¿Qué nos depara el horizonte?

La semana pasada hablábamos de que el sentimiento de mercado era muy negativo, y la posibilidad de un movimiento brusco era evidente. El S&P cayó tan solo 20 puntos básicos a lo lago de la semana (0.2%), pero la sensación es que el movimiento fue muchísimo peor, terminó cayendo por quinta semana consecutiva, la racha de pérdidas más larga desde 2011.

El miércoles y el jueves experimentamos movimientos inversos de un tamaño desproporcionado. Solo 8 veces desde 1970 hemos visto un 3% consecutivo en direcciones opuestas en S&P. Tres de esas ocho veces fueron en marzo de 2020, al comienzo del shock del covid; tres fueron en el otoño de 2008, a raíz del episodio de Lehman; y uno fue en octubre de 1987, después del famoso desplome bursátil.

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La Fed intentó dar un mensaje de tranquilidad y sobre todo de previsibilidad que en un principio los mercados aplaudieron, rebotando con fuerza ante la caída del 10 años americano, una vez que los peores temores a posibles incrementos de 75 bps desaparecieron tras los comentarios de Jerome Powell.

No cabe duda de que la Fed tiene múltiples subidas de tipos por delante, pero el hecho de que intentasen dar total claridad sobre el camino a seguir parecía apaciguar los mercados. Sin embargo, tan solo 24 horas después, el bono del Tesoro a 10 años se disparaba por encima del 3%, la tasa hipotecaria americana rompía el 5% y el mercado de renta variable perdía todas las ganancias del día anterior.

La lectura era clara: la Fed está muy por detrás en sus objetivos de inflación, va a tener que subir tipos aún más de lo que esperan, y no podrán evitar una recesión, provocada por dichas subidas.

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En resumen, los datos de inflación serán mucho más importantes que las palabras de la Fed, y eso es en lo que probablemente deberían centrarse los inversores. Lo más importante a observar serán los datos reales de inflación. Si los próximos informes del IPC y PCE respaldan la idea (ya presente en los informes de marzo) de que la inflación se moderará, las expectativas de futuros aumentos de tasas disminuirán, las primas por plazo disminuirán, las tasas se moderarán, los precios de las acciones deberían recuperarse y la volatilidad general debería reducirse. La cifra del IPC se publicará este miércoles y conviene seguirlo en detalle.

Ha quedado muy claro que la Fed no tiene planes de parpadear en el corto plazo. A medida que avanzamos, el énfasis de Powell en emplear un enfoque basado en datos hará que cada punto de datos económico sucesivo sea cada vez más relevante. Si bien es posible que hayamos superado esta reunión del FOMC (relativamente) ilesos, un IPC más alto de lo esperado la próxima semana podría representar un riesgo serio de ver algo más sustancial que "solo" 50 puntos básicos en la próxima reunión de la Fed, que tendrá lugar el próximo mes de junio. Mientras tanto, los inversores se quedarán tratando de averiguar dónde se establecerán las valoraciones al final, ya que estos riesgos para el aumento de las tasas se encuentran con una creciente sensación de preocupación por la desaceleración del crecimiento.

El reporte de empleo no traía ninguna debilidad aparente en el mercado laboral, si bien los números generales eran fuertes, el componente de salarios era algo más bajo, de manera que dependiendo de las múltiples interpretaciones sobre los distintos números publicados el mercado se movía, sin dirección aparente.

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Así, los movimientos del viernes demostraron que, tras meses y años en los que el mercado tenía una enorme posición larga de 'gamma', haciendo imposible movimientos de más de un 1%, ahora mismo nos encontramos ante la situación opuesta, lo cual incrementa la probabilidad de movimientos más bruscos. Esto se debe principalmente a la cantidad de productos estructurados emitidos, que provocan que los principales operadores de mercado estén cortos de gamma, lo que produce amplios movimientos intradía que se autoalimentan por la incapacidad de los inversores minoristas a cubrir las pérdidas asumidas en "margen". Todos estos inversores "covidmeme" no han experimentado un mercado bajista y pueden ver todas sus ganancias evaporadas en cuestión de horas, puesto que realizan sus inversiones altamente apalancadas.

Si bien todo esto nos podría a esperar un alto movimiento a la baja, cabe destacar que históricamente las tasas de interés más altas no han dañado los rendimientos de las acciones a largo plazo. Tanto los valores de EE. UU., como las de los mercados desarrollados más amplios, han sido relativamente inmunes a las subidas de tipos de la Fed, incluso a subidas tan grandes como los recientes 50 puntos básicos. El rendimiento total promedio de un año posterior a estas subidas, es un respetable ocho por ciento. Los movimientos bruscos de esta semana en ambas direcciones para las acciones son otro ejemplo del escaso poder predictivo de las tasas de interés.

Creo que tácticamente el rebote se producirá pronto y podría llevarnos a nuevos máximos, favoreciendo a la bolsa China frente a la europea o americana, pero considero importante compartir un comentario de mi amigo Albert Saporta respecto a alguno de los indicadores más observados recientemente: "El ratio Bull vs Bear". Así, Albert menciona que, si bien comprar el mercado cuando este ratio está por debajo de 1 fue una estrategia ganadora en el periodo 2013 a 2021, entre el 87-94 y el periodo 2008-2009, cuando no había nadie con una visión alcista (bull) y el sentimiento de mercado estaba altamente deprimido, esta estrategia no funcionó.

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Así, Albert mantiene que hemos entrado en un nuevo mercado bajista, por lo que los periodos con un indicador muy por dejado de 1 se harán cada vez más prolongados y el sentimiento no cambiara ni llevara a rebotes sostenidos.

Desgraciadamente, creo que Albert está en lo acertado y que los nubarrones que se atisban en el horizonte son demasiado grandes para no estar preocupados. El gráfico del S&P de 1916 a 1929 se parece mucho al del 2000 a 2022. Esperemos que el movimiento final no sea el mismo.