La apuesta de Warren Buffett

Siempre he pensado que es muy feo escurrir el bulto cuando a uno se le plantea un reto, así que recojo el guante lanzado el otro día por Sherman McCoy haciéndose eco en éstas páginas de la apuesta hecha por Warren Buffett respecto a la capacidad de los hedge funds de batir a largo plazo a la bolsa. El ínclito “Oráculo de Omaha” está dispuesto a jugarse un millón de dólares a que en un período de 10 años (entre enero de 2008 y diciembre de 2017) el índice S&P500 tendrá una rentabilidad neta superior a la de una cesta de hedge funds, que considera no podrá generar un “alfa” suficiente para compensar las elevadas comisiones que cobran.

El caso es que la tesis de Buffett no es descabellada si uno sólo considera la rentabilidad neta obtenida por una inversión entre dos puntos en el tiempo distantes en 10 años entre sí y no considera ningún factor adicional de riesgo o volatilidad ni mira lo que pasa entre medias. No quiero aburriros con tecnicismos, ratios de Sharpe, ratios de información, sesgos de supervivencia o equity risk premia, así que me explicaré con lenguaje más mundano:

La primera y más obvia consideración es que la rentabilidad de la bolsa depende mucho de en qué momento has entrado, y si no que se lo pregunten a los que incrementaron exposición a renta variable durante el primer trimestre de 2000, que siguen en pérdidas… La verdad es que muchos inversores no hacen como Buffett (que presume de comprar a largo plazo valores baratos cuando no están de moda) sino que tienen la fea costumbre de comprar lo que ya ha subido, y generalmente lo que lleva bastante tiempo subiendo… Así que la primera ventaja de invertir en hedge funds frente a un fondo indiciado de bolsa es que al evitar grandes caídas y ofrecer una rentabilidad relativamente consistente a lo largo del tiempo, el factor timing tiene mucha menor importancia. En este mismo sentido, muchos inversores se quejan de la baja liquidez de los hedge funds (mensual en el mejor de los casos), pero ¿de qué sirve tener liquidez diaria en el S&P si da la casualidad que te hace falta utilizarla justo cuando el índice se ha pegado la piña? ¿No sería mejor tener que esperar un mes pero evitar la mayor parte de esa caída?

Otra consideración a tener en cuenta es el factor riesgo o volatilidad. Aun dándose la circunstancia de que la rentabilidad absoluta de la bolsa fuera similar o incluso superior a la de una cesta de hedge funds, cualquier inversor lógico debería ponderar la rentabilidad ajustada por riesgo de cada alternativa. No hacerlo sería tan absurdo como comparar la rentabilidad absoluta del S&P con la de la bolsa de Kenia. En este aspecto, lo que está claro es que una cartera diversificada de hedge funds gana por goleada.

La diversificación y las ventajas de la misma en cualquier cartera de inversión también es un factor relevante en el estudio. De entrada, los hedge funds no son sólo gestores que hacen apuestas largas y cortas en Bolsa. Hay múltiples estrategias sobre toda clase de activos subyacentes que pueden aprovechar muchas otras oportunidades al margen de la bolsa, y sobretodo, de forma descorrelacionada con la misma. El error en que caen muchos inversores es exigir a los hedge funds que ganen tanto como la bolsa cuando ésta sube (o sea, beta) y que se salgan cuando baja, cuando lo realmente interesante es que intenten evitar depender de la dirección de los mercados.

En fin. Podría seguir escribiendo páginas enteras sobre por qué los hedge funds son una estupenda opción de inversión, y seguro que habría también multitud de comentarios rebatiendo mis argumentos, pero puestos a que se trata sólo de una apuesta, de lo que se trata aquí es de ver qué probabilidades tiene Buffett de ganarme (porque evidentemente yo apuesto por los hedge funds), y para eso, podríamos echarle un vistazo a la historia:

Según desde qué punto en el tiempo empecemos a medir, el S&P ha tenido una rentabilidad histórica anual atractiva o bastante penosa. Si contamos desde diciembre de 1929 (ya pasado el crack del “Lunes Negro”) hasta ahora, sólo ha rendido un 5,56% anual. En cambio, si contamos desde diciembre de 1980, la rentabilidad del índice alcanza el 12,15%!!! Y mirando períodos de 10 años aislados, mientras que la década de los 70 rindió un 5,77% anual, la de los 80 generó un 17%, y la de los 90 casi un 18%. Pero lo que llevamos de la del 2000 va por ZERO PELOTERO ANUAL… Por el lado de los hedge funds su medición es más complicada además de por su menor historia, porque los índices que la miden tienen todo tipo de sesgos, siendo uno de los más importantes el que los pesos no están ponderados por el tamaño de sus activos (las buenas compañías suelen subir mucho y pesar más en el S&P mientras que los buenos hedge funds suelen crecer mucho en activos pero no pesan más que los malos que se hacen más pequeños o desaparecen). En todo caso, la rentabilidad histórica NETA de los fondos de hedge funds (que incluyen las comisiones del fondo además de las de los hedge funds subyacentes) está en torno al 8% anual, y yo defiendo que una cartera bien gestionada que seleccione buenos gestores de hedge funds debería superar eso.

Conclusión: Teniendo en cuenta la década perdida que lleva el S&P, Buffett tiene bastante probabilidades de que los próximos 10 años vuelvan a ser razonablemente buenos para la bolsa, aunque vista la proliferación de sustos de los últimos años, sospecho que en un fondo de hedge funds un inversor tendrá menos oportunidades de sufrir un infarto.

José Manuel Gómez-Borrero, responsable de ventas institucionales de N+1