Prosegur: compras de la familia, probable opa de exclusión y efecto Milei

La familia Gut Revoredo ha llevado a cabo numerosas compras de acciones de Prosegur antes de que su sociedad familiar, Gubel, lanzara una opa para adquirir un 15% adicional de la compañía. Su interés en incrementar la participación en la empresa es público y manifiesto, tal como indican en el folleto de la opa, donde explican que consideran esta operación "una excelente oportunidad de inversión".

Tras alcanzar una participación cercana al 75% del capital, los inversores tememos que, a pesar de que la familia asegure que la oferta "no tiene como finalidad la exclusión de cotización de las acciones", se repita una situación similar a la de Barón de Ley. Esta compañía, un año después de lanzar una primera opa que no era de exclusión, lanzó otra que sí lo era, a pesar de haberse comprometido inicialmente a no excluir la compañía y garantizar la liquidez del valor.

Este temor de opa de exclusión en dos fases se ve acrecentado por la reciente salida de la empresa de la persona que llevaba 20 años gestionando la relación con los inversores y por la ausencia de Prosegur en el Foro Medcap, evento en el que solía comunicar su evolución, estrategia y resultados a los inversores. Este año, solo asistirá Prosegur Cash, filial que genera la mayoría del beneficio del grupo. Sin embargo, los negocios con mayor crecimiento y potencial a futuro se encuentran en la matriz, cuyos títulos está comprando la familia.

La ausencia de Prosegur en el Medcap sugiere una relajación en la comunicación con los inversores y puede ser una señal de una futura opa de exclusión en 2025. Cuanto más bajo sea el precio de cotización de las acciones, más barato será el coste para la familia, que ya posee cerca del 75% de la sociedad.

Este cambio en la política de comunicación recuerda al caso de Barón de Ley, que de 2001 a 2005 comunicaba sus resultados de forma detallada en sus cuentas anuales, con mensajes trabajados, fotos y a color, pero a partir de 2006, cuando comenzó con las recompras de acciones, redujo la información de las cuentas anuales al mínimo necesario, modelos de los auditores en blanco y negro. La comunicación depende del interés del accionista mayoritario: ¿quiere vender lo bueno que son y serán o decir lo mínimo legal y presentar un futuro incierto?

Supongamos que la familia Gut Revoredo planea lanzar una opa de exclusión en 2025. Necesitarían el voto favorable del 75% del capital, es decir, su voto, y un informe de un experto independiente contratado por ellos (Prosegur) que justifique el precio más bajo posible. La ley actual de opas es tan desfavorable para los minoritarios que, aunque el 100% de los accionistas a los que se dirige la oferta estén en contra, la sociedad se excluiría, obligando a muchos a vender al precio decidido por el comprador, y los que quedasen en el capital de una empresa no cotizada perderían muchos de sus derechos.

La ausencia de Prosegur en el Medcap sugiere una relajación en la comunicación con los inversores y puede ser una señal de una futura opa de exclusión en 2025

Desde 2021, un grupo de 250 inversores hemos impulsado una iniciativa para modificar la normativa de las opas de exclusión, solicitando que los accionistas puedan votar si aceptan o rechazan la oferta. Actualmente, como no pueden, estas opas no son una oferta real, sino una forma legal de expropiación. No basta con pagar un 20% o un 30% sobre el precio de cotización, ya que este está muy influido por las expectativas que la empresa haya comunicado al supervisor, analistas e inversores. Los accionistas son dueños de sus participaciones y deberían poder decidir.

Las valoraciones dependen de las estimaciones de beneficios a muy largo plazo, y ni siquiera los empresarios pueden prever con certeza cuánto ganarán dentro de 10 o 20 años. Sin embargo, estas estimaciones son cruciales para determinar el valor de las compañías hoy. Por ejemplo, el S&P 500 cotiza a 26 veces sus beneficios y el Euro Stoxx 50 a 15 veces. Esto significa que, asumiendo un pay out elevado (50%) y que los beneficios medios actuales no cambien, se necesitarían 52 años de dividendos en el caso del S&P 500 y 30 años en el caso del Euro Stoxx 50 para recuperar la inversión. ¿Quién puede hacer estimaciones suficientemente fiables a esos plazos? La respuesta honesta es nadie.

Efecto Milei

Argentina es uno de los mercados más relevantes para Prosegur, donde está presente en todos sus principales negocios (cash, seguridad, alarmas, servicios externalizados y ciberseguridad) gracias al gran conocimiento de la familia sobre ese mercado. Destaco que tanto Herberto Gut (fundador) como Helena Revoredo (principal accionista) nacieron en Rosario, Argentina.

La economía argentina está sufriendo un profundo ajuste fiscal tras la llegada de Javier Milei al poder. La recesión está siendo muy severa y los negocios allí están sufriendo como en muy pocos lugares del mundo. Sin embargo, la expectativa del mercado y de los empresarios es de clara mejoría hacia el futuro.

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A pesar de la fuerte contracción del PIB y de que los resultados empresariales estén hoy en su peor momento, los precios de las 15 compañías argentinas que cotizan en ADRs norteamericanos en dólares se han revalorizado en media más de un 100% en los últimos 6 meses, lo que refleja la confianza en que las políticas de Milei se traduzcan en mejores resultados futuros de las compañías.

En una potencial opa de exclusión de Prosegur en 2025, el informe de valoración utilizaría las cuentas de 2024, que recogerían el ajuste fiscal (posiblemente pérdidas) en Argentina. El impacto en las cuentas anuales de ese ajuste no reflejaría el valor real de los negocios allí. Prosegur es probablemente la compañía cotizada española en mejores condiciones para aprovechar una rápida recuperación económica de Argentina, tanto por el desarrollo de sus negocios actuales como por las nuevas oportunidades que logren ejecutar.

En conclusión, todo apunta a que quien controla Prosegur estará interesado en lanzar una opa de exclusión en 2025. Si el regulador español no modifica urgentemente la ley de opas, lo hará al precio que desee, sin que los inversores que vemos valor en la compañía podamos oponernos a una venta obligada.