Lecciones del caso Grifols: ojo al posible «tunneling» en todas las cotizadas

Imaginemos que usted y cuatro socios son copropietarios de un restaurante, cada uno con un 20% de participación. Uno de los socios gestiona activamente el restaurante, mientras que usted y los otros tres son socios financieros, invirtiendo capital, pero sin participar en la gestión diaria.

El socio gerente ha formado una empresa propia, de la cual es único dueño. Esta empresa se encarga de centralizar las compras de alimentos para el restaurante, vendiéndolos posteriormente al restaurante a precios significativamente más altos. De esta manera, el socio gerente obtiene un beneficio directo sin aportar valor adicional, disminuyendo las ganancias del restaurante.

Esta práctica se denomina «tunneling», una forma de defraudar a los socios de una empresa a través de otra empresa proveedora. Esto es algo susceptible de ocurrir en cualquier sociedad, pero es mucho más probable en las sociedades cotizadas porque los minoritarios están atomizados y apenas ejercen control sobre los directivos.

Como inversores, es crucial estar alerta a las operaciones entre empresas vinculadas en las que se planea invertir. El «tunneling» ocurre cuando los bienes o servicios se venden a la empresa a un precio superior al del mercado, una comprobación difícil debido a la falta de transparencia e imperfección de los mercados.

TE PUEDE INTERESAR

Hasta 11 bancos negocian la refinanciación de 377 M de deuda del 'holding' ligado a Grifols

Marcos Lamelas. Barcelona Gráficos: Unidad de Datos

Los directivos tienen a su alcance varias formas de extraer valor de la sociedad que dirigen. Puede ser a través de suministros (ejemplo: compra de uva por una bodega); servicios; a través de alquileres o a través de los paquetes retributivos.

Los salarios son el caso más directo, por ello hay más control y más información, aunque se debería mejorar aún más. En las cotizadas controladas por una familia deberían publicarse todas las retribuciones de los miembros de esa familia (aunque no sean consejeros).

Las transacciones comerciales están mucho menos vigiladas por la normativa, el supervisor y los analistas. Por ello es donde se producen los principales conflictos de interés. Hay tantos y están tan extendidos que los inversores habitualmente tenemos que tragar con pequeños «sapos».

Un ejemplo de un pequeño sapo con el que tuve que tragar durante años fue con los alquileres de algunos edificios de Pontegadea a Inditex. Preferiría que no estuvieran, pero representaban poco comparado con las ventas o beneficio de la empresa. A día de hoy soy consciente que, aunque me fije más en estos temas que la mayoría de los inversores, sigo teniendo que tragar con algunos pequeños sapos en los valores que selecciono porque si me pongo estricto me quedo sin invertir.

Por estos motivos, cuando se destapan a ojos de la mayoría sapos enormes como los conflictos de interés existentes entre Grifols y Scranton tenemos que aprovechar para mejorar: deben cambiar los códigos de buenas prácticas y la manera de analizar de gran parte de los inversores.

La teoría me hace ser positivo, pero mucho de lo que he leído estos días en medios es decepcionante. No debería haber analistas y gestores profesionales que respalden las decisiones que han llevado a Grifols a la situación actual. No podemos hacer la vista gorda. Si la compañía continúa con las mismas personas al frente y con los mismos conflictos de interés abiertos como si nada, los inversores tendremos que tragar con sapos mucho mayores en el futuro o buscar otros mercados donde haya menos.

No debería haber analistas y gestores profesionales que respalden las decisiones que han llevado a Grifols a la situación actual

Tapar los agujeros por los que se pueden desangrar las cotizadas beneficia a los inversores porque obtendrán mejores retornos; beneficia a las empresas que quieran financiarse en los mercados de capitales porque obtendrán más financiación y más barata y perjudica a los directivos que abusan de su situación.

A día de hoy, son los propios dirigentes de las cotizadas los que se autolimitan en el «tunneling» por el qué dirán. Los auditores solo vigilan la legalidad y la correcta contabilización según la normativa.

Si el mercado traga con la relación actual entre Grifols y Scranton, quedará la puerta abierta de par en par para que Pontegadea pueda comprar y alquilar todos los Inmuebles a Inditex, para que las sociedades familiares accionistas de gran parte de las cotizadas españolas se lancen a comprar proveedores de las sociedades que controlan y para que cualquier grupo de consejeros, aunque no sean accionistas, creen sociedades apalancadas que vendan bienes o cobren comisiones de intermediación a las sociedades que dirigen. Es mejor no ver estos conflictos que expresamente consentirlos.