La endiablada incógnita de la inflación

Pocas veces hemos tenido que realizar una predicción tan difícil y a la vez tan importante: la evolución futura de la inflación. Normalmente no es difícil de predecir, pero resulta que la situación actual es todo menos normal.

El mercado se mueve en base a una pocas, pero muy potentes, fuerzas que van cambiando a lo largo del tiempo. Pero siempre hay una más importante que las demás. Hasta hace unos meses era la pandemia. Ahora es la inflación. Por muchos coletazos que dé la pandemia (y salvo que una de las variantes del virus resultara resistente a cualquier tipo de vacuna).

Si entramos en una época de fuerte crecimiento como consecuencia del “tsunami” de liquidez de los bancos centrales y el estímulo económico de los gobiernos, lo lógico es que repunte la inflación. Y no me refiero al repunte actual, provocado por el cuello de botella de la salida de la pandemia, que podría ser temporal, sino en el medio plazo.

Ahora bien, existe otra teoría, igual de válida, que dice que si antes de la pandemia no había inflación, ahora tampoco tiene porque haberla. Realmente la estructura de la economía mundial no ha cambiado. Es más: los confinamientos han potenciado la revolución digital, que se ha demostrado claramente desinflacionista.

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Para complicar más nuestro trabajo, carecemos de referencias históricas. Lo único parecido a salir de una pandemia global es salir de una guerra mundial, pero en esta ocasión la situación es diferente, dado que hay una revolución industrial en curso (la digital). Por cierto, y por si les interesa, hice un análisis de lo que hacen la economía y la inflación tras las guerras mundiales – pandemia incluida en la primera – , concretamente en el número de mayo de 2020 de mi newsletter “Los Cuadernos Del Mercado”. Lo pueden leer gratuitamente en mi web.

Así que, ante la falta de fiabilidad de los datos económicos, todos ellos contaminados por la volatilidad que supone salir de una pandemia global, y sin tener precedentes históricos asimilables, solo nos queda una solución: aplicar el sentido común (que por otra parte es uno de los mejores métodos de análisis que existen).

El sentido común aplicado al análisis de probabilidades en este caso me dice varias cosas. La primera es que la probabilidad de volver a una situación exactamente igual que la de antes de la pandemia es muy baja. Empezando porque ahora tenemos un nivel de oferta monetaria nunca visto y unos planes de estímulo que, si nos los hubieran contado hace un par de años, no nos lo habríamos creído. La probabilidad de que el crecimiento de las economías avanzadas en los próximos años sea muy superior al de antes de la pandemia es muy alta. Aunque sea fruto de un estímulo artificial.

Para complicar más nuestro trabajo, carecemos de referencias históricas

El crecimiento no tiene por qué ser inflacionista, pero si es potente y va acompañado de muchísima liquidez en el sistema, aumentan las probabilidades de que lo sea.

Además, hay una cuestión que plantearía el sentido común si fuera economista, y es que casi todas las grandes inversiones de los últimos tiempos han ido hacia la tecnología, no hacia las empresas que fabrican “cosas” – productos manufacturados, materiales, etc. - o que extraen materias primas, es decir, no han ido a la industria. La capacidad industrial no ha aumentado en la misma medida que la capacidad tecnológica.

Si aumentara significativamente la demanda global será fácil de satisfacer en la parte tecnológica (y no toda, miren a los semiconductores), pero ¿qué pasa con la demanda industrial (coches, lavadoras, materiales de construcción, baterías de litio, cableados, etc.- ? Pues que hay construir o ampliar fábricas, abrir minas, fletar barcos, etc. Y eso lleva tiempo. Como convencer al capital para que en lugar de limitarse a buscar unicornios tecnológicos decida invertir en capacidad de producción industrial. Todo ello retrasa la posibilidad de equiparar la nueva demanda de productos y materias primas a la oferta actual.

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Finalmente están los salarios. Son el componente más importante de un proceso inflacionista. Y en esta ocasión es muy difícil de predecir. En el medio plazo pesará el nivel de paro, que además en gran parte de Europa es endémico. Pero luego el crecimiento irá reduciendo el paro y es entonces cuando se notará de verdad la presión salarial, como es lógico. A esto hay que añadir que corren vientos de mejora retributiva y de reducción de los niveles de desigualdad, algo en lo que ha insistido el presidente Biden.

Lo tercero que me dice el sentido común es que la revolución digital no solo está viva y coleando, sino que está más fuerte que nunca. Esto la convierte en una especie de coeficiente reductor de las expectativas de inflación. Y no es un factor cualquiera: a ver quién es el “guapo” que sube precios en la distribución online o en cualquier aspecto relacionado con la tecnología o la digitalización, sin que un competidor los mantenga – o los baje – y le quite cuota de mercado.

Al final llegamos a una sencilla operación de suma y resta. Suma inflación el mayor crecimiento, el tsunami de liquidez, la demanda industrial y, más adelante, las políticas de mejora salarial y redistribución de la riqueza. Resta inflación la revolución digital. En mi opinión, el resultado de esta operación es que, a medio plazo, la inflación será claramente superior a lo que fue antes de la pandemia, pero que en ningún caso alcanzará niveles tipo años 70, 80 o 90.

A partir de ahí es relativamente fácil establecer valoraciones y predicciones tanto para la renta variable – que variarán mucho en función de los sectores - como para la renta fija, a la que a corto no le irá mal gracias a la ayuda de los bancos centrales, pero que a medio y largo plazo es una trampa para incautos. Porque hay que ser incauto para pensar que con una inflación del 2% merece la pena tener un bono con una rentabilidad cero o negativa. Ya se lo recordará el BCE cuando dentro de unos meses empiece a reducir sus compras de bonos.