De 'Los Mares del Sur' a Robinhood: radiografía de la burbuja actual

En la primavera de 1720, en medio de una de las mayores burbujas bursátiles de todos los tiempos, Isaac Newton (1643-1727) afirmaba que “puedo calcular el movimiento de los cuerpos celestes, pero no la locura de la gente”. Aunque sus aportaciones a la física y las matemáticas eran de muchos años atrás, Newton seguía en activo y ocupaba el cargo real de Maestro de Acuñación de la Moneda, desde donde ayudó en 1717 a establecer de facto (aunque no de manera oficial) el patrón oro en Gran Bretaña, al cambiar la razón de intercambio entre el oro y la plata (considerando al oro 15,5 veces más valioso). De este modo salió de la circulación la plata que, según los comerciantes de la época, estaba ligeramente infravalorada en los cálculos de Newton.

En 1720 Newton era accionista de la Compañía de los Mares del Sur, creada en 1711 y que ostentaba los derechos exclusivos del comercio británico con América del Sur y Central. En 1720, gracias a una restructuración y al calor de la burbuja que estaba ocurriendo en Francia con la Compañía del Misisipi promovida por John Law, el valor de la Compañía de los Mares del Sur pasó a cotizar, entre enero y mayo, de 128 a 550 libras. En agosto alcanzó las 1.000 libras, antes de desinflarse a menos de 100 a finales de 1721. Newton obtuvo un beneficio sustancial cuando vendió sus acciones en la primavera de 1720, pero las siguientes subidas pudieron con su paciencia y volvió a entrar en el mercado, perdiendo finalmente unas 20.000 libras, casi toda su inversión y una cantidad elevada para la época.

El sentimiento especulador se volvió tan generalizado entre la población británica en aquellos años que una compañía fue capaz de colocar acciones entre el público prometiendo que; “llevar cabo un gran negocio, pero que nadie puede saber cuál es”.

La burbuja de los Mares del Sur ilustra bien varios principios que constituyen lo que podríamos llamar el “manual de las burbujas”. En su concepción, las burbujas tienen una justificación racional, que poco a poco va ganando aceptación hasta que los activos en cuestión empiezan a cotizar a valoraciones caras. Es entonces cuando la euforia se desata y los matices originales se olvidan, convirtiéndose la subida de precios en una carrera por no quedarse fuera. Las burbujas no son procesos largos en el tiempo: aunque las valoraciones elevadas pueden persistir. El comportamiento irracional no dura nunca más de dos años. Finalmente, el colapso suele ser más rápido que el ascenso precedente.

Todas las características mencionadas se adaptan perfectamente a la situación que vivimos estas semanas. Sin embargo, a diferencia de burbujas anteriores, infladas con proyecciones optimistas del futuro, el racional de la burbuja actual es diferente, ya que ahora el futuro es incierto. El racional para los inversores ha sido que la Fed “hará todo lo necesario para evitar una crisis en los mercados” y que, por lo tanto, las valoraciones elevadas son la nueva realidad. Ello ha creado la aparición de subidas espectaculares en compañías que, han presentado concurso de acreedores, como Hertz o Chesapeake, o no tienen ventas, como Nikola o, simplemente, son confundidas por el nombre que tienen (Fangdd Network). Todos estos ejemplos, y muchos más, son la prueba de que las valoraciones del mercado actual han llegado demasiado lejos. Adicionalmente, la entrada de inversores minoristas en la recta final del mercado gracias a plataformas de intermediación de fácil acceso, como Robinhood, han añadido el último componente de “exuberancia irracional” que faltaba para calificar de “burbuja clásica” a las elevadas valoraciones que ya existían.

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La combinación de falta de diversiones “alternativas” en medio de la cuarentena, dinero extra temporal del gobierno, facilidad de acceso a la plataforma de Robinhood, así como la posibilidad de ver qué están pensando los demás a través de Robintrack (el “beauty contest” keynesiano más gigante que se ha creado nunca), que insufla si cabe más emoción a los participantes, han creado un cóctel inesperado que, como todas las burbujas, sabemos cómo va a acabar. Y, a diferencia de lo que cuenta la supuesta leyenda de Robin Hood, el flujo de dinero no irá de los ricos a los pobres.

El exceso de ahorro global

Ahora bien, ¿cuál es la causa de las burbujas? Como explica el economista Robert Schiller en su último libro, el comportamiento humano da para coloridas historias sobre el papel del miedo y la avaricia en la formación de toda burbuja. Tiene que haber algún otro factor previo, de tipo macroeconómico o estructural, que permita que las valoraciones alcancen el punto elevado suficiente como para que se empiecen a crear argumentos autorreferenciales, justificando las valoraciones actuales. Y, por qué no, las razones de que el futuro será mucho mejor que el presente.

Los analistas señalan a los bancos centrales del comportamiento exuberante que estamos viviendo. Se argumenta que la liquidez creada no suele llegar a la economía real y que acaba inflando el precio de los activos financieros. Aunque hay parte de razón en el argumento, obvia que ha habido burbujas antes de que hubiera Bancos Centrales tal y como los conocemos hoy en día. Y también ha habido políticas monetarias asombrosamente expansivas que no han generado presiones sobre los precios de los activos financieros – como la política monetaria del Banco de Japón y el pobre desempeño del Nikkei desde el final de la década de 1980, o más recientemente la década del 2010 en la Eurozona.

Todos los ciclos financieros son desencadenados por un “evento de liquidez” exógeno, que el sistema no es capaz de absorber de manera productiva

El economista Michael Pettis ha argumentado que todos los ciclos financieros son desencadenados por un “evento de liquidez” exógeno, que el sistema no es capaz de absorber de manera productiva y que se acaba trasladando al precio de los activos financieros. Pone de ejemplo las reparaciones de 1871 por la guerra franco-prusiana, en la que el pago de los franceses a los alemanes creó en estos últimos una burbuja local que desencadenaría años más tarde en crisis económica. Igualmente, podríamos establecer el paralelo de las ayudas gubernamentales estadounidenses, como evento de liquidez, y su efecto sobre el mercado bursátil local. Como muestran las estadísticas macroeconómicas estadounidenses, la mayor parte de dichas ayudas no han ido a parar al consumo, sino a una tasa de ahorro más elevada.

Lo anterior se enmarca en una dinámica mundial de más largo plazo por la cual, en las últimas décadas, ha habido un exceso de ahorros (savings glut) junto con una falta de inversiones en activos reales. Las causas del exceso de ahorro han sido diversas. Entre ellas han destacado una distribución de la renta más desigual, que afecta negativamente al consumo a través de propensiones marginales al consumo menores de las clases con más ingresos. Y también salarios planos en las economías occidentales durante las dos últimas décadas – resultado de decisiones políticas, como en el caso de Alemania, y de decisiones económicas, dada la competencia de mano de obra barata de los países emergentes.

Uno de los fenómenos psicológicos más fascinantes de las burbujas es la incapacidad de conceptualizar que, en gran medida, las cosas (léase, valoraciones) volverán a ser como antes. Sin embargo, la década que tenemos por delante traerá nuevos cambios. En primer lugar, relocalizar una parte de las cadenas de suministro a los países desarrollados volverá a ser una opción política viable, con el consiguiente efecto al alza sobre los salarios y reduciendo las tasas de ahorro globales. En segundo lugar, los planes de inversiones gubernamentales a gran escala serán necesarios, aumentando los bajos niveles de inversión que hemos vivido durante la última década. Y, finalmente, la tendencia a bajar impuestos se revertirá – junto posiblemente con una mayor voluntad política de ser más agresivos con los paraísos fiscales.

Estas dinámicas ayudarán a que el exceso de ahorro global de las últimas décadas disminuya en gran medida, y con él, las elevadas valoraciones de los activos. Esto sería una fantástica noticia no solo para los ahorradores futuros, que tendrán un menú más atractivo de activos en los que invertir su dinero, sino para las sociedades en general, ya que significaría que nos hemos puesto a trabajar en la dirección correcta para la larga recuperación que nos espera por delante.

Javier Lopez Bernardo, CFA, miembro de CFA Society Spain