La crisis 'subprime' sienta bien al capital riesgo

El pasado domingo 26 de agosto, con el termómetro marcando más de treinta grados en Atlanta, Estados Unidos, se reunía el Consejo de Administración de Home Depot, la mayor cadena de tiendas de bricolaje de Estados Unidos, con una capitalización bursátil de 70.000 millones de dólares. Después de una detallada exposición de los nuevos términos ofrecidos por un consorcio formado por tres reconocidos fondos de private equity americanos, -Bain Capital, Carlyle y Calyton, Dubilier&Rice-, fue aprobada la operación de enajenación de HD Supply, su negocio de venta de materiales de construcción y mantenimiento a contratistas, por 8.500 millones de dólares.

Conforme los consejeros de Home Depot se marchaban al aeropuerto para dirigirse a sus lugares de vacaciones, en las oficinas de JPMorgan, Merrill Lynch y Lehman Brothers, en el corazón de Manhattan, se brindaba con júbilo por las noticias que llegaban de la ciudad de la Coca-Cola.

A lo largo del mes de agosto, los bancos de inversión y los fondos de private equity habían mantenido duras negociaciones para revisar las condiciones de los contratos de aseguramiento firmados en el mes de junio, por más de 7.000 millones de dólares, para financiar la adquisición.

El estado de incertidumbre de los mercados de crédito, como resultado de la crisis de las hipotecas de alto riesgo, hacía cada vez más difícil llegar a un acuerdo lo que obligó a los máximos ejecutivos de los bancos de Wall Street, involucrados en la operación, a interrumpir sus vacaciones y volver a Nueva York. No fue hasta la noche del sábado 25 cuando se alcanzó un acuerdo que satisfacía a todos, pero que todavía estaba pendiente de la aprobación por parte del vendedor en Atlanta.

Los términos del acuerdo, tal y como quedó finalmente aprobado, conllevan un empeoramiento para comprador y vendedor. En primer lugar, Home Depot ha aceptado una reducción del 18% del precio de venta inicialmente acordado, a la vez que se compromete a mantener una participación minoritaria en la operación y a asegurar parte de la financiación bancaria. Por otro lado, el consorcio de fondos de private equity tiene que aportar más capital y hacer frente a un coste de financiación sensiblemente más alto y con unas condiciones más exigentes. Sin lugar a dudas, los máximos beneficiados son los bancos financiadores, que han conseguido rebajar el endeudamiento de la transacción en mil millones de dólares y han mejorado sustancialmente sus condiciones, lo que facilitará la sindicación de la deuda entre otras instituciones en el mercado secundario.

Y es que nunca hubo tantas miradas puestas en cómo se desarrollaban los acontecimientos, en los despachos de Nueva York y en Atlanta, por los protagonistas de la adquisición de HD Supply. La solución “salomónica” aceptada por todas las partes es el primer reflejo de lo que puede ser, a partir de ahora, la nueva situación de precios de las operaciones apalancadas, así como una indicación del mayor o menor apetito de los proveedores de deuda y de capital por cerrar operaciones de buy-out en los próximos meses.

En efecto. El nuevo entorno en los mercados de financiación, originada como resultado de la crisis de liquidez, va a suponer una racionalización de los precios y de las condiciones bajo las cuales los bancos están dispuestos a prestar a los fondos de private equity, lo que ralentizará la actividad inversora, especialmente en lo que a las “mega” operaciones de buy-out se refiere.

Sin embargo, la experiencia demuestra que las oportunidades para los fondos de private equity de obtener altas rentabilidades son mejores en mercados de financiación exigentes, tal como ocurrió después de la crisis de las nuevas tecnologías en 2001, que en periodos de abundancia de liquidez crediticia que se suelen caracterizar por una inflación en los precios de los activos. Y aunque todavía es pronto para hacer balance, los gestores de Private Equity con más experiencia son optimistas respecto a las nuevas reglas de juego establecidas tras la crisis de las hipotecas subprime.

Ignacio Sarria* es Socio-Director General de Arcano Capital.