De paquete con créditos "subprime" a fondos de crédito privado

Si hay un generador de burbujas financieras, ese es el crédito. De hecho, las burbujas de crédito suelen ser los motores de la volatilidad en el ciclo económico.

Al principio, el crédito se utiliza sabiamente. Los bancos, escaldados de crisis anteriores, vigilan a quien le dan crédito. Pero, poco a poco, los requerimientos o estándares de crédito se van relajando. Empiezan los impagos, viene la crisis y se restringe de nuevo el crédito.

Esto ha pasado toda la vida, pero, según avanza la ingeniería financiera, ocurre como con los incendios: las crisis de crédito se convierten en crisis de tercera generación. El ejemplo más evidente lo tuvimos en la crisis de las hipotecas "subprime", que llevaron a la Gran Crisis financiera de 2008. Y me temo que lo vamos a tener en la que llamaremos Crisis del Crédito Privado. Probablemente no será tan virulenta ni será pronto, pero será crisis al fin y al cabo.

A efectos prácticos y para que lo entienda todo el mundo, diremos que el crédito privado es aquel que se genera fuera del circuito bancario tradicional. También se le denomina "shadow banking" ("banca en la sombra"). Es un sector en el que hay distintos jugadores, pero nosotros nos vamos a centrar en la versión fondos de crédito privado o "private crédit", muy relacionados también con el "private equity" o fondos de capital privado.

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El problema no es que haya fondos que se dediquen a esta actividad, sino que su actividad está mucho menos controlada y vigilada que el crédito que dan directamente los bancos. Como advierte el CEO de UBS, Colm Kelleher, el rating de las operaciones de los fondos de crédito privado se hace fundamentalmente con pequeñas compañías de rating, entre las que hay una competencia feroz y cada vez son más agresivas a la hora de captar clientes. Y en ese negocio, ser agresivo significa menos exigente.

Si al BCE le cuesta controlar el número relativamente reducido de bancos que hay en Europa – y por eso quiere que sean pocos y grandes -, imagínense lo difícil que es controlar cientos de fondos de inversión dedicados al crédito privado. Que además no están controlados por un banco central, sino por el supervisor del mercado de fondos, que normalmente no tiene los medios que tiene este último.

Hasta ahora no ha sido un problema, porque eran productos que solo se podían vender a inversores cualificados, que se supone entienden muy bien donde está invirtiendo el fondo. Los gestores lo sabían y actuaban en consecuencia.

Ahora, al abrirse la veda para que todo tipo de inversores puedan invertir en fondos de capital y crédito privado, ni los inversores entienden el producto, ni saben qué preguntar, ni saben dónde mirar, ni tienen el peso necesario como para pedir datos y exigir respuestas. Además de la veda, se ha abierto la caja de Pandora.

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El otro factor que evitaba problemas era el volumen: al dirigirse solo a inversores especializados, no era un volumen masivo en manos de cientos de miles de inversores. Ahora sí. La revolución de las comisiones ha hecho que disminuyan las comisiones de gestión de los fondos tradicionales y las entidades financieras han encontrado en los fondos de capital y crédito privado la fórmula para aumentar esas comisiones. Un poco de lobby y ya se les pueden vender a todo el mundo.

Por si esto fuera poco, coincide con un momento en el que se dispara la demanda de crédito por la llegada de la IA, que necesita de enormes inversiones. Y antes de salir a bolsa, empresas como OpenAI o Anthropic se financian con capital y crédito privado. Son muchas, muy grandes y serán muy rentables en el futuro, pero podría haber retrasos en el cumplimiento de los planes de negocio o incluso incumplimientos. Para hacernos una idea, si Nvidia le parece a todo el mundo de "burbuja" con un PER de 32 (con estimación de beneficios a 12 meses), me pregunto qué pensarán si supieran que la decena de empresas no cotizadas a las que hago referencia tienen habitualmente PER superior a 100 y 200. Y ojo: están participadas por grandes empresas del NASDAQ y también reciben préstamos de los grandes bancos, por lo que de ocurrir algo habría efecto contagio.

Así que tenemos la masa crítica y los componentes para la creación de una burbuja crediticia, en un contexto de bonanza económica en el que se suelen relajar los estándares de crédito. Y a la señora María y a D. Juan Inversor con un 15% de su cartera en estos productos, por obra y gracia de la nueva regulación. Menudo cóctel.

No pretendo ir de catastrofista, ya saben que no es mi estilo andar vendiendo miedo. Y no veo que vaya a ser un problema en el corto plazo. Pero hay que vigilar, especialmente dado el parecido con aquella "paquetización" de hipotecas "subprime" junto con hipotecas sanas para colocar el "paquete" en forma de producto estructurado a los inversores. En el futuro, el "paquete" podría acabar siendo un fondo de inversión de crédito o de capital privado. Y, como bien saben los Boomers, "paquete " se le llamaba a un futbolista que costó mucho dinero y ni corría ni metía goles.