Estamos perdiendo la fe

Todo fue según lo previsto, y sin embargo todo salió mal. Quizá no hubiese una mejor alternativa, pero el hecho es que tras las palabras de Yellen la bolsa se desplomó. La Reserva Federal no subió los tipos pero, a pesar del empujón, los mercados se vinieron abajo. Inaudito. ¿Qué fue del ‘wealth effect’, de la supresión de la volatilidad, del papel de cuidador de la Reserva Federal? Por primera vez da la impresión de que los inversores navegan solos, provocando una incertidumbre desconocida. Quizá porque en algún momento tenía que pasar, quizá porque el nuevo keynesianismo ha rebasado sus límites o quizá porque la incertidumbre es tal que ya nadie sabe guiarnos. Sea lo que sea, nuestra fe en los actos de los bancos centrales se está reduciendo.

¿Recuerdan cuando el mundo estaba al borde del abismo y los bancos centrales se jugaron su credibilidad tomando medidas inimaginables e impopulares? ¿Recuerdan cuando la Reserva Federal se embarcó en el primer ‘quantitative easing’ aunque nadie confiaba en sus efectos favorables? ¿Recuerdan a Draghi cuando en el verano del año 2012, y con el euro al borde de la ruptura, salió a la palestra pronunciando el famoso ‘whatever it takes’? Salvó el euro sin usar un solo euro. ¿Por qué? Credibilidad. La política monetaria tiene efectos principalmente gracias a su credibilidad. Y la están perdiendo.

Observemos lo que sucedió el pasado 17 de septiembre de 2015:

A las 14:00 horas de la gráfica se produce el anuncio: no hay subida de tipos. ¿Reacción? El mercado se hunde. ¿Por qué? Nadie lo sabe. Es difícil entender cómo el mercado puede hundirse si la decisión es la más favorable posible para sus intereses, pero así fue. Hay quien piensa mal y cree que ha podido ser una ‘limpieza de stops’, y puede ser, ya que muchos 'traders' decidieron limitar sus riesgos ante una eventual subida de tipos, por lo que el momento fue propicio para ello. En cualquier caso, a los pocos minutos la situación se ‘normaliza’, la bolsa termina disparándose y el VIX cayendo más de un 16% hasta situarse por debajo de 18. ¿Lógico, o no? ¿Todo normal? ¿’In FED we trust’?

Sí, lógico hasta que Yellen desarrolló sus explicaciones y empezó a contestar preguntas. Fue entonces cuando el mercado empezó de nuevo a desplomarse, dándose movimientos tan escandalosos como que el VIX pasó de algo más de 17 puntos a tocar los 23… una subida de más del 30% en unos minutos. ¿Cómo es posible que una decisión tan aparentemente favorable para las posiciones de riesgo se termine convirtiendo en una carnicería para quien apostaba por la caída de la volatilidad? Quizá no sea posible encontrarle sentido a los vaivenes de Mr. Market, pero si algún comentario se escuchó en los momentos posteriores fue el de “falta de credibilidad”.

Los bancos centrales han recurrido varias veces al órdago y siempre han ganado, pero ha llegado un momento en el que los inversores se empiezan a plantear la necesidad de ver más hechos y menos palabras. ¿Por qué va a volver la inflación al objetivo del 2%? ¿Por qué debemos creer lo que nos dicen, por ejemplo en la subida de tipos, si la Reserva Federal lleva años procrastinando? ¿Realmente podemos creer que saben más que nosotros cuando sus movimientos ahora siguen al mercado y no al revés como antes? ¿Debemos creer, en serio? ¿Por qué?

Aunque confiemos, parece apropiado hacerse preguntas, ya que esta es la operación salida más difícil de la historia y, por tanto, arriesgada para Yellen y compañía. Incluso con el mejor piloto surgirían dudas sobre su credibilidad y, encima, resulta muy difícil ganarse el respeto pero muy fácil perderlo. Parece que, tras siete años de promesas y de sufrir una economía ‘mustia’, la credibilidad empieza a debilitarse. Y no porque lo hayan hecho mal, que cada cual tendrá su opinión, sino porque la situación es muy complicada y quizá la munición y armas disponibles no sean suficientes para el reto al que nos enfrentamos. ¿Qué puede hacer un banco central si el crecimiento global se debilita por un contagio de los emergentes? Tic, tac, tic, tac…

Hay un problema a mayores, el cual resume perfectamente la siguiente gráfica (vía @Vishishtaya):

Todos los factores actuales, incluida la situación económica, la regulación y por supuesto la política monetaria, provocan que existan menos participantes en el mercado, menos liquidez y mayor volatilidad. Y a mayor volatilidad más desconfianza y menor fe en que las políticas llevadas a cabo funcionen. Aunque sean buenas, da igual. ¿Cuántos presidentes son reelegidos tras una crisis económica? Muy pocos. ¿Lo hacen todos peor que la oposición? En realidad los humanos tenemos un sesgo que juzga en función de cómo van las cosas, y cuanto peor se pongan en esta ‘corrección’ (o lo que termine siendo), más criticaremos a los bancos centrales y demás ‘policy-makers’ independientemente de su papel.

No es extraño que en la última encuesta realizada por RBS a 135 clientes sobre esta cuestión, un 63% de los inversores opinase que la política monetaria está perdiendo credibilidad en los mercados financieros. Algo que, seamos más o menos partidarios de las políticas realizadas, no es una buena noticia. Cuando las cosas van mal necesitamos un hombro en el que apoyarnos, una referencia, y ese sustento ahora ha desaparecido. Como veíamos la semana pasada, vamos a una etapa de adaptación a la verdadera realidad. Lo que no sabemos es si será también la etapa en la que perdamos la fe en la actuación de los bancos centrales o no. Una cuestión muy relevante teniendo en cuenta que en algún momento volverá a haber una crisis, y entonces… ¿qué haremos si necesitamos medidas drásticas y ya no confiamos en las palabras? ¿Iremos aún más lejos que en la crisis actual?