseguradora pero sin vinculación). ¿Objetividad?

Tres. Y supone casi multiplicar por dos en 5 años, con un balance peor. Entiendo que para valorar la empresa podemos buscar operaciones similares. Por tanto será razonable buscar la información sobre la OPA de 2005, que encontramos en la página la página 27 del díptico donde nos da que el valor ascendió a 4.510 millones de euros, asumiendo una deuda de 156 millones. Y aquí surge una gran duda que supongo que no será difícil entender: en 2005, en plena euforia, una compañía con poco endeudamiento, vale 4.510millones… ¿cómo es posible que ahora valga cerca del doble, en un sector especialmente castigado por una recesión mundial y un endeudamiento que manifiestan se ha multiplicado por 20? 

Pues creo que esta duda nos justifica el entrar a analizar la documentación y asumiendo que la contabilidad recoge la situación de la empresa, nos encontramos la siguiente sorpresa: los fondos propios de la empresa, ascienden a la cifra negativa de 922,6 millones de euros, que se convierten en -277,6 cuando se consolidan las cuentas a nivel de grupo. Parece claro, por tanto, que existe una divergencia superior a los 5.000 millones entre los 4.272 millones mínimos establecidos en la valoración y los fondos propios que la empresa declara en un documento que (¡nunca lo olvidemos!) refleja la imagen fiel de la empresa, tal y como Deloitte nos cuenta en el informe de auditoría.

En todo caso, al tener fondos propios inferiores a la mitad del capital social, (y sobre todo cuando bajan de cero), la empresa está en situación de causa de disolución. La entidad expone que ha formalizado un préstamo participativo por 910 millones, préstamo a cancelar con los fondos obtenidos por la parte correspondiente a la parte de la ofertapública de suscripción. Según el criterio de la empresa el préstamoparticipativo, a pesar de ser un pasivo financiero, computa como fondos propiosa efectos de disolución. En este punto, señalar que alguien podría discutir el criterio, porque si bien es cierto que los préstamos participativos se consideran fondos propios a efectos de disolución, no parece tan claro que se deban considerar para determinar si una entidad está en causa de disolución. 

Siguiendo el hilo comprobamos que los fondos propios siguen siendo negativos, pese a la existencia de acciones preferentes por importe de 256 millones, que obligan al pago de un 13,75% en el caso de que existan beneficios distribuibles. El último pago de dividendos de estas acciones corresponde al ejercicio 2006, página 318 de la oferta. Estas acciones, según el hecho relevante posterior al cierre, recogido en la página 282 de las cuentas, van a ser recompradas sin ningún tipo de descuento. En ese mismo punto, se acuerda que el pago de las acciones preferentes, se condiciona a la liquidación de la operación de suscripción y venta.

Por tanto, la primera en la frente: Amadeus IT Holding, S.A. (antes WAM Acquisition, S.A.) está, desde un punto de vistaf ormal, en causa de disolución, al tener fondos propios negativos. Mañana nos entretendremos, en la segunda entrega de la serie, en el préstamo participativo.

Tenemos encima de la mesa una oferta pública de suscripción –OPS- y, a la vez, una oferta pública de venta –OPV-, de Amadeus IT Holding, S.A., (que, en adelante, llamaremos Amadeus), destinada exclusivamente a inversores cualificados. La primera consiste en la emisión de un número indeterminado de acciones, para alcanzar 910 millones de euros, mientras que la segunda persigue vender en el mercado  36.957.382 acciones ya emitidas. Supongo que la mayoría de los lectores conocen la empresa que ya cotizó en el pasado en el parqué hasta que, en 2005, se lanzó una OPA que la retiró del mercado. No me extenderé sobre ella.

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