La intervención de Paulson y los Hedge Funds

Tras la semana de pánico que han vivido los mercados, ¿de qué otra cosa podría hablar? Aún conozco pocos detalles del plan de rescate de $700bn que desató la euforia (¿o fue “short squeeze”?) del viernes pasado, pero tiendo a pensar que con él se marca el punto de inflexión de esta crisis, aunque aún nos queda bastante que ver. Me explico:

Si estuviéramos hablando de Sebastián y Solbes o del Banco de España, o incluso de Trichet y el BCE, no me atrevería a asegurarlo, pero llevo tiempo convencido de que Paulson y Bernanke tienen algún tipo de hoja de ruta y que no van improvisando medidas al tun-tun según se producen incendios en los mercados. De igual manera que la intervención de Fannie y Freddie estaba cantada así como que había que dejar caer a algún banco para dar un escarmiento, hace meses que pienso que un macro-programa de compra de activos à la Resolution Corporation Trust es inevitable, aunque sólo sea para que alguien con capacidad financiera casi-ilimitada rompa el círculo vicioso y arbitre un sistema que permita dar liquidez al mercado de forma que se restablezca un mecanismo de fijación de precios para la enorme cantidad de activos tóxicos que nadie se atreve a comprar por si acaso a las agencias de calificación les da por volver a rebajar.

Pero también pienso que esta medida, aún siendo positiva y necesaria, no es suficiente: “It’s not over”.  No basta con rescatar a una serie de instituciones financieras comprándoles activos referenciados a préstamos hipotecarios que no encuentran liquidez en el mercado por su dificultad de valoración (por cierto, ¿a qué precio se les va a comprar? ¿Vía subastas inversas? Y al hacerlo, ¿qué pérdidas ya no contables sino efectivas sufrirán los vendedores? ¿Se llevarán por delante todos los fondos propios de los mismos? Porque si es así, más de uno no querrá vender…). En mi opinión, tras este parche, lo fundamental es atajar el problema que subyace a esa dificultad de valoración y que es precisamente calcular el valor real de los inmuebles que sustentan la mayor parte de esos complicados instrumentos financieros. Así pues, para escándalo de los ultra-liberales, me temo que al Gobierno americano aún le queda por anunciar un paquete de medidas de socorro a la vivienda y a sus dueños para que, vía incentivos fiscales, asistencia financiera e incluso cambios en las reglas del juego, puedan seguir en sus casas y pagando sus hipotecas atajando así el virus de los “foreclosures”. Sólo cuando ese mercado se estabilice y se sepa qué valen las casas (o lo que es lo mismo, cuál es el precio de equilibrio en el que la gente prefiere pagar las hipotecas o incluso comprarse una nueva casa) se podrá valorar correctamente todo ese papel supuestamente tóxico que nadie quiere financiar y sabremos de verdad que entidades financieras están quebradas y cuáles no.

Pero mientras tanto, y tras haber reconocido mi respeto y admiración por el tándem Paulson-Bernanke, creo que es un parche peligroso el  imponer limitaciones al libre funcionamiento del mercado prohibiendo las ventas en corto de acciones del sector financiero culpabilizando de paso indirectamente a los malvados hedge funds que conspiran para forzar la quiebra de los bancos. Seamos claros: La culpa de la debacle de Lehman Brothers y del colapso del sistema no es precisamente de los hedge funds. La responsabilidad directa e indirecta es de todos, empezando por el propio banco y sus directivos cuya avaricia acabó rompiendo el saco. También de los reguladores que consintieron el abuso del modelo generación-distribución y de los políticos que alentaron la integración de las clases sociales más desfavorecidas convirtiéndolas en propietarias aunque no pudieran permitírselo. Y tampoco los inversores están exentos de responsabilidad al haber alimentado la ruleta rusa confiando sólo en los ratings de las agencias de calificación y minusvalorando el precio del riesgo. Pero es que al margen de quien sea responsable de la tragedia, tampoco los hedge funds son los únicos desencadenantes de la misma. La venta de acciones en corto no es una forma de especular de desaprensivos sino un mecanismo de introducción de eficiencia en el mercado. Los que se han llevado Lehman por delante no son hedge funds vendiendo en corto acciones del difunto banco sino la desconfianza generalizada de todos contra todos con los otros bancos negándole la financiación que necesitaba y los inversores comprando protección de riesgo de crédito(CDS) a precios estratosféricos. Vender acciones en corto en esas circunstancias no es más que arbitrar el mercado de acciones con el mercado de crédito y prohibir que alguien pueda cubrir sus posiciones en CDS con posiciones cortas en acciones es introducir un elemento distorsionador.  Seguro que una buena parte del alivio de los mercados el viernes pasado se debe justificadamente al plan de Paulson, pero me preocupa que otra parte se deba al cierre forzoso de posiciones cortas por la prohibición de prestar títulos… Lo iremos viendo estos días…

Lo siento, me había propuesto escribir algo más ligero y didáctico, pero releo, y me temo que no me ha salido… A ver si el próximo día lo consigo con ejemplos más cercanos (llámense pisos en los PAUs de Madrid, adosados en la Costa del Sol, préstamos de las cajas de ahorros por el 110% del valor de tasación, estructuras de banca privada con capital garantizado, fondos monetarios dinámicos, etc…).

*José Manuel Gómez-Borrero, Director de Gestión Alternativa de N+1