¿Qué es la inversión en 'valor'?

*Julián Pascual, Presidente de Buy&Hold Gestión de Activos

Muchos inversores se encuentran perplejos con la polémica actual en el mundo de la inversión entre valor y crecimiento. En los últimos años, muchos fondos de inversión autodenominados de “valor” han obtenido malas rentabilidades; mientras que los que invierten en empresas de corte tecnológico o de altos crecimientos han registrado altos retornos.

No existe un organismo que reparta diplomas de inversión en “valor”, y, en consecuencia, hay muchos inversores que se autodenominan “inversores en valor” -como nosotros- pero que siguen políticas de inversión muy diferentes entre si.

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Dicho esto, pensamos que todos estamos de acuerdo en aceptar al inversor americano Warren Buffett como uno de los máximos exponentes de esta filosofía de inversión. Pues bien, si analizamos la cartera y la forma de invertir de Buffett podemos concluir lo siguiente:

• No existe separación entre valor y crecimiento en su porfolio de inversiones. De hecho, una gran parte de los valores en los que invierte son empresas de alto crecimiento y de alta calidad.

• Los multiplicadores a los que normalmente cotizan sus inversiones suelen estar por encima de la media de mercado. Es decir, a Warren Buffett no le interesan las empresas muy baratas con multiplicadores deprimidos. No obstante, da importancia al precio de compra y en ocasiones espera tiempo hasta que una empresa alcanza un precio un poco más razonable.

• En sus decisiones de inversión, la información y las predicciones de tipo macroeconómico (como los tipos de cambio, de interés, el precio de materias primas…) tienen un peso muy secundario. Y, por el contrario, pondera mucho los fundamentales de la empresa y la calidad de los gestores.

• Su cartera de inversiones tiene una rotación muy baja.

Sorprendente, ¿verdad? Muy diferente de lo que muchos entienden que es un “inversor de valor”.

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Si a los socios de mi gestora nos preguntan en qué consiste la “inversión en valor”, diríamos que la principal característica consiste en analizar las compañías caso por caso, esquivando por completo los razonamientos de tipo macroeconómico. Esto en inglés se denomina “bottom up”.

Volvamos a Warren Buffett. Fue alumno de otro gran inversor, Benjamin Graham, para el que además trabajó, antes de fundar en 1962 su propia sociedad de inversiones: Berkshire Hathaway. Hoy, Berkshire cotiza en la Bolsa de Nueva York. Buffett compró las primeras acciones a 7,6 dólares cada una y actualmente valen unos 340.000 dólares.

Graham es considerado por muchos como el padre de la “inversión en valor”. Cuando él comienza a estudiar y a invertir, a principios del siglo XX, el mercado de valores era muy especulativo. Es él quien introduce el concepto de inversor como accionista. Es decir, como propietario de una empresa y no solo como especulador o comerciante de títulos. También introduce el concepto de valor intrínseco de una empresa, ligado a sus fundamentos económicos, de modo que cuando este valor es muy superior al precio al que cotiza se crea un margen de seguridad que en cierto modo garantiza que se ganará dinero con dicha inversión.

La inversión en valor no debe ser un concepto estanco, univoco y monolítico, más bien creo que es una escuela de mejora continua, dónde vamos aprendiendo y mejorando sobre unos pilares sólidos

Benjamin Graham hizo gran énfasis en la valoración de una empresa y en la necesidad de comprar a un precio muy por debajo de su valor intrínseco, sin hacer mucho hincapié en la calidad del negocio. Su aproximación a la inversión era muy financiera, buscando negocios muy infravalorados por suma de partes o por el valor de sus activos, de modo que en una liquidación el accionista obtendría más de lo que paga comprando sus títulos en la bolsa. Esta estrategia de inversión hoy podríamos denominarla “Deep Value”.

Warren Buffett comenzó aplicando la filosofía de su maestro y, más adelante, se dio cuenta que más importante que comprar barato era comprar negocios de calidad, tanto por sus fundamentales como por sus gestores. Muchos atribuyen, en parte, este cambio en sus políticas de inversión a Charlie Munger, su socio -al que conoció más adelante- y con el que puso en marcha Berkshire. Hay otros analistas que consideran que la estrategia de Graham tuvo éxito en el pasado, en la medida en que la economía era más industrial. Pero empezó a decaer cuando se orientó más a los servicios y los intangibles -por ejemplo, las marcas comerciales-; donde la calidad del negocio y las barreras de entrada juegan un papel muy importante en la valoración de un negocio.

Sea cual sea la razón de este cambio, es evidente que Buffett ha obtenido rentabilidades extraordinarias (TAE del 20,5% desde 1965 hasta la fecha) y claramente superiores a las de Graham. De manera, que creo que la inversión en valor no debe ser un concepto estanco, univoco y monolítico, más bien creo que es una escuela de mejora continua, dónde vamos aprendiendo y mejorando sobre unos pilares sólidos.