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Los bonos vuelven a ser ‘trendy’
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Kike Vázquez

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Los bonos vuelven a ser ‘trendy’

Tras el punto de inflexión vivido en la primera mitad del año, los inversores vuelven a confiar en los bonos. Aunque eso no garantiza que la fiesta termine bien

Foto: El símbolo del Euro en Fráncfort. (EFE)
El símbolo del Euro en Fráncfort. (EFE)

A finales de abril de este año se produjo un abrupto movimiento en la rentabilidad de la deuda pública que, probablemente, marcó un punto de inflexión en nuestra percepción sobre la renta fija como activo. Véase 'El gran short'. El escaso retorno ofrecido para el riesgo asumido hizo que, a pesar de las políticas expansivas de los bancos centrales, los inversores se replanteasen sus estrategias. Pues bien, hay novedades. En el tercer trimestre, la tendencia ha revertido y los bonos vuelven a ser ‘trendy’.

Por poner un ejemplo, la rentabilidad de la deuda a 10 años de Estados Unidos, Alemania o España ha caído en las últimas semanas del 2,47%, 0,92% y 2,28% al 1,99%, 0,55% y 1,77% respectivamente. Similar comportamiento podremos observar si analizamos lo ocurrido en otros activos de renta fija que en abril parecían ‘burbujeados’. ¿Estaremos volviendo a chocar con la misma piedra de hace unos meses?

Afortunadamente, los motivos para la compra son más racionales que antes (aunque eso no garantiza el final feliz, claro). La estrategia de comprar para vender más caro a alguien más ingenuo que nosotros, sin valorar riesgo ni recompensa, ha pasado a mejor vida. Algunos bancos centrales siguen implementando medidas expansivas, pero el susto de abril nos ha enseñado que solo eso no es motivo para la compra cuando la rentabilidad es demasiado baja.

La estrategia de comprar para vender más caro a alguien más ingenuo que nosotros, sin valorar riesgo ni recompensa, ha pasado a mejor vida

Por contra, muchos inversores han elegido la renta fija como refugio ante la inestabilidad del mercado, ¡y eso son grandes noticias! La debilidad de China y del resto de emergentes, el miedo a un contagio global, así como el repunte de las rentabilidades vivido a principios de año, han propiciado que el comportamiento de la renta fija vuelva a ser ‘normal’: ya no se trata de comprar para ‘encontrar un tonto mayor’, sino que el activo en sí mismo tiene cierto valor.

Por supuesto, influyen los recurrentes rumores sobre una posible expansión del ‘quantitative easing’ por parte del BCE, e incluso del BoJ, ante la intensa y duradera desinflación. Sin embargo, existe la creciente sensación de que los bancos centrales están perdiendo capacidad para influir en los mercados y, por tanto, efectividad. En otras palabras, poco a poco las fuerzas del mercado están recuperando su peso en las cotizaciones en detrimento de los estímulos monetarios.

Y, si no coinciden con este diagnóstico, les doy otro motivo para planteárselo. En su última carta semanal, Russ Koesterich, estratega jefe de inversión en BlackRock, observa que los bonos de larga duración están recuperando su rol de cobertura ante las caídas de la bolsa. Vamos, que la tradicional correlación negativa entre bonos y bolsa ha vuelto (en lugar de subir y bajar a la vez se complementan uno al otro) y, por tanto, muchos inversores han optado por volver a comprar renta fija, dada la escasez de buenos activos para cubrirse ante las caídas bursátiles.

Poco a poco las fuerzas del mercado están recuperando su peso en las cotizaciones en detrimento de los estímulos monetarios

Eso no quiere decir que el mercado haya vuelto a la normalidad, ya que por ejemplo la rentabilidad potencial sigue siendo muy baja para los riesgos asumidos en la renta fija; simplemente quiere decir que los fundamentales tienen hoy un mayor protagonismo en las cotizaciones que antaño. Otro motivo para creerlo es este artículo de WSJ analizando el comportamiento de la deuda corporativa, en donde se llega a la conclusión de que los inversores empiezan a ser selectivos entre la deuda de las diferentes empresas y discriminan mejor los riesgos existentes en las mismas.

No sé si hemos aprendido de errores pasados, o es que estamos tan desesperados por ‘la vuelva a la normalidad’ que la intuimos donde no la hay, pero los datos parecen dar cierto margen para el optimismo. Ahora bien, ¿quiere decir eso que vuelve la senda de la sostenibilidad y estabilidad? Probablemente no. Una cosa es que coyunturalmente el mercado espere que los tipos permanezcan bajos por más tiempo del que anticipamos, y otra bien distinta es que todo vaya bien y que los riesgos se hayan difuminado.

Uno de esos riesgos podría aparecer si los bonos y las acciones vuelven a tener un comportamiento análogo, subiendo y bajando al unísono. Una posibilidad que en los pasados meses puso los pelos de punto a más de uno. Pues bien, según una carta a los inversores de Artemis Capital Management, dicha posibilidad es real, de hecho es incluso algo común a lo largo de la historia.

Analizando datos desde 1883, la típica ‘anticorrelación’ entre bolsa y bonos no es tan ‘natural’ como en un principio podría parecer a aquellos acostumbrados a mirar al mercado en los últimos años. De hecho, la mayor parte del tiempo no se cumple. Y si bien es cierto que la gráfica es matizable (mide correlación a tres años, toma la variable ‘domestic earnings yield’ como aproximación al comportamiento de la bolsa, y habría que saber de dónde han sacado los datos de 100 años atrás…), muestra algo difícilmente debatible: bonos y bolsa no siempre se complementan. ¿Será el presente periodo de la historia una nueva muestra de ello?

De darse el caso, una típica estrategia de ‘risk parity’ entre bonos y bolsa, ponderando ambos por su volatilidad, llevaría a resultados desastrosos a los inversores, con pérdidas muy superiores a las que obtendrían de invertir solamente en bolsa. Esto es, aunque aparentemente el sobreponderar en cartera activos más ‘seguros’ parece una estrategia ganadora (y lo fue, especialmente de forma apalancada, en los últimos años), cuando el proceso revierte ocurre justo lo contrario. Mucho ojo.

Por ello, es cierto que los bonos vuelven a ser ‘trendy’ por muchos motivos: tipos bajos más tiempo del esperado, China, los emergentes, eventual contagio al mundo desarrollado, 'quantitative easing' en el BCE, repunte de las rentabilidades en el segundo trimestre que convirtió a los activos de renta fija en un producto más atractivo… pero aun así los riesgos siguen siendo cuantiosos. Y no solo en renta fija, sino en todos los activos cotizados. Como dice la economista jefe de Societe Generale, Michala Marcussen: “La lista de riesgos existentes no tiene final y, si existe otra caída, la política monetaria no servirá de ayuda (…) La confianza en que los 'policymakers' pueden enderezar el avión se ha desvanecido”. Hay señales de que el mercado ha mejorado su funcionamiento en el corto plazo pero, lo que no sabemos, es a dónde nos llevarán los verdaderos fundamentales de la economía en el largo.

A finales de abril de este año se produjo un abrupto movimiento en la rentabilidad de la deuda pública que, probablemente, marcó un punto de inflexión en nuestra percepción sobre la renta fija como activo. Véase 'El gran short'. El escaso retorno ofrecido para el riesgo asumido hizo que, a pesar de las políticas expansivas de los bancos centrales, los inversores se replanteasen sus estrategias. Pues bien, hay novedades. En el tercer trimestre, la tendencia ha revertido y los bonos vuelven a ser ‘trendy’.

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