¿El año que fue y el año que podría ser? AENA, un valor a seguir

Ante todo, permítanme pedirles disculpas por faltar a mi cita semanal con ustedes la semana pasada sin previo aviso, pero el anterior fin de semana mi amada esposa me llevó de sorpresa a celebrar nuestro vigésimo, que no veinteavo, aniversario de boda y, en tal tesitura, no era lo suyo ponerme al teclado.

Probablemente, les hubiera dicho que teníamos 2 match balls esta semana, el número de inflación y la decisión de la Reserva Federal, pero hubiese quitado importancia a las declaraciones del ECB, pues normalmente no son ni chicha ni limoná. Qué grave error hubiera sido…

Opinión

TE PUEDE INTERESAR

Promesas

Rodrigo Rodríguez

La semana empezó relativamente tranquila, sin embargo, un número de inflación americana algo mejor de lo esperado provocó una reacción casi sin precedentes (sólo el pasado 30 de noviembre vimos un movimiento similar). El 13 de diciembre, el futuro del S&P y el Nasdaq subían 160 puntos y 524 puntos, respectivamente, respecto al cierre de la noche anterior. Más de un 3.5% y en el ambiente flotaba la sensación de que esa era la última oportunidad de comprar antes del esperado rally de Santa Claus. El miedo a perderse ese rally y, como hemos discutido en esta columna, a quedar “retratado”, era evidente y por un momento parecía que los inversores no iban a mirar atrás.

Sin embargo, todos sabían que había otro momento clave en el partido, puesto que existía un alto riesgo a que la Reserva Federal diera un discurso más negativo de lo esperado, especialmente si el mercado subía mucho y las condiciones financieras se relajaban aún más. En respuesta a esto, el mercado se dio la vuelta y terminó el día tan solo 60 puntos arriba, menos de la mitad del movimiento inicial, y parecía que la precaución era la actitud más acertada.

Powell hizo buena esa precaución y tanto el cómo el resto de los miembros de la FED dejaron claro que la inflación era lo primero, que subían 50 puntos básicos, pero que seguirían subiendo y, lo que es más importante, que la inflación era su objetivo prioritario. Ninguna indicación del esperado pívot ni de futuros recortes, de manera que el mercado cayó con fuerza perdiendo algo más de un 2%. Sin embargo, en la rueda de prensa hubo una respuesta que parecía cambiarlo todo y dar alas a los optimistas y al esperado rally de Navidad. Al ser cuestionado por la relajación de las condiciones financieras debido al reciente rally del mercado de renta variable, Mr. Powell dio a entender que no le preocupaban en el corto plazo y había que valorar muchas cosas, no solo los mercados, sino las hipotecas, el inmobiliario etc. Parecía la llama que necesitaba el mercado para reaccionar al alza.

"Llegó el BCE y Lagarde, que nos explicó en 4 idiomas que la recesión era inevitable"

Se habían salvado los dos match balls y ahora era simplemente cuestión de rally. Y en esto llegó el Banco Central Europeo y Lagarde, que nos explicó en 4 idiomas que la recesión era inevitable, que no sólo subían tipos 50 puntos básicos, sino que consideraron 75 y que les queda mucho por hacer, y que del pivot nos olvidemos. Todo esto, unido a un recrudecimiento de la situación en Ucrania, hizo que la semana acabara con una caída del mercado europeo de más del 4% en las dos últimas sesiones y con el S&P cerrando la semana en niveles de mediados de noviembre, antes de los dos violentos movimientos alcistas.

Básicamente, el resumen perfecto del año: cuanto más evidente era el siguiente movimiento, más posibilidades había de que el movimiento real fuera el totalmente opuesto. Es por ello por lo que, a día de hoy, cuando todos ya creemos que “Santa ya no vendrá este año”, igual tiene más posibilidades que nunca. Eso sí, vendrá por puras razones tácticas, y cuanto más leo más creo que hay que volver a reducir carteras de renta variable y comprar deuda a corto plazo, especialmente cuando hay bonos soberanos que nos dan por encima del 4%.

Déjenme que les describa el porqué de estos pensamientos y mi visión del 2023.

Opinión

TE PUEDE INTERESAR

¿Recesión? Por ahora hablemos de fútbol

Rodrigo Rodríguez

Si no tienen ganas de entrar en detalle, se lo resumo en una frase: a mi modo de ver, si cree que la economía está a punto de entrar en recesión, no quieren poseer acciones, e incluso si no es así, probablemente encuentren un mejor valor en otros lugares, como el crédito y/o la deuda soberana.

Pero analicemos algunos hechos e intentemos encontrar las razones que justifican mi conclusión anterior y, sobre todo, de mi escepticismo actual:
• La subida de tipos de la Reserva Federal americana, aunque solo ha conseguido un éxito muy limitado en reducir una inflación que está a niveles históricos, sí que ha tenido un impacto significativo en pinchar muchas de las burbujas que aparecieron en la pandemia (Crypto/Bitcoin, Memes, SPACs etc.). Sin embargo, parece no haber tenido impacto en el sistema financiero en general. En palabras del profesor de Harvard Jeremy Stein, "si hace un año nos dicen que íbamos a tener una serie de subidas de 75 puntos básicos, hubiéramos pensado que se habían vuelto locos y que el sistema financiero saltaría por los aires",

"Los precios de las casas han caído por primera vez en los últimos diez años, pero existe el convencimiento de que será transitorio"

• No debemos olvidar que, junto a las subidas de tipos, los bancos centrales han entrado en un proceso de reducción de balance, o quantitative tightening, que tendrá un impacto inmediato en el suministro monetario, o M2. El M2 es un agregado monetario que incluye el M1 (monedas y billetes en manos del público y las reservas de los bancos), además de los depósitos a corto plazo (hasta dos años), libretas de ahorro, cuentas a la vista y los acuerdos de recompra diaria que las personas tienen en el sistema financiero. Es la primera vez en décadas (probablemente desde los años 30) que esto sucede.

• Los precios de las casas han empezado a caer por primera vez en los últimos diez años, pero existe el total convencimiento de que este descenso será transitorio, de que los bancos están mejor capitalizados que en el 2008 y que “el ladrillo” siempre sube. Igual el hecho de que recientemente Blackrock limitara los reembolsos en su fondo inmobiliario debería ser una señal de advertencia; o que un banco como Credit Suisse tenga que hacer una ampliación de capital de miles de millones, ante la retirada masiva de fondos de clientes, nos recuerde la fragilidad del sistema.

• Las tecnológicas han caído este año, pero frente al 80% que perdieron en el 2000, este año el Nasdaq cae “tan solo” un 30% y el S&P está a solo un 18% de su máximo histórico. A pesar de esto, y de una subida de tipos sin precedentes, la mayoría de los miembros de la Fed creen que cualquier tipo de movimiento “catastrófico” será evitado.

Opinión

TE PUEDE INTERESAR

El oro negro: seguimos con un problema de posicionamiento

Rodrigo Rodríguez

• Por otro lado, en la última encuesta de Bloomberg, 71% de los gestores de inversión esperan que la renta variable suba en el 2023, especialmente en el segundo semestre, con tan solo un 19% esperando nuevas caídas, y con fuertes apuestas a favor de las tecnológicas, frente a las aseguradoras, farmacéuticas o los propios bancos.

En resumen, hay suficientes señales para estar preocupado. Desde las recientes caídas en los planes de pensiones de renta variable, a la reducción de la oferta monetaria, pasando por la iliquidez del inmobiliario o la imposibilidad de retirar efectivo de bancos (Credit Suisse) o fondos altamente reconocidos (Blackrock), pero, sin embargo, la mayoría de los especialistas se mantienen netamente optimistas y prácticamente invertidos en su totalidad.

Existe una especie de optimismo inquebrantable en el mercado de valores que muy probablemente sea el resultado de más de una década de tipos prácticamente inexistentes y una simple estrategia de comprar cualquier caída, que ha dejado a los profesionales sin capacidad para predecir otro tipo de resultado final, lo que hace muchísimo más peligroso el mercado actual.

"Las estrellas están alineadas y, desde mi punto de vista, no es para nada bueno"

Por ello es tiempo de estar en efectivo (invertido en depósitos a corto plazo a la espera de oportunidades) y en renta fija a una duración mayor, para conseguir una rentabilidad interesante. Las estrellas están alineadas y, desde mi punto de vista, no es para nada bueno.

Dicho esto, sí que hay ciertos nichos, especialmente en algunas acciones Deep value, o de valor, que pueden resultar interesantes. En 2022 muchas de las locuras e irracionalidades desaparecieron, o pincharon: crypto, SPACs, tecnológicas en perdidas, etc. El 2023 puede ser el año de la consolidación de esta otra manera de invertir y, después de un buen 2022 en este aspecto, les recomiendo mirarse AENA.

Ni siquiera vamos a entrar en valoraciones, sino que voy a pedirles que la analicen desde el sentido común, o incluso a algo más fácil, usando simplemente su vista. Seguro que todos ustedes han estado recientemente en un aeropuerto, bien para viajar, bien para llevar a algún familiar o amigo. Todos habrán notado que los aeropuertos están más llenos que nunca, que los niveles de ocupación ya son superiores a la pandemia y, sobre todo, que la gente consume en los Duty free, las cafeterías y las tiendas de dichos aeropuertos como si pudiese ser su último vuelo… Pues bien, en España el mayor beneficiado es claramente AENA.

Igual lo que desconocen es que antes la mayoría de las ganancias de las tiendas Duty-Free venían de Dufry o World Duty Free, un grupo que prácticamente monopolizaba los aeropuertos españoles. Pues bien, en los próximos meses se abrirá un proceso de negociación para nuevas terminales y periodos (Mallorca, Tenerife, Ibiza e incluso Madrid), que pueden incrementar los ingresos de AENA por esta partida en más del 40%.

"AENA parece un valor atractivo en los competitivos tiempos que se presentan"

Si bien es cierto que los márgenes por servicios de aviación se han visto significativamente reducidos por costes de electricidad más elevados (principalmente), también lo es que el 60 % de los gastos operativos están ya fijados para los años 2024 y 2025.

Con una rentabilidad de Free Cash Flow esperada por encima del 8,5% en los próximos 3 años, AENA parece un valor atractivo en los competitivos tiempos que se presentan. Una acción de altos vuelos para completar su cartera y que en el peor de los casos solo requerirá que usted se acerque al aeropuerto para ver si la tesis de inversión aún es válida.