Tribuna Mercados
Por
Rumbo a la nueva normalidad
Esta recuperación tendrá como protagonista al consumo, basándose en unas expectativas que permitan la liberación del ahorro monetario no intermediado y atesorado de manera precautoria
El título de este artículo puede parecer pretencioso si uno observa la gravedad con la que, de nuevo, vuelve a golpear la tercera ola. Es cierto que la economía global se enfrenta a momentos de gran incertidumbre, pero también lo es que se puede avistar ya un escenario en el que el mundo emerge de la recesión, ya hacia finales del primer semestre de este año. No es baladí que el Fondo Monetario Internacional (FMI) haya revisado al alza la previsión de crecimiento de la economía mundial, con Estados Unidos y China a la cabeza. Es algo que nosotros ya contemplábamos en nuestro último informe 'Panorama': Estados Unidos será, de hecho, la primera economía que recupere los niveles del PIB de finales de 2019.
En general, esperamos que el mundo crezca en promedio entre 2021 y 2022 de forma moderada por encima de su potencial, en cotas cercanas al 4,5%. Esta visión central asume que el retorno a la normalidad se alcanzará gracias a una salida relativamente airosa de la crisis, alcanzando la inmunidad colectiva dentro de seis meses aproximadamente. Pero somos conscientes de lo arriesgado que es creer en esos puntos de salida víricos (“endopoints”) a tan corto plazo. Por eso, contemplamos también un escenario estresado, donde el retorno a la normalidad se pospone y los “endpoints” epidemiológicos no se alcanzarían hasta bien entrado el 2022 y, por ende, se retrasaría la recuperación un año.
Esta recuperación económica tendrá como protagonista, en mi opinión, al consumo, basándose en unas expectativas que permitan la liberación del ahorro monetario no intermediado y atesorado de manera precautoria, y/o en anticipación de futuros costes fiscales. En ambos escenarios, la política monetaria de las economías desarrolladas permanece extremadamente acomodaticia y anticíclica, en su afán de producir condiciones de liquidez favorables sin precedentes y en su empeño de acomodar a la política fiscal. De esto no cabe duda, pese a que algún banco central de manera puntual, como es el caso del Banco de Noruega, haya adelantado ya la posibilidad de abandonar los tipos a cero a comienzos de 2022.
Esto reduce la recuperación a la aportación de los mercados desarrollados, quienes capitalizarán el doble impulso monetario y fiscal, aportando dos terceras partes del cierre de la brecha del producto ('output gap') gracias al avance de la demanda privada. Los emergentes, sin embargo, tendrán un camino más largo por recorrer dados los desequilibrios y vulnerabilidades del pasado.
Este escenario de recuperación depende del balance de riesgos, entre los que destacan, entre otros, la reducción de aquellos relacionados con la política exterior, al esperarse un enfoque más transparente, multilateral y sosegado con el nuevo escenario de los Estados Unidos y la victoria del partido demócrata liderado por J. Biden; la recesión económica provocada por las medidas de confinamiento y distanciamiento social implementadas para enfrentar la pandemia del virus covid-19, que impulsó el ratio deuda/PIB mundial hasta un nuevo máximo histórico del 356% en el tercer trimestre de 2020; la intensidad de los eventos geopolíticos adversos, que continúa en unos niveles elevados a medida que la incertidumbre global se consolida, abriendo una brecha entre los países avanzados y los emergentes, y potenciado por el mayor deterioro institucional; las consecuencias de una nueva oleada de contagios del virus covid-19, el riesgo de la mutación en su estructura, así como el horizonte de nuevos cierres para su contención que podrían desequilibrar las perspectivas en la primera mitad de 2021.
La vuelta de la economía a los niveles anteriores a la crisis sucederá en el marco de un nuevo contexto internacional con profundos cambios entre sus actores principales. En línea con las recientes previsiones del FMI, creo que China jugará un papel clave en la recuperación global. Es un rival geopolítico, tecnológico y comercial formidable y su estatus y relación con Estados Unidos y con la Unión Europea está transformándose de acuerdo con esto. Por su parte, América Latina ha sido la región más afectada por el virus covid-19 debido a la tibieza de la respuesta económica (escaso espacio fiscal), a la escasa preparación y capacidad sanitaria, y a los desequilibrios y vulnerabilidades existentes (escaso ahorro, vulnerabilidad externa, dependencia del ciclo de materias primas y del sector turístico). En Estados Unidos, termina la era Trump y su enfoque bilateral y autonomista, y llega la administración de Joe Biden que revertirá buena parte de las políticas de su antecesor. En Europa, pese a los rebrotes recientes, se espera un importante rebote del crecimiento en 2021, pero insuficiente para alcanzar los niveles precrisis antes de mediados de 2022 y la brecha de producto no se cerrará antes de 2024. Y España, para la que mantenemos un crecimiento del 6,1%, será la economía que más tarde en recuperar lo perdido durante esta crisis.
En definitiva, las noticias que llegan de la pandemia, con la confirmación de las nuevas cepas, no dejan hueco para el optimismo. Pero, en términos macroeconómicos, se ha demostrado cierta resiliencia en el cuarto trimestre y esa nueva normalidad está a la vuelta de la esquina. Eso sí, el repunte próximo de la actividad tendrá implicaciones para la curva de tipos de interés, la inflación y el tipo de cambio. Pero eso lo dejamos para el siguiente análisis.