¡Gran bola de nieve!

Esta semana ha sido brutal. Aunque alguien que haya estado de vacaciones, o que simplemente mire las cosas por encima, pueda pensar que no ha pasado nada, pues al cierre del viernes nos encontrábamos en niveles muy próximos o incluso superiores a los de hace siete días, tanto en renta fija como en renta variable, la realidad es muy distinta. En un momento dado, el S&P caía más de un 20% en el año, el Nasdaq más de un 30% y el bitcoin un 50%. Esta semana, concretamente el jueves, nos hemos asomado al precipicio y muchos hemos tenido la sensación de que el riesgo de un 'crash' financiero era real.

Una de mis mayores preocupaciones es que nos encontramos en un mercado de correlación 1, es decir, un mercado en el que ningún activo actúa como refugio y todo se mueve en la misma dirección: caía la bolsa, caía la renta fija, caían las materias primas y caían, sobre todo, las criptomonedas.

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No voy a entrar en el debate de si nos encontramos ante el fin de la fiebre de las criptomonedas (los que me hayan leído saben que no soy muy fan). Creo en las posibilidades prácticas del 'blockchain', así como en la tokenización y el mundo digital, pero también opino que ninguna de las 'criptos' existentes será la triunfadora al final del juego. Mi amigo Antonio, profundo conocedor de lo relativo a la innovación tecnológica aplicada a la inversión, lleva tres años diciendo que hay algo valioso en los conceptos de "distributed ledger" y en las monedas digitales, pero que no se va a materializar a través de bitcoin ni ninguna de las otras criptomonedas. También había algo en AOL/Netscape o en qXL, pero no fueron los triunfadores. La segunda iteración resultó en Google e Ebay… el resto es historia.

En mi opinión, hasta que no haya una regulación propiamente dicha del mundo digital, invertir en 'criptos' se asemeja a ir a un casino y es, simplemente, una inversión respaldada por un exceso de liquidez masivo en el sistema. Terra Luna un 95% abajo, Coinbase un 90%, Dodge coin y Siba más de un 75% desde los máximos, son una muestra de la fragilidad del modelo existente.

Mejor centrémonos en los mercados financieros tradicionales. El mercado está firmemente convencido de que la Fed va por detrás de la curva y que los tipos tendrán que ser mucho más elevados de lo que se prevé, pero, sobre todo, de que una recesión está prácticamente garantizada.

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Si bien todos estos argumentos están respaldados por una inflación que no parece dar señales de debilidad, cabe destacar un aspecto del reciente movimiento: cuanto más caigan los distintos activos financieros, más se reajustarán las condiciones financieras ('financial tightening'), lo cual terminará teniendo su propio impacto en la inflación, que se reduciría sin necesidad de mayores subidas de tipos. En este sentido, la gestión de las "expectativas racionales" por parte de la Fed juega un papel casi tan importante como su incidencia directa sobre los tipos de interés oficiales. Si a esto unimos una potencial normalización del covid y de la cadena de distribución, las previsiones de la Fed pueden resultar acertadas y la recesión podría ser evitada.

¿Quiere esto decir que los mercados deberían rebotar? ¿Hemos entrado ya en una fase de capitulación? Los distintos indicadores que utiliza Michael Harnett de Bank of America señalan que no estamos aún en esa situación; al menos no todos ellos. Los últimos movimientos y el posicionamiento global apuntan a un posible rally en mercado bajista (el S&P recupero un 4% desde los mínimos del jueves), sin embargo, creo que su vida será muy corta y no creo que se hayan alcanzado los mínimos definitivos en renta variable, ni los máximos definitivos en tipos.

La gestión de las "expectativas racionales" por parte de la Fed juega un papel casi tan importante como su incidencia sobre los tipos

Harnett utiliza la siguiente lista de indicadores para verificar una posible "capitulación", comparando los datos actuales con los registrados durante el covid (2020), la crisis de deuda europea (2012), la GFC (2009) y la burbuja tecnológica (2001):

• Nivel de efectivo. Según la encuesta de Fondos de BofA se encuentra en el 5,5% del total de activos bajo gestión. Un nivel elevado que, por tanto, indica capitulación.
• Expectativas de crecimiento: la encuesta de inversión de BofA indica que un 71% cree que en los próximos trimestres el crecimiento será negativo: capitulación.
• Igualmente, el 63% cree que las ganancias netas de las empresas tendrán un crecimiento negativo los próximos 12 meses. Otra señal de capitulación.
• Expectativas de tipos: la capitulación ocurre cuando las expectativas de recorte de tipos se encuentran en mínimos. Otra señal que indica capitulación.

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Frente a estos cuatro indicadores, tenemos otros que mandan una señal distinta y solo cuando estén alineados con los anteriores habrá capitulación sin paliativos:

• Los inversores aún siguen invertidos en renta variable y solo cuando reduzcan su inversión a mínimos, muevan sus inversiones de renta variable a renta fija y minimicen sus inversiones privadas, podremos hablar de capitulación.
• El flujo de entrada en fondos de renta variable se debe relajar: por cada entrada de 100 dólares en las últimas semanas, hemos visto solo rescates de 4 dólares frente a más 50 dólares en mercados bajistas anteriores: no capitulación.
• Por ejemplo, en crédito, por cada 100 dólares que fueron invertidos, 20 dólares ya han sido retirados. Ahí sí ha habido capitulación.
• Cuando los inversores decidan vender todo aquello de lo que estaban convencidos, se producirá la capitulación.

La definición de verdadera capitulación "es cuando los inversores venden lo que aman". Apple fue el mejor reflejo del mercado alcista de la QE (Quantitative Easing de la Fed o etapa de expansión masiva de su hoja de balance: darle a la maquinita de los dólares), ahora, en un mercado, bajista debe actuar como el último bastión. La media móvil de 100 semanas para Apple es de 137 dólares y la de 200 semanas es 97 dólares. Y el primer nivel lo hemos visto esta semana y rebotamos con fuerza; cabe preguntarse si veremos el segundo.

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Parece, por tanto, que estamos muy próximos a la capitulación final, pero aún no se ha producido, con lo que invito a la precaución. En los últimos movimientos de un mercado bajista, la última capitulación suele ser brutal.

Esperemos que la bola de nieve que se ha ido formando lentamente no siga creciendo y encuentra un fuerte muro contra el que chocar y que después de la tempestad vuelva la calma. Si la Fed ha acertado con sus predicciones, así será. Pero, por ahora, tenemos por delante una temporada de volatilidad elevada y nervios a flor de piel.