La vuelta de las vacaciones

Aunque no tan dramático como el agosto del año pasado, que me pilló en Creta enganchado a la blackberry para gran disgusto de mi mujer, este agosto, que yo esperaba pasar tranquilamente pegado a la pantalla de la tele disfrutando de las Olimpiadas, ha vuelto a dar mucho juego, y no precisamente del deportivo: al margen de la abortada boda de la super-duquesa y de la operación de estética de la Princesa de Asturias, Rusia por poco provoca una vuelta a los tiempos de la Guerra Fría, Barack Obama pierde de repente la enorme ventaja que llevaba en las encuestas, se empieza a cuestionar el famoso “decoupling” de China y del resto de los mercados emergentes; el petróleo extiende la caída de julio, y el dólar se recupera a lo grande a pesar de que la FED sigue imprimiendo billetitos como loca (y lo que te rondaré, morena, después de que el Gobierno americano haya seguido el consejo de la semana pasada de Bill Gross de nacionalizar Freddie y Fannie e inyectar dinero para evitar el “tsunami financiero”).

Y a pesar de todo esto, y de que el alejamiento del mercado durante las vacaciones le lleva a uno a esperar un cambio de perspectiva, me temo que en realidad muy pocas cosas han cambiado: seguimos sin saber muy bien la magnitud y duración de la crisis bancaria. Que se hable de una cierta estabilización de los precios inmobiliarios en EEUU es una buena señal, pero da la impresión de que no hay inversores dispuestos a recapitalizar a la banca. Y en cuanto a Europa basta con mirar al Euribor para darse cuenta de que la liquidez sigue brillando por su ausencia, con la última medida de Trichet de endurecer las condiciones para descontar papel no siendo una gran ayuda. Por otro lado, la economía americana parece que lo ha hecho mucho mejor de lo esperado, pero sólo faltaría que no hubiera sido así tras los estímulos monetario y fiscal y la devaluación del dólar. Sin embargo, las perspectivas para los próximos meses siguen siendo inciertas, y el último dato de empleo no augura nada bueno. En cuanto a Europa, la credibilidad del BCE ya está pasando factura a los datos de actividad, y pocos son ya los que creen que Asia puede ser inmune a la ralentización de sus mercados finales.

¿Y donde deja todo esto a los mercados? La transición del miedo a la “estanflación” al miedo a la recesión está provocando importantes dislocaciones y parece positiva para los bonos, pero según como actúen los bancos centrales, es posible que veamos un empinamiento de curvas. Por otro lado, las materias primas deberían seguir cayendo alimentando el fortalecimiento de dólar, pero esto último parece improbable en un entorno de importante expansión monetaria y fiscal en EEUU. Y la renta variable, que por fundamentales parece barata, aún tendrá que ver hasta dónde caen los beneficios empresariales… Muy complicado todo…

Sin embargo, y aunque esta crisis asusta bastante, tampoco nos rasguemos las vestiduras. También fue un agosto, el de 1998 (esta vez me pilló en Nueva York y sin que existiera aún la blackberry) cuando el colapso de LTCM llevó a muchos a augurar el fin de los tiempos para los mercados. La lección de entonces sobre el peligro del sobre-apalancamiento y la minus-valoración del riesgo se olvidó pronto. Esperemos que esta vez tengamos más seso. Pero hay una cosa que me tranquiliza: tras los brutales cambios de percepción sufridos en los mercados en los últimos meses, las ventas forzadas y el no funcionamiento de los fundamentales, que han supuesto un escenario infernal para los gestores de hedge funds, estos se encuentran ahora (probablemente atemorizados por los posibles reembolsos al no haber sido capaces de generar retornos positivos) sentados sobre enormes cantidades de liquidez que antes o después tendrán que invertir. Por otro lado, aunque los famosos Sovereign Wealth Funds parecen estar ahora entretenidos fichando jugadores del Madrid para sus equipillos de chichinabo, son otra fuente ingente de liquidez que eventualmente volverá a los mercados. Los próximos meses pueden seguir siendo movidos, pero claramente estamos más cerca del final del tunel…

*José Manuel Gómez-Borrero, Director de Gestión Alternativa de N+1