Los bancos centrales y la futura crisis de la vivienda que no inmobiliaria

El miércoles pasado, mi amigo Pedro me preguntaba si este año no iba a comentar nada sobre El Rompido en alguno de mis artículos. No tenía muy claro desde que ángulo me podía enfrentar a tal "desafío", pero todo cambio al oír hablar a los distintos banqueros centrales en Jackson Hole. Mientras que los tipos de interés seguirán elevados durante más tiempo del esperado, en el Rompido hay tres promociones inmobiliarias en marcha y todas ellas con una alta probabilidad de completarse con éxito. Al hilo de esto, me di cuenta de que no cabe esperar una crisis inmobiliaria, porque ahora que el sector se mueve por nichos, y no por la construcción indiscriminada, el problema no podría venir por un exceso de oferta, como sucedió en la crisis que justo ahora hace 16 años que se inició, sino por el problema de asequibilidad que supone el efecto que, sobre el coste total de la vivienda, va representar la subida en los tipos de interés y el tiempo que van a permanecer a esos niveles.

Pasemos a revisar la visión de los distintos Bancos Centrales. El primer día de Jackson Hole la Reserva Federal y el BCE tomaron la palabra, mientras que el segundo fue para el Banco de Inglaterra y el Banco de Japón. El presidente de la Fed, Powell, mantuvo un tono serio sobre la inflación, dejando claro que su objetivo fundamental es devolverla al 2%, declarando que ninguna medida está por ahora descartada, lo cual tuvo una reacción inmediata en los mercados, con los tipos de interés al alza y la bolsa ligeramente a la baja, ante posibles nuevas subidas de tipos. Si bien el tono era severo y Powell subrayó lo largo del camino por recorrer, sus comentarios fueron muy equilibrados, incluso en lo que respecta a los retrasos en el ajuste de la inflación y los riesgos de hacer demasiado versus muy poco en este contexto, todo ello consistente con la idea de que ya podríamos estar en un nivel de tipos suficientemente restrictivo.

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Lagarde, a diferencia de Powell, se centró en la necesidad de cambios estructurales en la economía en el medio y largo plazo, obviando, en gran medida, los datos actuales y evitando hablar de la política monetaria a corto plazo. Sus reflexiones fueron en general duras y enfatizaron que la energía, la transición climática y la fragmentación geoeconómica generarán un conjunto de condicionantes adversos en el lado de la oferta y fuertes shocks en la inflación, aunque también analizó la influencia positiva del trabajo remoto y al impacto de la IA (que favorecen una mayor producción y potencialmente más flexibilidad en los servicios). Lagarde explícitamente dijo que el BCE fijará los tipos de interés "en niveles suficientemente restrictivos mientras sea necesario" para lograr el retorno de la inflación a su objetivo del 2% en el medio plazo. En mi opinión, estas reflexiones tan agresivas reflejan el pesimismo del BCE sobre la dinámica económica a medio y largo plazo.

El vicegobernador del Banco de Inglaterra, Broadbent, por su parte, pronunció un discurso que fue coherente con la reciente comunicación del BOE, identificando los shocks externos como las principales causas de la inflación en el Reino Unido y reiterando que "la política monetaria bien podría tener que permanecer en territorio restrictivo durante algún tiempo". Broadbent destacó que la interacción entre el Brexit, la pandemia y el aumento de los precios de la energía, asociado con la guerra en Ucrania, impactaron de manera importante los términos de intercambio para el Reino Unido, reduciendo gravemente los ingresos de los hogares, aunque la gran sorpresa para el Banco de Inglaterra proviniera de la resistencia a los salarios reales, que ha demostrado ser mucho más fuerte que en el pasado. Sin embargo, de cara al futuro, Broadbent reconoció que los "miembros del MPC tienen puntos de vista diferentes", lo que puede inducir al Banco de Inglaterra a mantener su preferencia por un tipo máximo menos elevado, a cambio de mantenerlo por un periodo de tiempo más largo.

Al igual que los demás banqueros centrales, Ueda, desde el problema inflacionario opuesto, también tuvo cuidado de no sorprender a los mercados y confirmó las perspectivas monetarias presentadas en su conferencia de prensa de julio, reiterando que "la inflación subyacente todavía está un poco por debajo" del objetivo y revelando, una vez más, el escepticismo del BoJ sobre las perspectivas de inflación a medio plazo. No parece que se vaya a plantear subir los tipos hasta al menos el segundo trimestre de 2024.

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No solo los "jefes" hablaron esta semana, varios funcionarios de la Reserva Federal y del BCE también expresaron sus puntos de vista en los días que rodearon Jackson Hole. Aunque con algunos matices, varios presidentes regionales de la Reserva Federal insinuaron que podrían ser necesarias más medidas, pero también observaron que la inflación avanza en la dirección correcta y que el aumento de los tipos ayudará a enfriar la economía.

El presidente del Bundesbank, Nagel, pareció pedir otro aumento del BCE en septiembre, diciendo que es "demasiado pronto para pensar en una pausa", citando una inflación subyacente rígida y rechazando los temores de recesión en Alemania. Otros gobernadores de la zona euro parecieron más preocupados por el debilitamiento de la actividad económica, pero todos coincidieron en que la decisión de septiembre dependerá de los datos.

El presidente del Bundesbank pareció pedir otro aumento del BCE en septiembre, diciendo que es "demasiado pronto para pensar en una pausa"

Ahora bien, el problema es que estos elevados tipos de interés amenazan con crear una crisis de la vivienda, que no inmobiliaria, como mencioné antes, puesto que la oferta es escasa, tanto de primera vivienda como de segunda mano. Según lo veo, no preveo que directamente los precios de las casas caigan en exceso, pero sí que la situación pueda dar lugar a una crisis social provocada por la falta de acceso a la vivienda y que esto lleve a los gobiernos a tomar medidas que presionen a la baja los precios.

La situación es crítica, tanto es así que las solicitudes para nuevas hipotecas han bajado al nivel más bajo desde 1995, con el tipo de las hipotecas a 30 años subiendo hasta el 7,3%. Si bien es cierto que el 60% de los americanos tienen hipotecas con tipos menores al 4% y solo 9% pagan más del 6%, también lo es que, aunque los tipos están empezando a apretar, la tasa de desempleo se mantiene, pero el desempleo se mantiene en un cómodo 3.5%, lo que permite que la economía no se resienta, por ahora…

"La situación es crítica, tanto es así que las solicitudes para nuevas hipotecas han bajado al nivel más bajo desde 1995"

Sin embargo, la subida de tipos hace que el gasto marginal se frene, lo que afecta negativamente a las expectativas empresariales y hace que las compañías reestructuren y el desempleo suba, lo que acelera la desaceleración…. Y así hasta que la caída es tal que vuelve el consumo oportunista y las cosas empiezan a repuntar.

Analicen este dato: la cuota mensual media de una hipoteca en EEUU es ahora mismo de más de 2.000 $, el doble de la que era antes del covid. Por otro lado, en Europa y Reino Unido las entidades cada vez ponen más problemas para aprobar operaciones a tipo fijo, forzando a los compradores a un tipo variable que cada vez hace más complicado afrontar la compra de una vivienda (y eso sin tener en cuenta la necesidad de pagar un depósito de un mínimo 10 o 20% del valor de la vivienda).

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Mayores hipotecas normalmente suponen mayores alquileres, puesto que es habitual que los arrendadores hayan comprado la vivienda como inversión con la idea de amortizarla vía alquiler, además de que, ante la imposibilidad de comprar, la alternativa, que es alquilar, incrementa su demanda y, por tanto, su precio. Un círculo vicioso que amenaza con crear una grave crisis social, hasta el punto de que en el Reino Unido existe la convicción de que el partido que solucione la crisis de vivienda será el que conseguirá gobernar.

Igual los Bancos Centrales hacen bien en centrarse "solo" en la inflación y el desempleo pero, o los gobiernos ponen en marcha reformas estructurales, o estos elevados tipos de interés, que amenazan con prolongarse en el tiempo, acabarán con más de un presidente o primer ministro, y quién sabe si con más de un presidente de banco central. Así que, querido amigo Pedro (no me refiero a Sánchez), igual El Rompido es un oasis, pero crisis haberla hayla, o viene de camino, y si no lo evitan, las crisis sociales siempre han sido muy peligrosas.