La importancia de la gestión eficiente del capital

A raíz del artículo de la semana pasada sobre Barón de Ley, me ha llegado por varios lados la misma duda: ¿Por qué un negocio con menos caja es más rentable? La pregunta es muy lógica porque solemos pensar intuitivamente que cuantos más activos tenga una empresa mejor para sus accionistas.

Los inversores buscamos rentabilizar nuestro capital y para ello invertimos en los activos que pensamos que mejor retorno nos van a dar teniendo en cuenta el nivel de riesgo asumido. La rentabilidad de una inversión se calcula dividiendo lo obtenido (beneficios, dividendos, intereses, flujo de caja o valor de venta) entre lo invertido (desembolso o valor de compra). Es decir, cuanto menor sea el capital necesario (denominador) para obtener un resultado determinado mayor será la rentabilidad.

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Un mismo negocio que con 10 millones de euros de recursos propios sea excelente, con 50 millones será mucho menos rentable y con 200 millones de capital probablemente sea una ruina. Por ello, las empresas deben optimizar siempre la utilización de su capital.

La deuda no es mala en sí...

... de hecho, puede ser imprescindible. En muchos sectores para disminuir la necesidad de capital (recursos propios) y poder competir rentablemente es necesario endeudarse. Aunque aumente el riesgo para los accionistas.

[El valor atrapado de las cotizadas]

Un ejemplo es la banca minorista. Ningún banco podría ser rentable dando hipotecas a particulares si no se endeudase. Debe financiar esa actividad a bajo coste con recursos ajenos (depósitos de clientes, cédulas hipotecarias, titulizaciones, descuento de activos en el BCE, etc). Se trata de una actividad con muy bajo riesgo individual que solamente gestionando gran volumen de operaciones, asumiendo un elevado apalancamiento y a través de la venta cruzada de otros productos o servicios financieros puede alcanzarse un modelo de negocio rentable. Algo similar ocurre en el sector eléctrico o en las autopistas. Las compañías sin deuda no llegarían a obtener rentabilidades aceptables para los accionistas.

En el extremo opuesto se encuentra el sector de la biotecnología. Las empresas de ese sector apenas utilizan deuda porque el riesgo de perder todo lo invertido en las investigaciones es muy elevado. Por otro lado, el retorno en caso de éxito de los fármacos es también muy alto.

En muchos sectores para disminuir la necesidad de capital (recursos propios) y poder competir rentablemente es necesario endeudarse

Cuando una empresa de cualquier sector está sobrecapitalizada lo conveniente es repartir el exceso de capital entre los accionistas para aumentar la rentabilidad. Se puede hacer entregando dividendos o recomprando acciones. Volvamos al ejemplo de Barón de Ley para explicarlo.

Si la empresa repartiera entre los accionistas la caja acumulada durante años, un 40% de la capitalización bursátil, seguiría obteniendo aproximadamente el mismo beneficio anual. Con esta operación, la rentabilidad de las acciones aumentaría un 66% ya que el mismo resultado debería dividirse entre el 60% del capital. El reparto de dividendo y aumento de rentabilidad podría ser todavía mayor si la empresa decidiera elevar el endeudamiento con proveedores y/o bancos.

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Cuando se incrementa sustancialmente la rentabilidad de una empresa, suele subir significativamente la cotización de sus acciones. Por ello, el accionista mayoritario de Barón de Ley en lugar de hacer lo lógico: repartir dividendo primero y comprar más acciones después, ha preferido hacerlo al revés. Primero se endeuda para comprar más acciones de la compañía y después con lo que le corresponda de dividendo, devuelve la deuda. Aunque tenga que pagar el coste de la financiación de la operación, le compensa porque podrá comprar las acciones a un precio ajustado por el dividendo (ex_dividend) significativamente menor al que tendrán después.