Algo está cambiando

Hoy me van a permitir que sea breve, la verdad es que por falta de tiempo y exceso de cansancio. Este fin de semana me trasladé a Londres con el peque y mi amigo Javi y su familia, a disfrutar de unas entradas de fútbol que nos habían traído los Reyes. Tras 24 kilómetros de caminata de turismo el sábado y un intenso domingo, no estoy en condiciones de escribir con mucho detalle.

Sin embargo, sí que creo que es importante dejar un mensaje de precaución ante los cambios repentinos que he observado esta semana. El S&P subió 2,7% esta semana, recuperó los 4.000 puntos, tocó la media móvil de los 200 días y marcó niveles de volatilidad extremadamente bajos. El CPI vino totalmente en línea, y frente a los últimos movimientos de más de un 2% en distintas direcciones, el pasado jueves el mercado estuvo impasible.

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De repente, los inversores y sobre todo distintos analistas institucionales (bancos) pasaban a ser extremadamente constructivos con el mercado de renta variable. Desde Morgan Stanley a Evercore pasando por Bank of America, dejaban de hablar de rally de un mercado bajista (squeeze) a “potencial principio de un cambio de tendencia”. La baja inflación, junto con los débiles niveles de ciertos indicadores económicos, hacían hablar de goldilocks, de cambio de tendencia en la Fed y de soft landing o desaceleración de la economía suave. ¡Nunca en mi carrera vi tanto optimismo, hacia un escenario de estanflación de libro!, pues por mucho que esté bajando la inflación, aún está a niveles muy incómodos para la Fed.

Es cierto que todos los miembros de la Reserva Federal que hablaron esta semana tenían un tono bastante dovish bajista o acomodaticio, pero mi duda es si no estaremos intentando encontrar una respuesta "post mortem". La realidad es que todo el mundo tenía una visión negativa para el 2023, especialmente para el primer cuarto/semestre del año. Como el mercado ha subido con intensidad, los especialistas intentar justificar su discurso y adaptarlo al movimiento, y en estos momentos vuelven a dejarse guiar por el FOMO, fear of missing out, o miedo a perderse el rally.

Es cierto que los índices han tendido el mejor principio de los últimos años y que la volatilidad está en mínimos. También lo es que la estrategia 60/40 dará los mejores resultados de la década en caso de cerrar aquí, pero aún es más cierto que debemos comprar en momentos de miedo o fear (octubre), y vender en greed o avaricia (enero). Que a principios del año casi todo el mundo estuviera negativo y que ahora 5% más arriba las perspectivas hayan cambiado en tan solo dos semanas, es sorprendente.

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Debajo de la superficie, la foto no es tan clara y sencilla: las acciones de menor calidad, mayor apalancamiento y de propiedad principalmente minorista presentaron la mejor rentabilidad en estas dos semanas. Sin embargo, aquellos valores catalogados como "momento" o calidad cayeron todos los días de esta semana: el peor enero de calidad hasta ahora en al menos dos décadas.

Alrededor de la mitad del rendimiento se puede atribuir al optimismo en torno a los viajes globales, especialmente a las empresas expuestas a China, como los casinos de Macao. La otra mitad, probablemente, estuvo vinculada a un cierre de posiciones cortas. Es decir, un rally de muy baja calidad. Suficiente razón para estar preocupado. Sin embargo, como les decía, muchos analistas cambiaron su opinión en vista de los recientes movimientos, incluido uno de mis analistas favoritos, Krishna Guha, antiguo miembro de la Fed y que el viernes publicaba una serie razones para ser más constructivo:

• Una relación de crecimiento-inflación ligeramente mejor a nivel mundial.
• Una actividad económica sorprendentemente resistente en Europa, ayudada por precios más bajos de la energía, invita a creer que la eurozona y posiblemente también el Reino Unido pueden evitar una recesión.
• La perspectiva de un fuerte impulso de China al crecimiento global supondría un fuerte impulso para Europa, Asia y los mercados emergentes, pero además podría impulsar los precios de la energía y las materias primas.
• Por último, unas perspectivas de crecimiento global más firmes y una mayor normalización de la política de Japón en 2023, crearán las condiciones adecuadas para que el dólar continúe debilitándose, ayudando especialmente a los mercados emergentes.

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Desde mi punto de vista, esta subida especialmente en el mercado americano, son los últimos coletazos de este rally bajista. Es un movimiento táctico que ahora mismo nos permite iniciar posiciones cortas a niveles muy interesantes, especialmente mediante el uso de opciones, pues los niveles de volatilidad están muy bajos, que no es lo mismo que baratos.

Sigo con la apuesta clara para este año: largo de mercados emergentes, especialmente China, contra Estados Unidos. Encuentro este repentino cambio de opinión después de este fuerte movimiento al alza, no solo sorprendente, sino incorrecto. Recuerden buy in fear and sell in greed o compren cuando sientan pánico y venda cuando sea avaricia lo que perciban.